平安首经团队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力(lì)。继一(yī)季度“天量”投(tóu)放(fàng)后(hòu)，2023年4月社(shè)融增(zēng)长(zhǎng)明显降温，比去年4月疫情冲(chōng)击期间创下的低点仅(jǐn)多增2873亿(yì)元，“稳信用”压力有所显现。社融骤降(jiàng)的主要(yào)拖累在于人民币信贷增势放(fàng)缓(huǎn)， 4月降至2008年以来历史同期(qī)的次低(dī)点（仅略高于2022年(nián)同期）。表(biǎo)外融资和直接融资(zī)基本(běn)延续了一季度(dù)的(de)格局。1）委托(tuō)贷(dài)款(kuǎn)和信托贷(dài)款(kuwhile的前后时态口诀，while的前后时态要一致吗ǎn)小幅正(zhèng)增长；未贴现银行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅收窄；2）企(qǐ)业直接(jiē)融(róng)资较去(qù)年同期有所下降，主因债券到(dào)期规模较大。3）政府(fǔ)债融资(zī)规模同比多增，但需警惕其“后(hòu)劲”。2023年提前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截至(zhì)5月上旬尚未(wèi)下(xià)发剩(shèng)余批(pī)次(cì)的地方债额度，期(qī)间(jiān)空档(dàng)可能拖累(lèi)政(zhèng)府债融资表(biǎo)现。

　　新增(zēng)人民币贷款偏弱(ruò)，增量(liàng)明(míng)显弱于历史同期(qī)均(jūn)值。各分(fēn)项从(cóng)强到弱排序(xù)，企(qǐ)业中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居民(mín)短期贷款>；居民中长期贷(dài)款(kuǎn)。新增人(rén)民币贷(dài)款(kuǎn)的(de)最大问(wèn)题仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款，房地产销(xiāo)售(shòu)不振(zhèn)使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前偿(cháng)还存(cún)量房贷(dài)又(yòu)雪(xuě)上(shàng)加霜。但基于(yú)4月这个(gè)信贷(dài)投(tóu)放传统淡(dàn)季的数据(jù)，尚不能得出企业信贷需求不足的结论。一方面(miàn)，企业中(zhōng)长期贷款在(zài)一季(jì)度大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍能有效发力；另一方(fāng)面，表内票据维持(chí)低增(zēng)长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需求或许尚可。此外，4月初以(yǐ)来存(cún)款利率市场化改革较(jiào)快推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的净息差(chà)压力，增强其支持(chí)实体经济的可持续性，能够为企(qǐ)业贷(dài)款利率的进一步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应(yīng)量和存(cún)款数据看：1）M1同比小幅回升。每年(nián)前4个月(yuè)翘尾因素对(duì)M1同(tóng)比走势影响较大(dà)，或是驱动其变化的主(zhǔ)因。在(zài)贷(dài)款扩(kuò)张的同时，企业存款也有边际(jì)改善。2）M2同(tóng)比增(zēng)速有所(suǒ)回落。4月居民资产再配(pèi)置(zhì)，银行理(lǐ)财规模重(zhòng)回扩张，对M2形成拖累(lèi)。考虑到去年4月(yuè)M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百分点，基数变化也有较(jiào)强影响。3）居民存款同比少增(zēng)。考(kǎo)虑到4月多(duō)家中小银行下(xià)调挂牌存(cún)款利率、银行(xíng)理财市(shì)场(chǎng)火热(rè)、居民提前偿还房贷规模较高，其驱动因素更多是(shì)家庭资产的再配(pèi)置，流(liú)向消费规模可能较(jiào)为有(yǒu)限。4）4月财(cái)政存款(kuǎn)同比大幅(fú)多增，但结合基建(jiàn)相关高频(pín)开工(gōng)率和重大(dà)项目开工金额数据看，财政对(duì)实(shí)体经济支持力度(dù)可(kě)能有所(suǒ)减弱。从4月(yuè)金融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时若财政基建支持力度不稳(wěn)，可能导致中国经济环比(bǐ)增长动能较(jiào)快衰减。

　　目前社融增速回升幅度较小，但与名义(yì)GDP增速对比看，货币政策对实体经济的支持还(hái)是比较有力的(de)。即便按2023年中国名(míng)义GDP增速(sù)7％-8％的情形（假(jiǎ)设全年录得(dé)6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到(dào)2个点的GDP平减(jiǎn)指(zhǐ)数），10％的社融增速(sù)也应(yīng)足够(gòu)与之匹(pǐ)配。我们(men)认(rèn)为，后(hòu)续需通过财政加力、促进房地产修复、促进家庭(tíng)超额(é)储蓄(xù)动用(yòng)等方式扩(kuò)大总需求，夯实经济回(huí)升势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏(fá)力

