来源：梁(liáng)中华宏(hóng)观研究

　　· 概(gài) 要 ·

　　记得7年前的2016年，本人写过一(yī)篇类似标题的文章（参(cān)考《“放水”难通(tōng)胀(zhàng)，钱都去(qù)哪了(le)？——通胀研究系(xì)列专(zhuān)题(tí)二》），当时主要分析欧美经(jīng)济体，探讨(tǎo)金融危机后主(zhǔ)要发达经济体持续宽(kuān)松、但通胀却持(chí)续(xù)低(dī)迷(mí)的原(yuán)因。过去几(jǐ)年(nián)，我国(guó)货币政策稳健偏宽松(sōng)，M2增速维持在高位，而通胀却(què)始终处于低位，近期也引发了(le)通胀还是通缩的讨论。本篇专题中，我们(men)详细讨论中国的货币、信用和通胀的问题。

　　1 通胀再(zài)到历史低位

　　在(zài)海外主要经(jīng)济体普遍面临较大通胀压力(lì)的情(qíng)况下(xià)，我国的终(zhōng)端消费通胀水(shuǐ)平已经(jīng)连续(xù)三年处于低位水平。最新公(gōng)布的(de)我(wǒ)国4月CPI同比(bǐ)已经(jīng)降至(zhì)0.1％，PPI同(tóng)比已经降至-3.6％。PPI主要受到全球(qiú)大宗商(shāng)品价格的影响，和(hé)其它经济体PPI走势比较一致(zhì)，所以PPI受到全球性的(de)外(wài)部(bù)因素影响较大(dà)。

　　而CPI的变(biàn)化更多是(shì)我国(guó)内部需求的集中体现(xiàn)，剔除食(shí)品和能源后，我国核心CPI同比只有(yǒu)0.7％，已(yǐ)经连续三年没有突破(pò)过1.5％，增(zēng)速明显降(jiàng)了一(yī)个(gè)台阶。而在疫情之前的绝大部分时间，核心CPI同比都在(zài)1.5％以上。

　　2 M2虽高增：“钱”没那么多！

　　而与通胀数据形(xíng)成鲜(xiān)明对比的是金融(róng)数据，最新公布的4月(yuè)M2同比增速高(gāo)达(dá)12.4％，增(zēng)速虽(suī)然有所下行，但依然处于比(bǐ)较(jiào)高的(de)位置。为何这么(me)高的“货币”增速(sù)，通胀却没(méi)起(qǐ)来？要理解这个(gè)问题，我们(men)首先要理解“货币”的(de)基本概念。

　　一般来说(shuō)，统(tǒng)计货(huò)币的存量是使用M2指标(biāo)，但M2其实只是货币的一部分(fēn)而已，它主(zhǔ)要包含的(de)是存款。事实上(shàng)，“货币”的范围是很广的，其实任何商(shāng)品都(dōu)具有货币属性，都可(kě)以(yǐ)用(yòng)来做(zuò)货(huò)币使用，我们在之前的专题中有过(guò)详细的讨论。例如，在物物交(jiāo)换的时代(dài)，人们(men)用自己生产的商品去交易其他人生产(chǎn)的商(shāng)品(pǐn)，没(méi)有传统(tǒng)意义上的现金或存款出(chū)现，同样实现了市场交(jiāo)易、价值的(de)交换，这种(zhǒng)相互交易的商(shāng)品都可以理(lǐ)解为是“货(huò)币”。通(tōng)俗的说，居民将钱放在银(yín)行存款，与放在理财、基金、资管产品等，本质是类似的，它们(men)对(duì)于(yú)居(jū)民来说都是货(huò)币，而(ér)M2则(zé)主(zhǔ)要统计的(de)是(shì)银行(xíng)存(cún)款(kuǎn)。

