5月以来，房地产板块个股多出现小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截(jié)至5月(yuè)10日收盘，中(zhōng)信(xìn)房地产指数本月涨幅(fú)约(yuē)为2％。而以公募基(jī)金为代(dài)表的机构对于这一(yī)板块(kuài)已经(jīng)在(zài)悄然(rán)布(bù)局。数据显示，以南(nán)方和华夏的两只老(lǎo)牌ETF基金为例(lì)，5月9日时所公(gōng)布的总份额均(jūn)较4月28日时有小幅增(zēng)长。根据基金(jīn)一季报统(tǒng)计(jì)，龙头与地方国(guó)企央企获得增持，持仓数量占流通股(gǔ)比重增幅五只个股分别为华(huá)发股份(fèn)+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙(lóng)地产+0.97％、招(zhāo)商(shāng)积余(yú)+0.92％。

　　公、私募配置房地(dì)产或“底部回升”

　　行业(yè)红利时代(dài)已过 精耕细作成(chéng)共识

　　从(cóng)公募基金(jīn)对房地产的配置看，2019年末，公募所持有的房地产行业标的(de)市值约1188亿元，占(zhàn)其所持股票市值的4.66％左右；2020年市场表现出色(sè)，但公(gōng)募所持房地产公司市值(zhí)在股票资(zī)产中(zhōng)的占比却(què)断(duàn)崖式下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数值更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年来的(de)首次回升(shēng)，年底这一数值从(cóng)1.56％升至1.65％。与此同时，公(gōng)募对(duì)房地产行(xíng)业的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提(tí)高到2022年(nián)末(mò)的7.03％。

　　这(zhè)样的势头(tóu)似乎(hū)在今年一季(jì)度得以延续。数据统计(jì)显示，公(gōng)募重(zhòng)仓持有房地产板块一季度市(shì)值(zhí)TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季(jì)度(dù)提升6.71％。持仓市值前五(wǔ)个(gè)股分别(bié)为(wèi)保利发展、招商(shāng)蛇口、万科A、华(huá)发股份(fèn)、滨江集团，持仓市(shì)值占(zhàn)板块比重合计达47.29％，环(huán)比下(xià)降3.05％。

　　从中不难发现(xiàn)，公募对于房地产的投资(zī)愈发有集中于龙(lóng)头的(de)趋势(shì)。Wind显示(shì)，在(zài)公(gōng)募基(jī)金(jīn)一(yī)季报汇总(zǒng)的(de)重仓股中，房(fáng)地产(chǎn)板块排名最高的是保(bǎo)利发展(zhǎn)，在基金重仓(cāng)第33位(wèi)。排(pái)名第二的是招商(shāng)蛇口，排在第78位。而老牌龙头(tóu)股万科A排(pái)在第96位。对比(bǐ)去年四季报，变化之处(chù)首先在于几只房地(dì)产(chǎn)龙头股(gǔ)从排位上(shàng)看均有退(tuì)步，尤其是万(wàn)科(kē)最为明显；其次是(shì)金地集团(tuán)退出百大(dà)之列。但考虑(lǜ)到房(fáng)地产是复苏链上最后一环，且首季(jì)并(bìng)非(fēi)行业销(xiāo)售(shòu)旺季，其传导到二级市场乃(nǎi)至机(jī)构持仓上(shàng)还需要时(shí)间周期。

　　形成(chéng)共识(shí)的(de)是，经济(jì)圈判断房地(dì)产已经进入(rù)大分(fēn)化时(shí)代，一(yī)二线城市(shì)好于三(sān)四线城(chéng)市(shì)。而(ér)映射到二级(jí)市场投资上，配置房地(dì)产行业轻松收获行业贝塔的红(hóng)利期一去不返了。“如果按照产(chǎn)业周期来分类，包括房地(dì)产等(děng)几类(lèi)行业(yè)在盖特纳曲线(xiàn)里(lǐ)属于(yú)成熟期或者衰(shuāi)退期的行(xíng)业，传统认知上(shàng)没有(49是质数还是合数为什么是奇数，49是质数还是合数为什么不是奇数yǒu)什(shén)么投资机会的。但(dàn)在这(zhè)几年特殊的(de)行(xíng)情里包(bāo)括(kuò)煤(méi)炭、电(diàn)解铝等(děng)类似的行业也出(chū)现了一些(xiē)机(jī)会，背(bèi)后的逻辑是供给(gěi)侧(cè)发生了(le)更(gèng)大的(de)变化。”一不愿具名的上海(hǎi)公募基金经理(lǐ)指出(chū)。

　　不过也(yě)有公(gōng)募人士持谨(jǐn)慎(shèn)乐观态度：“行业前(qián)几年17亿～18亿平方米的年销售面积(jī)很难再出现了，2022年光是(shì)居民存款数量(liàng)增(zēng)加(jiā)了15万(wàn)亿(yì)元。中国存量有400亿平方米建(jiàn)筑面积，考(kǎo)虑存量(liàng)地产的更新，也有(yǒu)近10亿平方米。需求端还需(xū)要有一定的政策(cè)出来去刺激(jī)购房。”