　　新(xīn)增(zēng)社融(róng)表现(xiàn)乏力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿元(yuán)，同(tóng)比多增2873亿元；社(shè)融存量同比增速持平于上月的10％。考虑到去年同(tóng)期疫情多点散发、社融一(yī)度触“冰(bīng)”的低基数(shù)效应，以及(jí)今年一季度“开门红”期间社融(róng)月均(jūn)同比多增8200多(duō)亿的亮(liàng)眼表现，4月社(shè)融表(biǎo)现乏(fá)力(lì)“稳信(xìn)用”压力有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一(yī)方(fāng)面，人民币(bì)信贷增(zēng)势放缓，是(shì)4月社融骤(zhòu)降的(de)主(zhǔ)要拖累。2023年(nián)4月人民币贷款4431亿(yì)元，为2008年(nián)以来历史同期(qī)的(de)次低点（仅(jǐn)较2022年同期(qī)高815亿元）。不过，得益于(yú)出(chū)口边际回暖(nuǎn)、人民币汇率相(xiāng)对稳(wěn)定，4月外币贷款同比有所少减。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直接融(róng)资基本延(yán)续(xù)了一季度的格局。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资同比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融企业(yè)境(jìng)内股票(piào)融资分别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今年春节后，企业贷款发行规(guī)模持续高于去年同期，但到(dào)期(qī)偿还也迎(yíng)来(lái)高峰，对(duì)净(jìng)融(róng)资(zī)构成拖累。截至2023年(nián)一季度末，2022年10月推(tuī)出的500亿元(yuán)民营企业(yè)债券融资支持工具（第二(èr)期）尚未开始(shǐ)投(tóu)放使用，相(xiāng)关政策(cè)支持还(hái)有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但需警惕其“后(hòu)劲”。今年前4个月，财政继续前(qián)置发力，政(zhèng)府债融(róng)资(zī)规(guī)模较去年同期累计(jì)多(duō)增3114亿元。以(yǐ)财政预算(suàn)数据看(kàn)，2023年(nián)政府(fǔ)债融(róng)资的总体(tǐ)规(guī)模(mó)与去(qù)年相(xiāng)当。但不同(tóng)之(zhī)处在于，2022年在3月底(dǐ)就已经下达剩余(yú)批次(cì)的新增(zēng)地方债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬(xún)仍(réng)未下发剩余批次(cì)的地(dì)方(fāng)债额(é)度，且提前批的(de)剩(shèng)余发行额度不及万亿(yì)。如果近期下(xià)达地方债(zhài)额度，按(àn)照往(wǎng)年节奏，经(jīng)过地(dì)方(fāng)政府项目额(é)度(dù)分配、预算调整程序，剩余批(pī)次地方债(zhài)可(kě)能至6月中(zhōng)下旬才能(néng)发出(chū)，期间的(de)“空(kōng)档”可能(néng)会(huì)拖累政府债融资(zī)表现(xiàn)。

• 　　三则，表外(wài)融资(zī)同比多增(zēng)，持(chí)续对社融构成小幅支撑。其中，委(wěi)托贷(dài)款和信托贷款单月小幅新增(zēng)，相比(bǐ)去年(nián)同期分别多增85亿元、少减734亿元。在表内票据贴现减(jiǎn)少的情(qíng)况下，未贴现银(yín)行承兑(duì)汇票较去(qù)年(nián)同期(qī)降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新(xīn)增人(rén)民币贷款为7188亿元(yuán)，比(bǐ)去年同期低点仅(jǐn)略有多增，相比18年(nián)-21年同期均值少(shǎo)增6237亿元。各分项从强到弱排序，“企(qǐ)业中长期贷款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款单月(yuè)净偿还规模达历(lì)史新(xīn)高(gāo)，相比18年-21年(nián)同期均值多减5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷款同比少减，但(dàn)较(jiào)18年-21年(nián)同期均值多减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷(dài)款同比多(duō)增，但略低于18年-21年(nián)同(tóng)期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮(liàng)眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史同(tóng)期新高。