　　所(suǒ)以从货币的本质出发，现金(jīn)、存款(kuǎn)、货币及公募基金、理财、资管(guǎn)产(chǎn)品(pǐn)、黄金、白银，甚至其它一(yī)般商品都可以是货币。而这些(xiē)“货币”之间(jiān)的区别，仅(jǐn)仅是流动性（变现能力）的(de)大小(xiǎo)不同而已。例如在M2体系的统(tǒng)计中，M0是流通中(zhōng)的现(xiàn)金，属于(yú)流动(dòng)性最好(hǎo)的货币形式；M1是(shì)M0加(jiā)上活期存款，活期存款的流(liú)动性比现金要差(chà)一些(xiē)，但依然还不错；M2是M1加上(shàng)定(dìng)期存(cún)款(kuǎn)，定期存款的流动性比活期存(cún)款要差一些。从(cóng)这个(gè)角度出发，我们可(kě)以(yǐ)进一(yī)步拓展M2的统(tǒng)计边界，比如加上(shàng)实体部门持有的理(lǐ)财、货(huò)币(bì)及公募基金(jīn)、资(zī)管产品(pǐn)等等，那样可以更加全面的(de)统计出(chū)货(huò)币量的(de)变化。

　　所以M2只(zhǐ)是一(yī)部(bù)分(fēn)的货币储藏方式(shì)，而居民和企业(yè)还有很多其它渠道储藏货币。而过去几年里，其它(tā)货币储藏渠道(dào)的投资(zī)收益(yì)在(zài)不(bù)断(duàn)降(jiàng)低、风险在(zài)逐渐增大，居(jū)民(mín)和企业减少了其它渠道储藏货币的量。例如，2018年(nián)之后，银行理财规(guī)5k是多少钱，5k是多少钱人民币模(mó)告别了(le)高增(zēng)长，甚至一(yī)度出现了(le)负增长；信托、券(quàn)商(shāng)和基金资管产品(pǐn)规模也陆续出现(xiàn)负增长(zhǎng)。而同样是从2018年开始，居(jū)民存款(kuǎn)开(kāi)始了高增长(zhǎng)，这(zhè)说明(míng)实体部门的(de)货币储藏渠(qú)道逐步向(xiàng)银行存款(kuǎn)倾斜。

　　所以在2018年之(zhī)前，实(shí)体(tǐ)创造的货币可能会选择购买银(yín)行理财、信托(tuō)产品、资管产(chǎn)品等，但在2018年之(zhī)后，实体(tǐ)创造的货币更多转回了购(gòu)买银行存款，这种结(jié)构(gòu)性变化推(tuī)升(shēng)了纳入(rù)M2统计的货币量的增速(sù)。所以尽(jǐn)管M2增(zēng)速很(hěn)高(gāo)，但实际的货币创造速度没(méi)有那么高。

　　3 “钱”也没(méi)那么少：流通速度(dù)在(zài)下降

　　既然M2对(duì)货币的统(tǒng)计存(cún)在范(fàn)围不全面的问题，我们(men)可以更多依(yī)赖社融(róng)的数据来观察(chá)货币(bì)的创造速度。因为从(cóng)理(lǐ)论上(shàng)来说(shuō)，“货币”和“信(xìn)用”是(shì)一枚硬币的两个(gè)面。例如，一(yī)个居(jū)民(mín)从银行借(jiè)1万元钱，其存(cún)款账(zhàng)户也会同(tóng)时(shí)增加1万元(yuán)。在这个过程中，实体部门的(de)融资规模扩(kuò)张了1万(wàn)元，同时实体部(bù)门的货(huò)币(bì)量也增加1万元。该居(jū)民可以将2000元放在银(yín)行存款，将8000元支付给(gěi)另(lìng)一个居民来购买东西，而另一个居民可能(néng)拿(ná)这8000元(yuán)去购买银(yín)行理财。这个时候如果统(tǒng)计M2的话，只有(yǒu)2000元，因为8000元的理财产品(pǐn)并不统计入M2。而如果用社融来描述(shù)货币的创造(zào)就(jiù)会客观很多，因(yīn)为不管这些资(zī)金以什么(me)形(xíng)式(shì)流转和(hé)存(cún)在，整个(gè)社会(huì)的信用(yòng)都是增加(jiā)了1万元(yuán)。

