5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场关(guān)注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季(jì)度，一(yī)些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特(tè)估”资(zī)金面(miàn)、情(qíng)绪(xù)面、估(gū)值方(fāng)式等问(wèn)题(tí)成为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士(shì)，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续(xù)“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能(néng)源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国(guó)企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因(yīn)素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的(de)发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申报发行(xíng)，我(wǒ)认为确(què)实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在(zài)向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估(gū)有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数(shù)与量化(huà)投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密(mì)集申(shēn)报的(de)国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的(de)布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的(de)催化(huà)剂。去年以来公募基金发(fā)行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新一(yī)轮(lún)深化国企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上市(shì)公司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将为投资(zī)者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国(guó)企投资。另一方(fāng)面是落实公募基(jī)金行业高质量发展的要求，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务(wù)资本市场改革、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济和(hé)国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标(biāo)的和板块带(dài)来增量(liàng)资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而(ér)新能源(yuán)等前期(qī)热(rè)门赛道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在此背景下(xià)，一些基金经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng2023年过年是哪一天，2023年春节是哪天一天)点关(guān)注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三(sān)大行业主要是央(yāng)企或地(dì)方国资所在(zài)的行业(yè)，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基(jī)本面在今年会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今年市场成(chéng)交量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这(zhè)些(xiē)企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的(de)成(chéng)果，是(shì)非常(cháng)基(jī)本面的，和他(tā)过去1至2年研(yán)究投资思(sī)路也非(fēi)常吻(wěn)合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投(tóu)资机会做(zuò)好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始(shǐ)重视中特估的投(tóu)资机(jī)会，判(pàn)断(duàn)中(zhōng)特(tè)估的机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何龙表示，第一(yī)阶段(duàn)也就是今年以数(shù)字(zì)经济和(hé)“一带(dài)一(yī)路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会(huì)为主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的(de)品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断(duàn)经(jīng)营成(chéng)果随(suí)之改变(biàn)是一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体(tǐ)现(xiàn)在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)2022年(nián)年报前十(shí)大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露(lù)的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高(gāo)。上述(shù)数(shù)据显示，根(gēn)据偏(piān)股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计(jì)也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有专门(mén)构建国央企股票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设(shè)计改变研究员(yuán)过去(qù)对国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了(le)解国央企经营思路和(hé)财(cái)务导(dǎo)向的变(biàn)化，结(jié)合行(xíng)业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深(shēn)刻的认识：首先要认识(shí)市(shì)场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方(fāng)面(miàn)所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司(sī)，一直在发生的(de)变化(huà)。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒(héng)表示(shì)，万家(jiā)基(jī)金一直非常(cháng)关注(zhù)传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个领域，因(yīn)此也是(shì)一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关(guān)行业(yè)的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行(xíng)中国特色的估值体系是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资(zī)者需(xū)要学习领会并针对(duì)原(yuán)有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行(xíng)改造(zào)，以适(shì)应现(xiàn)实的(de)需要(yào)。明确(què)该(gāi)体系的框(kuāng)架是(shì)第(dì)一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估(gū)值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合(hé)国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应该(gāi)考虑进估(gū)值(zhí)体系(xì)之中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值方式要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了(le)初步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担社会(huì)价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略(lüè)发(fā)展的价值(zhí)？首要任务就构(gòu)建中国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值体系2023年过年是哪一天，2023年春节是哪天一天，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社(2023年过年是哪一天，2023年春节是哪天一天shè)会(huì)价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资(zī)委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值评价(jià)体系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披(pī)露(lù)指南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估(gū)”应该是注(zhù)重(zhòng)企(qǐ)业价值的可持续估(gū)值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值的(de)积极(jí)作用(yòng)，这样(yàng)有利于提高估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率、资(zī)产负(fù)债率、研发(fā)经费投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思(sī)维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上(shàng)，他认(rèn)为其包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的研(yán)究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断(duàn)的(de)影(yǐng)响上，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结(jié)论(lùn)和估(gū)值判断的变(biàn)化，都是(shì)为(wèi)了更好地适(shì)应中(zhōng)国(guó)的市(shì)场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经(jīng)济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春(chūn)直言(yán)，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用。

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