　　总体(tǐ)看(kàn)，新(xīn)增(zēng)人(rén)民币贷款的最大问题仍然在于居民中长(zhǎng)期贷款，房地产销售低(dī)迷使其增量不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量(liàng)房贷又雪上(shàng)加霜。基于4月这个信贷投放(fàng)传统(tǒng)淡季的数(shù)据，尚不能得出企业信(xìn)贷需求不足的结论(lùn)。

• 　　一(yī)方(fāng)面，企业中长(zhǎng)期贷款在(zài)一季度大幅高增后，4月又创(chuàng)历史同期新高(gāo)，仍然(rán)能够有效发(fā)力。

• 　　另一方(fāng)面，表内票据维持(chí)低增长（与去年1-5月表内票(piào)据高增(zēng)长(zhǎng)形成对比），也(yě)意(yì)味着(zhe)目前企业贷款(kuǎn)需求(qiú)或许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初(chū)以来存(cún)款利率市场化改革较快(kuài)推进，这有助(zhù)于缓(huǎn)解银(yín)行面临的净(jìng)息(xī)差压(yā)力，增(zēng)强其支持实体(tǐ)经济的可持续性，能(néng)够为(wèi)企业贷(dài)款利率(lǜ)的 进一步(bù)下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同(tóng)比(bǐ)小幅回升(shēng)。一方(fāng)面，从历史规(guī)律看，每年前(qián)4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势的影响较大，这可(kě)能是驱动其变化的主要(yào)原因。另一方面，在(zài)企业贷(dài)款(kuǎn)扩张(zhāng)的同时，企业存款也(yě)有边际(jì)改善，4月新增规模(mó)约1408亿元，而21年、22年4月企业存(cún)款均在减少。

　　M2同比增速有所(suǒ)回落。一方(fāng)面，4月信贷扩张乏力，对M2的支(zhī)撑不强(qiáng)。另一方面，居民资产(chǎn)再配置，银行理财规模重回扩张，对M2也形成拖累。此(cǐ)外，考虑到(dào)去年4月M2同比增速(sù)较3月抬(tái)升(shēng)0.8个(gè)百分点，基(jī)数的变化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居民存款出现了2022年(nián)3月以来的首次同(tóng)比少增，其驱动(dòng)因素更多是家庭(tíng)资(zī)产(chǎn)的再配置(zhì)，流(liú)向消费的规模(mó)可能(néng)较为有(yǒu)限。4月以来多家中(zhōng)小银行(xíng)下调挂牌(pái)存款利率（据融360监(jiān)测(cè)数据，4月份(fèn)农商(shāng)行1年、2年(nián)、3年(nián)、5年期存款平(píng)均利率(lǜ)分(fēn)别环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场(chǎng)需求火热，居民(mín)提前(qián)偿还房(fáng)贷规(guī)模(mó)较高（4月(yuè)居(jū)民中(zhōng)长期贷款净偿还规模达历(lì)史新(xīn)高）。

　　值得警惕的(de)是，4月财政存(cún)款(kuǎn)同比大幅多增4618亿元(yuán)，去年同期留抵退税推(tuī)进存(cún)在一定影响。但(dàn)结合其他指标(biāo)看(kàn)，财(cái)政(zhèng)对实体(tǐ)经济的支持力度可能有所减弱，基(jī)建投资相(xiāng)关的(de)高频指标出现了下行的苗头（4月(yuè)下(xià)旬以(yǐ)来，全国高炉开(kāi)工率、电(diàn)炉开(kāi)工率、独立焦化(huà)厂焦炉生产(chǎn)率(lǜ)、水泥磨机运(yùn)转率、石油沥青开(kāi)工率等指标环比走弱(ruò)），重大项目开工金额(é)同环比较快下滑（据Mysteel不(bù)完全统(tǒng)计，2023年4月全国(guó)各地重大项目开工总投资(zī)额约(yuē)28078.26亿元，环(huán)比下降34.0％，不(bù)及去年(nián)同期的半数(shù)）。从4月(yuè)金融(róng)数据看(kàn)，房地(dì)产(chǎn)恢(huī)复仍(réng)然缓慢(màn)，此时(shí)如果财(cái)政基建支持力度不(bù)稳，可能导致中(zhōng)国经济的环比增长动能较快(kuài)衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：昆明苹果手机维修|苹果电脑维修|iPhone维修|iPad维修|iPod维修|MacBook维修|iMac维修|三星手机维修|HTC手机维修|昆明安瓦手机电脑云南维修中心 while的前后时态口诀，while的前后时态要一致吗