5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有(yǒu)效认购申请份额(é)总额(é)超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例(lì)配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告(gào)体(tǐ)现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行(xíng)情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的催化剂。实际(jì)上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方(fāng)式(shì)等问题成(chéng)为市场关(guān)注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情(qíng)绪(xù)上是(shì)构成催化因素(sù)的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催(cuī)化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主题基金的(de)申报发行，我认为确(què)实会成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的(de)国央企主题(tí)基(jī)金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持(chí)央国(guó)企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情(qíng)进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金，有望推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金积极布(bù)局(jú)央国企主题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的(de)大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基(jī)金将为投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实公募基金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公募基(jī)金(jīn)服务资本市场改革、服务实(shí)体经济和(hé)国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情(qíng)明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的(de)主线，而新能源(yuán)等(děng)前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经(jīng)理(lǐ)章恒(héng)直(zhí)言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行业主要是(shì)央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变化的(de)机会，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会(huì)受益于今年(nián)市场成(chéng)交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的(de)过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研(yán)究(jiū)投资(zī)思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估的(de)投资机(jī)会，判断中(zhōng)特(tè)估的机(jī)会未来三年(nián)分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也(yě)就是(shì)今年以数(shù)字(zì)经济和(hé)“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我们(men)判断(duàn)经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生显著正(zhèng)向变化的个(gè)股提前进(jìn)行布局，比如医药和(hé)消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出不少基金(jīn)在行动。国金(jīn)证券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持(chí)有股票市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高(gāo)。上述数据(jù)显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十(shí)大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的(de)持股(gǔ)市值比重达到2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说(shuō)中国(guó)特(tè)色估(gū)值(zhí)体系，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的(de)投研流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究员过去(qù)对(duì)国央企的固(gù)定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利(lì)用当前国(guó)央企愿意(yì)交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发(fā)现变化(huà)。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通基(jī)金在行动上，要(yào)求研究(jiū)员(yuán)将自(zì)己(jǐ)所覆盖(gài)行业的(de)所有国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过(guò)深(shēn)入学习(xí)，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深(shēn)刻的认(rèn)识：首(shǒu)先(xiān)要(yào)认(rèn)识(shí)市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国(guó)元素和(hé)发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有时代特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不(bù)是简单(dān)套用国(guó)外的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和公司(sī)，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万家(jiā)基(jī)金一(yī)直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因(yīn)此也是(shì)一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特(tè)估(gū)这波行情的机(jī)会(huì)的(de)。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需(xū)要学习(xí)领会并针对原有的(de)估值体系(xì)进行改造，以(yǐ)适应(yīng)现实(shí)的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施(shī)是最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基(jī)础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很大(dà)的认知(zhī)误(wù)区，市(shì)场化认可是基本的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国(guó)企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要承担(dān)社(shè)会公共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市场(chǎng)关(guān)tan1等于多少，tan1等于多少兀注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业承担(dān)社会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一(yī)价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国(guó)资(zī)委(wěi)指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披(tan1等于多少，tan1等于多少兀pī)露指南》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重企业价(jià)值的可持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的(de)重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对提升企业内在(zài)价值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值定价(jià)模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都有成熟的(de)量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣更细致分析在(zài)估值思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其(qí)是(shì)估值的(de)方法和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和(hé)横向(xiàng)上(shàng)的研究(jiū)，强调(diào)政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业(yè)价值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论和判断(duàn)的影响上，也(yě)使(shǐ)得中国特色的(de)估(gū)值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值(zhí)结论和估值判断(duàn)的变化(huà)，都是为了更好地适(shì)应(yīng)中国(guó)的(de)市场和经(jīng)济特(tè)点(diǎn)，提供更(gèng)精(jīng)准(zhǔn)、更合理的(de)企业估(gū)值(zhí)信息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目(mù)前尚没有公认的(de)指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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