文：天风宏观宋雪涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款(kuǎn)-1.2万(wàn)亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是居民存款在连续13个月(yuè)同比多增(zēng)后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过(guò)去一年多时间里，居(jū)民部门(mén)积(jī)攒了一大笔超额储蓄(xù)。今年这笔(bǐ)超额储蓄能(néng)否顺利(lì)释放对判(pàn)断经济和资本市场(chǎng)走势至关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个问题。一是(shì)4月居民存(cún)款同比多减是不是(shì)超额(é)储蓄释放的(de)开始？二是这一趋(qū)势能否延续？

　　对上述(shù)问题的回答取(qǔ)决于存款会(huì)受到哪(nǎ)些(xiē)因素的影响。一般影(yǐng)响居(jū)民存款的(de)主要(yào)有这么几种(zhǒng)行为：可支配收(shōu)入、消费支出、金融资产相关收支和房地产(chǎn)相(xiāng)关收支。

　　收入(rù)增长、消费减少、金融(róng)资产(chǎn)赎回、购房减(jiǎn)少会推动存(cún)款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消(xiāo)费增加、认(rèn)购金融资产、购(gòu)房增加、提前还贷(dài)等(děng)则会(huì)带动存款回(huí)落(luò)。

　　2022年(nián)居民存款同比多增7.9万亿(yì)是居民少(shǎo)消费、少投资、少购房的(de)结(jié)果（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入增速放缓并提前(qián)还贷，但因为(wèi)投(tóu)资、购房等下滑(huá)幅度更大，所以存款同(tóng)比大(dà)幅多增。

　　2023年一季度居民存款同(tóng)比多增2.1万亿则是收(shōu)入修复和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居民人均(jūn)可支配收入(rù)同比(bǐ)增长525元，理(lǐ)财(cái)存续(xù)规模相比于2022年(nián)末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行(xíng)办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住(zhù)房抵(dǐ)押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有(yǒu)所回落(luò)，即居民提前还款对存款的(de)拖累(lèi)相比(bǐ)于去年末略有放(fàng)缓。

　　但是(shì)，随着(zhe)居民消费和(hé)购(gòu)房行为修复(fù)，其对存款的(de)支撑力度减(ji乔布斯为什么把苹果给库克ǎn)弱，一(yī)季度(dù)人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于(yú)收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更(gèng)大，所以(yǐ)存(cún)款继续回升。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最核心的不同(tóng)在于理(lǐ)财市(shì)场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存款理财化；二是提前乔布斯为什么把苹果给库克(qián)还(hái)贷规模(mó)增加。因为居民(mín)收入和消费(fèi)数据不足，暂(zàn)时无法判断消费和收入在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存(cún)款回流(liú)理财是4月(yuè)存款回落的核心(xīn)原因，4月理(lǐ)财存(cún)量(liàng)规模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了(le)自去年10月以来的下行(xíng)趋势(shì)，重(zhòng)回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财(cái)风险(xiǎn)降低、收益回(huí)升和(hé)存款利率下滑共同作(zuò)用的结果。受益于债券(quàn)市场(chǎng)走强，今年理财(cái)市(shì)场表现逐步好(hǎo)转(zhuǎn)，理财产品(pǐn)单位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款(kuǎn)对(duì)居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而理财对居(jū)民的吸引力则不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理(lǐ)财规模上看，随着(zhe)破(pò)净率进一(yī)步回落，居民还在继续(xù)增配理财产品，存款理财(cái)化(huà)趋势有望延续。

　　提(tí)前还贷规模扩大是存(cún)款下滑(huá)的(de)又一个原(yuán)因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分(fēn)点。

　　居(jū)民加(jiā)大(dà)提前还贷(dài)力度一是因为(wèi)首套房利率还在(zài)下降，居民提前还贷(dài)以降低成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山(shān)等多地继续(xù)降(jiàng乔布斯为什么把苹果给库克)低(dī)首套房利率(lǜ)，贝壳研(yán)究院数据(jù)显示百城首套主流房贷(dài)利率平均为4.01％，环比3月继(jì)续回落1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月份部分积压(yā)的还贷业(yè)务(wù)在3、4月份办理，这会(huì)推动提(tí)前还贷规模走高。

　　总的(de)来说，随着(zhe)理财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因居民少消费、少投资、少买房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经(jīng)开始部分(fēn)回流理财市场(chǎng)了，且(qiě)5月初这一(yī)趋势还在延续(xù)。

　　往后来看，理财(cái)市场和提前还贷在后续几个月(yuè)里或(huò)继续成(chéng)为(wèi)超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人(rén)均消费水平未见(jiàn)明(míng)显改(gǎi)善或部分表明当(dāng)下居民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏(piān)弱，考虑到超(chāo)额(é)储蓄的(de)持有分化(huà)且并非主要来(lái)自消费，后续超(chāo)额储蓄对(duì)消费的支(zhī)撑力(lì)度依旧偏(piān)弱。（详(xiáng)见《超额(é)储蓄(xù)能否转化成(chéng)超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐释放，房地(dì)产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)目前已(yǐ)经有(yǒu)走弱(ruò)迹象，地产短期或(huò)不(bù)会成(chéng)为超储的主(zhǔ)要流向。但(dàn)是(shì)因为按揭利率存在明显利差，居民提(tí)前(qián)还(hái)贷行为(wèi)或将延续。从(cóng)这个角度来看，主要因(yīn)为少买房、少(shǎo)投资而积攒(zǎn)下来的(de)储蓄，在理财市场(chǎng)环境好转(zhuǎn)和存款(kuǎn)利率下滑的背景下(xià)或将继续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款同比增速使用金融机构住户(hù)存款(kuǎn)余额+4月新增来(lái)进行估算(suàn)

　　2早偿率是指在个人住(zhù)房抵押贷款中(zhōng)债(zhài)务人提前偿(cháng)付的金额在资产(chǎn)池(chí)未(wèi)偿本金余额的占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售(shòu)变动(dòng)超预期，超额储蓄释放弱(ruò)于预(yù)期(qī)，理财市场波动加(jiā)大

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