　　最(zuì)新公布(bù)的4月(yuè)社融的同比增速为10％，相(xiāng)比M2的(de)增速低了2个百分点以上。不过和(hé)我(wǒ)国5％左右的(de)实际经济增(zēng)速相比，社融反映的我(wǒ)国货(huò)币(bì)创造速度其实也不(bù)低，那(nà)为何没有通胀呢？这就(jiù)牵(qiān)涉(shè)到另(lìng)一(yī)个宏观问(wèn)题，从简单(dān)的数量方程式（MV=PQ）出发，要看有没(méi)有通胀，不仅要(yào)看货(huò)币的存(cún)量，还(hái)有(yǒu)看这些存量货币在经济体中(zhōng)每年流通多(duō)少次，即货(huò)币(bì)的流(liú)通速度。

　　我们不妨(fáng)先来看个(gè)例子。在(zài)2020年疫情(qíng)到来的时候，美国政(zhèng)府部门(mén)大(dà)幅度加杠(gāng)杆，明显(xiǎn)推(tuī)升了美国(guó)的M2增速，M2同比(bǐ)最高一度达到25％，即整个经(jīng)济的货币(bì)量(liàng)扩张了四分之(zhī)一。截(jié)至(zhì)今年3月，美国M2同(tóng)比(bǐ)增速已经降到了(le)负增长(zhǎng)，而美国的通胀却(què)依然在(zài)高(gāo)位。整个过程可以理(lǐ)解为，政府部门主导货币创造，货币(bì)存量大(dà)幅增加(jiā)，而随着疫(yì)情影响(xiǎng)减弱，货币流通速度也逐步加快，大规(guī)模的(de)存量货(huò)币在经济中加快流转(zhuǎn)，推升通(tōng)胀(zhàng)水(shuǐ)平。

　　这(zhè)一点(diǎn)从居民的储蓄率情况也能看(kàn)得(dé)出来，在疫情期间，美国居民接受政府大量补贴后(hòu)，并没有全部花出去(qù)，储(chǔ)蓄率大幅攀升；而疫情(qíng)影响(xiǎng)逐步减弱(ruò)后，居民信心和预期改(gǎi)善，将(jiāng)超额储蓄花出去，推(tuī)升货币(bì)流通速度，当(dāng)前美国居民储蓄率大(dà)幅低于疫(yì)情之前的(de)趋势线。

　　从我国的(de)情况来看，货币创造(zào)速度和经(jīng)济增速比也不低，但货币流通(tōng)速度是偏低的。在疫情之前，我国社(shè)融(róng)衡量(liàng)的货币(bì)流(liú)通速度在(zài)0.4次/年以上，而(ér)疫情出现后，货(huò)币流通(tōng)速(sù)度明显(xiǎn)降低，根据一(yī)季度最(zuì)新(xīn)数据测算，当前只有0.35次/年。这(zhè)就意(yì)味着(zhe)，仍(réng)有不少货币被创造出来，但货币(bì)没有在经(jīng)济体(tǐ)中(zhōng)加快流转起来，说明实体部(bù)门(mén)“花钱”的意愿仍在低位。

　　“花钱”的意(yì)愿偏低(dī)，从居民收支数(shù)据就能观(guān)察(chá)出来。从一(yī)季度统计局居民(mín)收支调(diào)查数据看，我国居民储蓄率仍然达到(dào)38％，而疫情之(zhī)前是在(zài)35％以内，反映了支(zhī)出意愿偏弱。

　　<5k是多少钱，5k是多少钱人民币strong>从信(xìn)用扩张的(de)结构也(yě)能够看出来，因为一个部门“花钱”意愿高，信(xìn)贷扩张也会较快。从(cóng)居民部门来看(kàn)，4月(yuè)份(fèn)居民贷(dài)款再度出(chū)现(xiàn)负增长，这(zhè)是非(fēi)疫情、非春节月份第(dì)二次(cì)出现这(zhè)种情况，上(shàng)一次是08年金融危机(jī)的时候。过(guò)去12个月的居民(mín)贷款(kuǎn)增量只(zhǐ)有5.1万亿，而之前最(zuì)高的(de)时(shí)候曾达到9万(wàn)亿以上，当前(qián)这一(yī)增长速度已经回到了2016年时候的(de)水平，考虑到房价(jià)物价上涨的因素，居民(mín)加(jiā)杠杆的意(yì)愿是比较弱的。

