文：天风宏观宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐

　　4月(yuè)居(jū)民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民(mín)存(cún)款(kuǎn)在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去(qù)一(yī)年多时间里，居(jū)民部门积攒了一(yī)大笔超额储蓄(xù)。今(jīn)年这笔超额(é)储蓄能否顺利释放对判断(duàn)经济和(hé)资本市场走势至(zhì)关重要(yào)。这里(lǐ)我(wǒ)们尝(cháng)试回答两个问(wèn)题。一是4月(yuè)居民存(cún)款同(tóng)比(bǐ)多减是(shì)不是超额储(chǔ)蓄释放的开始？二是这一趋(qū)势能否延续？

　　对上述问(wèn)题的(de)回答(dá)取决于存款会受(shòu)到哪些因素(sù)的影(yǐng)响。一般(bān)影响居民存款的主要(yào)有(yǒu)这么几种(zhǒng)行为：可支配收入、消(xiāo)费支出、金融资(zī)产相关收支(zhī)和房地产相关收支。

　　收入增(zēng)长、消费减少(shǎo)、金融(róng)资产赎回、购房减(jiǎn)少会(huì)推(tuī)动存款增(zēng)加；反(fǎn)之，收(shōu)入减少、消费增加(jiā)、认购(gòu)金融资(zī)产、购房增加(jiā)、提(tí)前还贷等(děng)则会(huì)带动存款(kuǎn)回(huí)落。

　　2022年(nián)居民(mín)存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)7.9万亿是居民少消费、少(shǎo)投资、少购房的结(jié)果(guǒ)（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增(zēng)速(sù)放缓并提前还贷，但(dàn)因(yīn)为投资、购(gòu)房等(děng)下滑幅度更大，所以存款同(tóng)比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多(duō)增2.1万亿则是收入修复和理(lǐ)财存款(kuǎn)化的结果。

　　一(yī)季度居民人(rén)均可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存续规模(mó)相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人(rén)住房抵(dǐ)押(yā)贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累(lèi)相比(bǐ)于(yú)去(qù)年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和购房行为修(xiū)复，其对存(cún)款的支撑力(lì)度减弱，一(yī)季度人均消(xiāo)费支出同比增加(jiā)345元（低(dī)于收入涨幅(fú)）、购房支出同比多(duō)增1575亿元。但因为(wèi)支撑(chēng)因素的规模更大，所以存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最核心(xīn)的不同在于理财市场的变化。4月居民(mín)存款下滑可(kě)能的原(yuán)因一是居(jū)民(mín)存款理财化(huà)；二(èr)是(shì)提前还贷规(guī)模增加。因为居民收(shōu)入(rù)和(hé)消费(fèi)数据(jù)不足，暂时(shí)无法判断消费和收(shōu)入在4月(yuè)对(duì)存(cún)款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是4月(yuè)存款回落(luò)的核心原因，4月(yuè)理(lǐ)财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了(le)自去(qù)年10月(yuè)以来的下行趋势，重(zhòng)回扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是理财(cái)风险降低、收益回(huí)升(shēng)和存款利率下滑共同作(zuò)用的结果。受益于债券市(shì)场走强，今年(nián)理财市(shì)场表现逐步(bù)好转，理财(cái)产(chǎn)品单位破净率从(cóng)2022年12月峰值的(de)29.2％持续下滑(huá)至2023年5月(yuè)12日(rì)的4.7％，叠加这(zhè)一时期下(xià)滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的(de)吸引力逐渐减弱，而理财对居民(mín)的吸引力则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上(shàng)看，随着破净(jìng)率进一步回落，居(jū)民还在继续增配理财产品，存款(kuǎn)理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存(cún)款下滑(huá)的又一个原因。4月早偿率(lǜ)月均值相(xiāng)比于2月低点(diǎn)上(shàng)行(xíng)4.3个(gè)百(bǎi)分点，相(xiāng)三权分立是谁提出的，三权分立是谁提出的孟德斯鸠是哪个国家人比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度(dù)一是因为首(shǒu)套(tào)房利(lì)率还在下(xià)降(jiàng)，居(jū)民提前还贷以(yǐ)降低成(chéng)本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首套(tào)房利率，贝壳研究院(yuàn)数据显示百城首(shǒu)套主流房贷(dài)利率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月份部分积压的(de)还贷业务在3、4月(yuè)份(fèn)办理，这会推动提前还贷规(guī)模走(zǒu)高(gāo)。

　　总的来(lái)说，随(suí)着理(lǐ)财市(shì)场好转，此前因居(jū)民少消费、少投资、少买房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开(kāi)始部(bù)分回流理财(cái)市场了，且(qiě)5月初这(zhè)一趋势还(hái)在延续(xù)。

　　往后来看，理财市(shì)场和提前还贷在后续几个月里或继续成为超额存款的主要流向。

　　五一旅游(yóu)人均消费水(shuǐ)平未见明显改善或(huò)部(bù)分表(biǎo)明当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超(chāo)额(é)储蓄的持有(yǒu)分化且(qiě)并非主要来自消费，后续(xù)超额储蓄对消费的支撑力(lì)度依旧偏弱。（详见《超额(é)储蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压(yā)的购(gòu)房需(xū)求逐渐(jiàn)释放，房地产销售目前(qián)已(yǐ)经有走弱迹象，地产短期或不会成为(wèi)超储的主(zhǔ)要(yào)流(liú)向。但是因(yīn)为按揭利(lì)率存(cún)在明(míng)显(xiǎn)利差(chà)，居民(mín)提前还贷行为(wèi)或将延续。从(cóng)这个(gè)角(jiǎo)度来看，主(zhǔ)要因为少买房(fáng)、少投(tóu)资而积攒下来的储蓄，在理财市场(chǎng)环境(jìng)好转和(hé)存款(kuǎn)利率下滑的背景下或将继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比(bǐ)增速使用金融机构(gòu)住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿(cháng)率(lǜ)是指(zhǐ)在(zài)个(gè)人住(zhù)房(fáng)抵(dǐ)押贷(dài)款中债务人提前偿付的金额在资产池未偿(cháng)本金(jīn)余额的占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售变(biàn)动超预期，超额储蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波动加大(dà)

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