文(wén)：天风宏观宋雪涛(tāo)/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存(cún)款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元，这是居(jū)民存款在连续13个月同比(bǐ)多(duō)增后，首次(cì)回落。

　　在(zài)过去(qù)一年多时间里，居民部门积攒了一大笔(bǐ)超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄(xù)能否顺利释(shì)放(fàng)对判断(duàn)经济和资本市场走势(shì)至(zhì)关重要。这(zhè)里我们尝试回答两个问题。一是4月居(jū)民存款同比多(duō)减(jiǎn)是不是超额储蓄释放的(de)开(kāi)始？二是这一趋势(shì)能(néng)否延续？

　　对(duì)上述问题(tí)的回答取(qǔ)决(jué)于存款会受到(dào)哪些因(yīn)素(sù)的影响。一般影响居民存款的主要有这么几种行为：可支配收入、消(xiāo)费支出、金融资(zī)产相(xiāng)关收支(zhī)和房地(dì)产相关收(shōu)支(zhī)。

　　收(shōu)入增长(zhǎng)、消费减(jiǎn)少、金融资产赎回、购(gòu)房减少会推(tuī)动存款增加；反之，收入减少、消费增(zēng)加、认购金融资产、购房增(zēng)加、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居(jū)民少消(xiāo)费(fèi)、少投资、少(shǎo)购(gòu)房的结果（详见(jiàn)《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成(chéng)超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放(fàng)缓并提(tí)前还贷，但因为投资(zī)、购房等(děng)下滑幅(fú)度更大(dà)，所以存(cún)款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季(jì)度居民存款同比(bǐ)多增2.1万亿则(zé)是收入修复和理财存款(kuǎn)化的结(jié)果。

　　一(yī)季度居民人均可支配收入同(tóng)比增(zēng)长525元，理(lǐ)财存(cún)续规模相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受(shòu)银行(xíng)办(bàn)理速度放缓等因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷(dài)款支持证(zhèng)券）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指数(shù) 2 相比于2022年有(yǒu)所(suǒ)回落(luò)，即居民提前还款(kuǎn)对(duì)存款的拖累相比(bǐ)于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民(mín)消费和(hé)购房行为修复(fù)，其(qí)对存款的支撑(chēng)力度减弱，一季度人均串子是什么意思网络，足球串子是什么意思消费支出(chū)同比增(zēng)加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿(yì)元。但因为(wèi)支撑(chēng)因(yīn)素(sù)的规(guī)模更大(dà)，所以存款继(jì)续回升。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最核心(xīn)的不同在(zài)于理(lǐ)财市场的变化。4月居民(mín)存款下滑可能的原因一是居(jū)民存款(kuǎn)理财化；二是提前(qián)还贷规(guī)模增(zēng)加(jiā)。因为居(jū)民收入和(hé)消费(fèi)数据不(bù)足，暂时无(wú)法(fǎ)判断消费(fèi)和收入在4月对存款的影响。

　　存款回(huí)流(liú)理财是4月存款回落的核心原(yuán)因，4月理(lǐ)财存量规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿(yì)，结束了自去年10月以(yǐ)来的(de)下行(xíng)趋势，重回扩张区间。

　　居(jū)民(mín)增配理(lǐ)财等资产是理财风险(xiǎn)降低、收益(yì)回升和存(cún)款利率下滑共同作用的结(jié)果。受益于债券(quàn)市场(chǎng)走(zǒu)强，今(jīn)年理财市场表现(xiàn)逐步好转，理(lǐ)财产品单位破净率(lǜ)从(cóng)2022年12月峰值(zhí)的(de)29.2％持续下(xià)滑至2023年(nián)5月(yuè)12日(rì)的4.7％，叠加这(zhè)一时期(qī)下滑的(de)存款利率，存款对居民的吸(xī)引力逐(zhú)渐减弱(ruò)，而理财对居民的(de)吸引力则(zé)不(串子是什么意思网络，足球串子是什么意思bù)断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回落，居(jū)民还(hái)在继续增配理财产品(pǐn)，存款理(lǐ)财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑(huá)的(de)又(yòu)一个原因。4月(yuè)早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个(gè)百分点，相比于3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居(jū)民加(jiā)大提前还贷力度一是因(yīn)为首套(tào)房利率还在下(xià)降，居民提(tí)前还贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山(shān)等多(duō)地继续降低首套房(fáng)利率(lǜ)，贝壳(ké)研(yán)究院数据显(xiǎn)示(shì)百城首套主流(liú)房(fáng)贷利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继(jì)续回落1个BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在(zài)3、4月份办理，这会(huì)推动提前(qián)还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财(cái)市场好转，此前因居(jū)民少消费、少投资、少买房等(děng)积攒下(xià)来的超额储蓄已(yǐ)经开始部分回流(liú)理财市场(chǎng)了，且5月初这一趋势还(hái)在延(yán)续。

　　往后来看，理(lǐ)财市场(chǎng)和提前还(hái)贷(dài)在后(hòu)续几个月(yuè)里或(huò)继(jì)续成为(wèi)超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未(wèi)见(jiàn)明(míng)显改善或(huò)部分表明(míng)当下居民消费意愿依(yī)旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有分化且并(bìng)非(fēi)主要来自消费，后(hòu)续超额储蓄对消费的(de)支撑力度依旧(jiù)偏弱(ruò)。（详见(jiàn)《超额储蓄能(néng)否(fǒu)转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积(jī)压的购房需求逐渐释放(fàng)，房地产(chǎn)销售目(mù)前已经有走弱迹象(xiàng)，地(dì)产短期(q串子是什么意思网络，足球串子是什么意思ī)或不会成为超储的主要流向。但是因为(wèi)按(àn)揭利率存在明显利差，居民提(tí)前还贷(dài)行为(wèi)或(huò)将延(yán)续。从这个角(jiǎo)度来看，主要因为(wèi)少买房、少投资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在(zài)理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)环境好转和存款利率下滑的背景(jǐng)下或将(jiāng)继续回(huí)流到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增(zēng)速使用金融机构住户存款余(yú)额+4月(yuè)新增来进行(xíng)估算

　　2早偿(cháng)率(lǜ)是指在个人(rén)住房(fáng)抵(dǐ)押贷款中债务人提前偿付的金额(é)在资产池未偿本金余(yú)额的(de)占比(bǐ)

　　风险提示

　　地(dì)产销售(shòu)变动超预期(qī)，超额储蓄释放(fàng)弱于(yú)预期(qī)，理财市场波动加大

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