文丨明明 章立(lì)聪 余经(jīng)纬

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金利率自低位(wèi)持续(xù)上行，即(jí)便税期结(jié)束，资金利率(lǜ)却仍未回(huí)落，反(fǎn)而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是(shì)源于：①货币政策力度边际转弱现在的00后女的为什么都平胸，为什么现在女孩都平胸；②税期走款叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致(zhì)银行资金融出意(yì)愿与能力降低。③资金(jīn)较(jiào)为拥(yōng)挤导致债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假期和月(yuè)末因素，预计短(duǎn)期内，资金利率下(xià)行空间有(yǒu)限，波动幅(fú)度(dù)加大(dà)，建议投资者(zhě)关注资金面的边际变化，警惕(tì)流(liú)动性(xìng)大(dà)幅收紧对(duì)债市情(qíng)绪以(yǐ)及(jí)头寸管理的影响。

　　▍近现在的00后女的为什么都平胸，为什么现在女孩都平胸期资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率自低(dī)位持(chí)续(xù)上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而(ér)税期结束后却并未回落(luò)，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔(gé)夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机构(gòu)间(jiān)流动性(xìng)分(fēn)层现(xiàn)象弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天利(lì)率的(de)期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经(jīng)倒挂(guà)。我(wǒ)们认为税期结束，资金不(bù)松，主(zhǔ)要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币(bì)政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合(hé)理(lǐ)增长，确(què)保利率水平合适，在(zài)追求经济(jì)提振的同时(shí)，也注(zhù)重防范市(shì)场过热(rè)带来的金融风(fēng)险。在满足广义流动(dòng)性供需匹配(pèi)的前提下，货币(bì)工具力度可能会(huì)有(yǒu)所(suǒ)回摆(bǎi)。从央行的具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增(zēng)量续做(zuò)，逆(nì)回购投放低(dī)量操(cāo)作，结构(gòu)性工(gōng)具“有进有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精准有力(lì)”，流动性投放趋(qū)于谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常是缴(jiǎo)税(shuì)大(dà)月(yuè)，因此(cǐ)走款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此外，参考近期票据(jù)利率(lǜ)走势(shì)，预(yù)计信贷增(zēng)速(sù)较(jiào)一(yī)季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的态(tài)势。税期(qī)缴(jiǎo)款叠加信贷投(tóu)放，银行系统整体(tǐ)资金流(liú)出，因此向同业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较(jiào)为拥(yōng)挤可(kě)能(néng)会导致债市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且投资者对于未来一(yī)个月资金利率现在的00后女的为什么都平胸，为什么现在女孩都平胸上(shàng)行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式(shì)回(huí)购成交(jiāo)量和我(wǒ)们(men)测算的(de)杠杆率来看，虽(suī)然(rán)上周受资金(jīn)收(shōu)紧(jǐn)影响(xiǎng)，加杠杆情(qíng)绪(xù)有所降温，但依然处于历史相(xiāng)对积极(jí)的水平，导致债市敏感度增加。此外投资者对货币(bì)政策(cè)力度以及跨月资金面(miàn)情(qíng)况(kuàng)仍存(cún)担(dān)忧，使得市场(chǎng)上对于(yú)未来一个(gè)月(yuè)内资金价格(gé)上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五(wǔ)一假期(qī)临近，回(huí)购(gòu)资金的期限被动(dòng)拉长(zhǎng)，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往往财(cái)政(zhèng)集(jí)中支(zhī)出，向市场释放资金；但(dàn)跨月前夕银行资金融出意愿(yuàn)一(yī)般较低，预计资金波动(dòng)幅度(dù)较(jiào)大。对(duì)于(yú)债市而(ér)言，短期交(jiāo)易主线或(huò)延续政策(cè)与基(jī)本面预期交(jiāo)易，预计利率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投资(zī)者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不及预(yù)期；经(jīng)济复苏(sū)节奏(zòu)不(bù)及预期；银行间(jiān)市场流动性(xìng)过快收紧。

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