金融界5月27日消息 近日因为昆明国(guó)资(zī)委的一封声明，让城投(tóu)债成为关注的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能力已经越来(lái)越被重视。如何如何处置地方(fāng)债(zhài)务？

　　中泰(tài)证券首席经(jīng)济学家李(lǐ)迅雷发(fā)文称，地方债包括地(dì)方一般债、专项(xiàng)债和包括城投(tóu)债在内的各种隐(yǐn)形债，其规模(mó)究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内(nèi)的机构投资者是地方债的主要持有者，他们普遍担心(xīn)的还是城(chéng)投债务、非(fēi)标等地方政府隐形债(zhài)风(fēng)险。例(lì)如，近期贵(guì)州(zhōu)省(shěng)政府发展研究(jiū)中心提出，“化(huà)债(zhài)工作推进异常艰难，仅依靠(kào)自身能(néng)力已(yǐ)无法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方(fāng)政府的财权与事权不(bù)匹配问(wèn)题又凸显(xiǎn)出(chū)来。在我国政府杠(gāng)杆(gān)率水平(píng)并不算高的(de)前(qián)提下，我国地方政府的(de)杠杆率水平确实够高了。需要调整中央和地方之间债(zhài)务余额(é)的比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的(de)发债规模(mó)，为(wèi)地方(fāng)经济减负。”他(tā)明(míng)确(què)指出(chū)。

　　李迅雷(léi)认为，在(zài)当前中(zhōng)国经济转型的关(guān)键阶段，维护(hù)地方(fāng)政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部(bù)门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难(nán)省份一(yī)定的“托底”支(zhī)持(chí)，在(zài)政策(cè)上大力热量怎么换算成卡路里？1kj等于多少卡路里呢，1kj是多少卡路里计算器度(dù)支持地方政府“化债”。如(rú)帮助(zhù)地方(fāng)政(zhèng)府（如城(chéng)投公司(sī)的借新(xīn)还(hái)旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷(dài)款展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让债(zhài)务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷(léi)还建议，中央政策上支持地(dì)方政府通(tōng)过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共(gòng)计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地(dì)方债务的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全(quán)国城投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债务主要体现形(xíng)式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司(sī)债(zhài)券和中(zhōng)期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方政府信用脱钩，城投公司定位由地方政府(fǔ)投融资(zī)机构转(zhuǎn)变为市场化运营主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但(dàn)实际(jì)上市场仍然把城投债(zhài)看作(zuò)由地方政府背书(shū)的高信用等级债券(quàn)。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司(sī)通常都是地方政府下设的投融(róng)资(zī)机构，很难(nán)完全(quán)独立成为与政(zhèng)府无(wú)关的纯市场化的企业(yè)。城(chéng)投(tóu)的债务主(zhǔ)要(yào)包括向银行(xíng)借款和发行(xíng)债券(quàn)融资这两(liǎng)种方式，以前一种方式(shì)为主(zhǔ)，但后一种债权融(róng)资(zī)的规模(mó)也(yě)不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有息债务(wù)快速(sù)扩张，每年增速(sù)均(jūn)保(bǎo)持在(zài)10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有(yǒu)息债务为(wèi)54.1万亿元，相热量怎么换算成卡路里？1kj等于多少卡路里呢，1kj是多少卡路里计算器较2011年的6.4万(wàn)亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投平台(tái)发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实(shí)际(jì)上已经成为地方债务的(de)主要体现形式，规模明显(xiǎn)超(chāo)过地方政府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平(píng)台中，如今，城投(tóu)平台的(de)债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无(wú)违约(yuē)案(àn)例，说明城投债仍属(shǔ)于地方政府背书(shū)的高等级信(xìn)用债。但是(shì)，城投(tóu)平台的(de)非(fēi)标违(wéi)约情况时有发生，银行贷款展期、调(diào)整(zhěng)还贷方式(shì)的也比较多。

　　地方政府应确(què)保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府(fǔ)债务增长和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心(xīn)，尤其对(duì)财力偏弱的东北(běi)、中西部省份，城投(tóu)债的收益率普遍高(gāo)于(yú)东部发达省(shěng)市(shì)。2022年13个(gè)省(shěng)土地出让金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃(nǎi)至全国的(de)信(xìn)用债市(shì)场(chǎng)都造成负(fù)面冲(chōng)击，信用分层(céng)现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘化(huà)。例如(rú)青海、云南和天津等(děng)近几年(nián)融资成本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕西、宁(níng)夏和(hé)甘肃2020年以来城投(tóu)债加权平(píng)均票面利率(lǜ)降幅也明显(xiǎn)不如全(quán)国。

　　当(dāng)前(qián)在(zài)经济复苏(sū)不(bù)及预期的背(bèi)景下(xià)，投资(zī)者(zhě)的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城(chéng)投债的(de)按(àn)时兑(duì)付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区域经(jīng)济发展的角度看，政府部门仍需要持续(xù)举(jǔ)债来实现经济平稳增(zēng)长，需要(yào)保持政(zhèng)府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大(dà)力度支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权(quán)人的持有(yǒu)信心，首先(xiān)要(yào)确保(bǎo)城投债(zhài)不违约，这就意(yì)味着城投公司能(néng)够(gòu)具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩(hái)子谁(shuí)家(jiā)抱(bào)”，意(yì)味着对地方(fāng)债不兜底(dǐ)，但建议(yì)给予困难(nán)省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，即在(zài)政策上大力度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地(dì)方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借(jiè)新还旧(jiù)）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实(shí)践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银行(xíng)或商业(yè)银行的低息资金(jīn)来降低债务(wù)成本(běn)，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否(fǒu)通过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债(zhài)方面，也希望中央给予政策上的支(zhī)持(chí)。因(yīn)为今年(nián)3月1日，国资委在对政协十(shí)三届全国委员会(huì)第五次(cì)会议第00503号提(tí)案(àn)的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细(xì)则，探索国有权(quán)益份(fèn)额规范(fàn)化退出的有效方式和途(tú)径(jìng)，充分发挥有(yǒu)限合(hé)伙企业的优(yōu)势(shì)，助力国(guó)有(yǒu)企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得收入偿(cháng)还(hái)债务(wù)，典型(xíng)案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无(wú)偿划转上(shàng)市(shì)公司(sī)共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前中(zhōng)国经(jīng)济转型的关(guān)键阶段(duàn)，维护(hù)地方政府的(de)信用，防范区(qū)域性金融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的(de)“信(xìn)仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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