文丨(gǔn)明(míng)明 章立(lì)聪(cōng) 余经纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自低(dī)位持(chí)续上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反而进(jìn)一步走高(gāo)。我们认为主要是源于：①货币政策(cè)力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资(zī)金融出意愿与能力降低(dī)。③资金(jīn)较为拥挤导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计短期内，资(zī)金利率下行空间(jiān)有限(xiàn)，波动幅度加(jiā)大，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流动性大(dà)幅(fú)收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作p>

　　▍近期资金(jīn)利率持(chí)续上行。

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利(lì)率自低位(wèi)持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束(shù)后却并未(wèi)回(huí)落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度(dù)观察(chá)，银行与(yǔ)非(fēi)银机构间流动(dòng)性(xìng)分(fēn)层(céng)现象弱化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天(tiān)利率的期(qī)限(xiàn)利差(chà)也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们认为(wèi)税期结(jié)束，资(zī)金不松，主要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚(jiān)持以我为主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合理增长，确保利率水(shuǐ)平合适(shì)，在追求经(jīng)济提振的(de)同(tóng)时，也注重防范市场过热(rè)带来的金融风险。在满足(zú)广义流动性供(gōng)需(xū)匹配的前提(tí)下，货币工具力度(dù)可能会有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆(nì)回购投放低量(liàng)操作，结构性工(gōng)具“有进(jìn)有退”，均预示(shì)后续(xù)政策将更加“精准有力”，女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作流动性投放(fàng)趋(qū)于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走款叠(dié)加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月通(tōng)常是缴(jiǎo)税大月，因此走款可(kě)能(女人出国能干什么工作，女人出国打工都有什么工作néng)对银(yín)行(xíng)间流动性(xìng)带(dài)来(lái)了(le)一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票(piào)据(jù)利率(lǜ)走势，预计信贷增速(sù)较一季度将(jiāng)会(huì)有(yǒu)所放缓，但4月预计(jì)仍(réng)将保持同比多增(zēng)的(de)态势。税期(qī)缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银行系统整体资金流出，因(yīn)此向同(tóng)业融出的意愿(yuàn)和(hé)能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感度(dù)增(zēng)加，且投资者(zhě)对于未来一个月资金利率(lǜ)上行的(de)担忧增加。

　　从质押式回购成交量和(hé)我们测算(suàn)的杠杆率来看，虽然(rán)上周(zhōu)受(shòu)资金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但(dàn)依然处于(yú)历史相(xiāng)对积(jī)极的水平，导致债市敏(mǐn)感度增加(jiā)。此外投(tóu)资者对货币政策力度以(yǐ)及跨(kuà)月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个月(yuè)内资(zī)金价格(gé)上行的预期更为强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临(lín)近(jìn)，回(huí)购(gòu)资金的期限(xiàn)被(bèi)动拉(lā)长，利率下行(xíng)空间有限。

　　月末往往财(cái)政集(jí)中(zhōng)支(zhī)出，向(xiàng)市场释(shì)放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿(yuàn)一般较低，预计资(zī)金(jīn)波动幅(fú)度较大。对于债市而(ér)言，短期交易(yì)主线或(huò)延续政策(cè)与(yǔ)基本面预期(qī)交易，预计(jì)利率以(yǐ)震荡走(zǒu)势为主，建议投(tóu)资者(zhě)关注资(zī)金面的(de)边际变(biàn)化，警惕流(liú)动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央(yāng)行(xíng)货币政策不及预(yù)期；经济复苏节奏(zòu)不及(jí)预(yù)期；银行间市场流动性过(guò)快收紧。

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