　　从企业部(bù)门的信用扩张情(qíng)况来(lái)看，也(yě)有改(gǎi)善的空间。尽管我们无法看到信贷投放的结构，但(dàn)可以用债券净发行情(qíng)况做个(gè)参考。疫情期间，国企(qǐ)等公共部门债券净发行是(shì)明显(xiǎn)扩(kuò)张的，而非公共(gòng)部(bù)门的企业(yè)债券净发行处于(yú)低位。

　　再考虑(lǜ)到政府信用扩张也(yě)较快，我国公共部门是(shì)信(xìn)用和货币(bì)创(chuàng)造(zào)的重要(yào)支撑(chēng)力(lì)量(liàng)，支撑存量货币增速(sù)维持在一定高(gāo)位(wèi)，而非公共部门(mén)创造的货币(bì)量处于(yú)低位(wèi)，也反映了货币流(liú)通速度没有快速回升。

　　4 如(rú)何提振需(xū)求？降息+改善预期

　　要(yào)想改变通胀偏低的状(zhuàng)况，我们依然可以(yǐ)从货币数量方程出发，一(yī)方面是稳住货(huò)币(bì)的存量，稳定实体(tǐ)的融资(zī)需求；另一方面是提振实体(tǐ)信心和预期，改善货币(bì)流通速度(dù)。

　　从(cóng)第一个方面来看，私人(rén)部门的融资(zī)需求还偏弱，需要进一步降(jiàng)低实体融资成本。当(dāng)资产端的回报(bào)率在下降(jiàng)的情(qíng)况下，需要降低负(fù)债端的融资成本来对冲。过去(qù)几(jǐ)年，政策上在降低(dī)企业融(róng)资成(chéng)本上发力较多(duō)。目前看，居民部门的融资成本仍(réng)然(rán)偏(piān)高(gāo)。我们在之前(qián)的(de)专题中已经(jīng)分(fēn)析过，虽(suī)然居民增量房贷利(lì)率已经大幅下(xià)行，但存(cún)量(liàng)房贷利率(lǜ)仍然处于高位。根(gēn)据我们的(de)估算，当前存量房贷利率的平(píng)均值仍然在4％-5％，2021年投放的房贷利率(lǜ)水平(píng)更高，当前甚至仍在5％以上，而这些还(hái)仅仅是平均值，考虑到个体情况，也有(yǒu)部分(fēn)居民偿还(hái)的(de)房贷(dài)利率水平(píng)在6％以上。

　　而对于居民部(bù)门的资产端(duān)来说，房产价格面临(lín)调整压力，各类金融资产的回报率也处于低位，所以这就相当(dāng)于居民(mín)部门借着4-5％成本的资(zī)金，投(tóu)资的回报率确实是(shì)偏低(dī)的。要改善居民的资产负债表状况，需要对居民负债端成本进行降(jiàng)息，否则居民净融资(zī)需求或依(yī)然偏弱。

　　从另一(yī)个方面来看(kàn)，要提(tí)升货币流通速度，需要提振实体的信心和预期。居民和企(qǐ)业对于未来的信心强、预期好(hǎo)，才会(huì)敢消费、敢投资，支出增加了，对于整个经济(jì)体系来说，货币(bì)流转速(sù)度才(cái)能加(jiā)快，经济需(xū)求才能好起来。提振信心和(hé)预(yù)期，是个(gè)系统性的(de)工程。

未经允许不得转载：昆明苹果手机维修|苹果电脑维修|iPhone维修|iPad维修|iPod维修|MacBook维修|iMac维修|三星手机维修|HTC手机维修|昆明安瓦手机电脑云南维修中心 5k是多少钱，5k是多少钱人民币