文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资(zī)金利(lì)率却仍(réng)未(wèi)回落，反而(ér)进一步(bù)走高(gāo)。我(wǒ)们认为主要是源于(yú)：①货币政策力度边际转弱(ruò)；②税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资(zī)金融出意愿与能力降低。③资金(jīn)较为拥挤导致(zhì)债(zhài)市敏感(gǎn)度增加。考(kǎo)虑假(jiǎ)期和(hé)月末因素，预计短(duǎn)期内，资金(jīn)利(lì)率下(xià)行空间有(yǒu)限，波动(dòng)幅度(dù)加大(dà)，建(jiàn)议投(tóu)资(zī)者关注资金面(miàn)的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收(shōu)紧对(duì)债市情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金(jīn)利率自低位(wèi)持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中枢运(yùn)行，然而税期(qī)结束(shù)后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜(yè)利率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银机构间(jiān)流动性(xìng)分层现象弱化；此外，隔夜利(lì)率(lǜ)与(yǔ)7天利率的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们(men)认(rèn)为税期结束(shù)，资金不松，主(zhǔ)要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为(wèi)主、稳字当头，保持货币信贷合(hé)理增(zēng)长，确(què)保利率水平合适，在追求经济提(tí)振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来(lái)的金融风险。在(zài)满足广义流(liú)动性供需匹配的前(qián)提下，货币工具力度可能会有(yǒu)所(suǒ)回(huí)摆。从央行的具体操作上(shàng)来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做(zuò)，逆(nì)回购投(tóu)放低量操(cāo)作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍风紧扯呼下一句是什么 风紧扯呼出自哪里trong>其二(èr)，税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此(cǐ)走款可能(néng)对银行间流(liú)动性(xìng)带来了一定的压力(lì)。此外，参考近期(qī)票据利(lì)率走(zǒu)势，预计(jì)信贷增速(sù)较一(yī)季(jì)度将会有所(suǒ)放缓，但4月(yuè)预(yù)计仍将保(bǎo)持同比多(duō)增的态(tài)势。税期缴款叠(dié)加信贷投放(fàng)，银行(xíng)系统整(zhěng)体资金流出，因此(cǐ)向同业(yè)融出的意风紧扯呼下一句是什么 风紧扯呼出自哪里愿和(hé)能(néng)力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较为拥挤可能(néng)会导致(zhì)债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未(wèi)来(lái)一个(gè)月资(zī)金利率上(shàng)行的担忧增(zēng)加。

　　从质押式回(huí)购成交量和我们测算的杠杆(gān)率来(lái)看，虽然(rán)上周受资金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所(suǒ)降温，但依然处于历史(shǐ)相对积极(jí)的水平，导致债(zhài)市(shì)敏感度(dù)增(zēng)加。此外投资者对货币政策力度以及跨(kuà)月资金面情况仍存(cún)担(dān)忧，使得市场上对于未来一个月(yuè)内(nèi)资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假(jiǎ)期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中支(zhī)出，向市场(chǎng)释放(fàng)资金；但(dàn)跨月前(qián)夕银行资金融出(chū)意愿一般较低，预计资金波动幅度(dù)较大。对于(yú)债市而(ér)言(yán)，短期交易主线或延续政(zhèng)策与基(jī)本(běn)面预(yù)期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建议投资者关注资金面(miàn)的边际变(biàn)化(huà)，警惕(tì)流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理的影响。风紧扯呼下一句是什么 风紧扯呼出自哪里p>

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政(zhèng)策不及预期(qī)；经济复苏节奏不及预期；银行(xíng)间市场流动性过快收(shōu)紧。