文(wén)丨(gǔn)明明 章立聪(cōng) 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利(lì)率(lǜ)自低位持续上行，即(jí)便税(shuì)期结束，资金利率却仍未(衢州是哪个省的城市 衢州在浙江富裕吗wèi)回落，反(fǎn)而进一步(bù)走高。我(wǒ)们认为主(zhǔ)要(yào)是(shì)源于：①货币政策(cè)力度(dù)边(biān)际转弱；②税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意(yì)愿与能力降(jiàng)低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市(shì)敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月(yuè)末因素，预计短期内，资(zī)金利率下行空(kōng)间有限，波动幅(fú)度加大，建议投资者(zhě)关注资(zī)金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对(duì)债(zhài)市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金利率(lǜ)持续上(shàng)行。

　　跨衢州是哪个省的城市 衢州在浙江富裕吗(kuà)季结束后资金(jīn)利率自低位持续(xù)上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运(yùn)行，然(rán)而税(shuì)期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更(gèng)大(dà)。从(cóng)隔夜利率(lǜ)角度观察(chá)，银(yín)行(xíng)与非(fēi)银机构间流动性(xìng)分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜(yè)利率(lǜ)与(yǔ)7天利(lì)率的期(qī)限利差也(yě)明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税期结束，资金不松(sōng)，主要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度(dù)边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头(tóu)，保持货币信贷合理增长，确保利率水平(píng)合适(shì)，在追求经济提振的同时，也注重防范市场过热带来的(de)金融风险。在满足广(guǎng)义流动性(xìng)供需匹配的前提(tí)下，货币(bì)工具力(lì)度可能会有所回(huí)摆。从央(yāng)行的(de)具(jù)体操作上来看，MLF小幅(fú)增(zēng)量(liàng)续(xù)做(zuò)，逆(nì)回购(gòu)投放低(dī)量操作(zuò)，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预(yù)示后(hòu)续政策将更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情(qíng)况较(jiào)好，导致银行资金(jīn)融出意愿与能(néng)力(lì)降(jiàng)低。

　　4月(yuè衢州是哪个省的城市 衢州在浙江富裕吗)18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此走款可能对银(yín)行间(jiān)流动性带来(lái)了一定的压(yā)力(lì)。此外，参考(kǎo)近期票据利率走势，预计信(xìn)贷增速较(jiào)一季度将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比多(duō)增的态势。税期缴款叠加信贷(dài)投放，银行系统(tǒng)整(zhěng)体(tǐ)资金(jīn)流出，因此向同业融出的意(yì)愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较(jiào)为拥挤可能会导致债市脆弱(ruò)性和敏感度增加，且投资(zī)者对于未来一个月资金利(lì)率上行的担忧(yōu)增(zēng)加。

　　从质押式回(huí)购成交量(liàng)和我们测算的(de)杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪(xù)有所降温，但依然(rán)处于历(lì)史相对积(jī)极的水平，导(dǎo)致债市敏(mǐn)感(gǎn)度(dù)增加。此外投资者对货币政策力度(dù)以及(jí)跨(kuà)月(yuè)资(zī)金面情况仍存担忧，使得市场上对于未(wèi)来(lái)一个月内资金(jīn)价格上行的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一(yī)假期临近，回购资金的期限被动(dòng)拉长，利率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中支出(chū)，向市场释放资金(jīn)；但跨(kuà)月前(qián)夕银(yín)行(xíng)资金融(róng)出意愿(yuàn)一般较低，预(yù)计(jì)资金波动幅(fú)度(dù)较大(dà)。对于债市(shì)而言，短期交易主线或(huò)延续政策与基(jī)本面(miàn)预(yù)期(qī)交(jiāo)易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议投资者(zhě)关注资金(jīn)面的边际(jì)变化，警惕流(liú)动性(xìng)大幅收紧对债市(shì)情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策不(bù)及预期；经(jīng)济复苏节(jié)奏不(bù)及预期；银行间市场流动性过快(kuài)收紧(jǐn)。

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