　　宝盈基金房地(dì)产研究员吕功绩也指(zhǐ)出：“时至(zhì)今(jīn)日，无论从城镇化的(de)进程，还是人均住(zhù)房(fáng)面积（接(jiē)近30平/人），我国均已告别住房(fáng)短缺时(shí)代，而(ér)目前居民的杠杆率和(hé)房价收(shōu)入也(yě)不支撑每年(nián)18万亿元的销售额，以及过快上行的房价，因而行业高增的时代已经过去，未(wèi)来行业的需求或将回落，在此过程中，伴随着地产的高杠杆(gān)属性，就很容易出现信用(yòng)风(fēng)险问题（类似(shì)2022年的民营地产爆雷），行(xíng)业进(jìn)入到供给侧出清的过程。这个过程中，综合(hé)竞争力强(qiáng)的公司就能够(gòu)通过大鱼(yú)吃小鱼(yú)的方式，获(huò)得市占率的提升(shēng)。当(dāng)行业需求见顶回落时，行业的(de)贝塔已经过去(qù)了(le)，但不代(dài)表(biǎo)没(méi)有投资机(jī)会(huì)，机会在(zài)于城市、位置、产品的阿尔法，而对(duì)应(yīng)到股票投资，就是强竞争力(lì)公(gōng)司的(de)阿尔法。”

　　或许(xǔ)也是(shì)基于这样的认识转变(biàn)，精耕细作个股成为公募(mù)乃(nǎi)至整(zhěng)体机构的务实之(zhī)举。

　　机构配置房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央(yāng)国企(qǐ)、优质(zhì)区域性标的成香(xiāng)饽饽

　　5月以来，房地(dì)产板块(kuài)个(gè)股多出现小幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中(zhōng)信(xìn)房地产指数本月涨幅(fú)约为(wèi)2％。从具体(tǐ)的(de)个(gè)股来看，《红周刊(kān)》利用Wind统计申万房地产板块个股(gǔ)，在纳入统计(jì)的124只房地产类标的股中，本(běn)月以来实(shí)现(xiàn)股(gǔ)价上涨(zhǎng)的达到了81家(jiā)。

　　其中，上述时间段恰好排名前五的公司月内涨幅(fú)超过了10％，它们(men)分别是上实发展、浦(pǔ)东金桥、*ST泛海、华夏幸福(fú)、荣安地产。排名第一的上实发展(zhǎn)，五一假(jiǎ)期归来后日成交量明(míng)显放大，4日、5日连续两个交(jiāo)易日收出涨(zhǎng)停。从(cóng)该股的基本面来(lái)看，上(shàng)实发展的主(zhǔ)营业务为房地产开发与经(jīng)营。公司的主(zhǔ)要产(chǎn)品及服务为房地产销售(shòu)、房地产租(zū)赁、物(wù)业管理服务、工程(chéng)项目、酒店经营。从业(yè)绩数(shù)据来看，2022年，其实(shí)现营业收入(rù)52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一(yī)季(jì)度，其实现营业总(zǒng)收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比(bǐ)扭亏(kuī)。

　　不过(guò)从十大流通股股东(dōng)来看，各类机构都有对其布局的例(lì)子(zi)。以3月31日(rì)时的(de)首(shǒu)季十大(dà)流通股股东(dōng)来看， 具体包括(kuò)公募的上银(yín)基金(jīn)、私(sī)募的迎(yíng)水文龙(lóng)、中央汇金、长城资产(chǎn)管理公司等都跻身前(qián)十的行列。

　　巧合的是，涨(zhǎng)幅暂时排名第(dì)二的(de)浦(pǔ)东金桥也是上海本(běn)地房企，其第一季度的收入利润(rùn)规模大幅度复苏。究(jiū)其(qí)原因，一(yī)方面(miàn)是该公司后疫情时代(dài)出租率复苏至近年来最高，另一方面则(zé)是公司拿(ná)地(dì)结算持续性向好(hǎo)，从数字上看(kàn)，一季度(dù)新增虹口135、138住宅地块，总建筑面积约54万平方(fāng)米。

　　在这样的业(yè)绩势头(tóu)向好背景下，自然也(yě)吸引了知名机(jī)构在(zài)其中(zhōng)持续驻足(zú)。从第(dì)一(yī)季度十(shí)大流通股股(gǔ)东(dōng)来看，知名私募高毅邓晓峰的两只产品依然在前十(shí)中，这也是连续第三个季(jì)度他(tā)有的两只产(chǎn)品杀入前(qián)十。同时榜单中还有一支大名鼎鼎(dǐng)的QFII阿布扎(zhā)比投资局，其当季还小幅增加了持股。

　　除去上(shàng)述两家上海区域性(xìng)地产(chǎn)公司外，荣安(ān)地(dì)产则是主要布局(jú)在深圳的地产公(gōng)司，一季(jì)报(bào)交出(chū)的也是一(yī)份报喜的成绩单：首(shǒu)季公司实现营(yíng)业收入51.85亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)35.51％。归属于上市公司股东的净利润(rùn)6.48亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊》注意到两只公募指基首季(jì)新杀入十(shí)大流通股股东行列。具体说来， 南(nán)方中(zhōng)证全(quán)指房地产ETF上(shàng)榜排名(míng)第七(qī)位，富(fù)国中(zhōng)证指(zhǐ)数1000增强则(zé)排名第(dì)九位(wèi)，此外联(lián)袂出(chū)现的机(jī)构还有QFII高盛国(guó)际和(hé)私募迎(yíng)水聚宝。

　　接受《红周刊(kān)》采访时，兴证全球基(jī)金相关人士分析：“经历过行(xíng)业洗(xǐ)牌(pái)和兼并重组后，龙头的价值更为笃定突出；从拿(ná)地端看(kàn)，2022年土地市(shì)场大幅降温(wēn)，优质土(tǔ)地供给较多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房企受限于(yú)信用问题(tí)或者资金紧张没法拿地，龙头房企趁机(jī)获(huò)取低成(chéng)本土地，龙(lóng)头房企的拿地力度（拿地金额/销(xiāo)售金(jīn)额）基本在(zài)30％以上；从融资上看，龙(lóng)头房企杠杆率较低，净负债率基本在70％以(yǐ)下(xià)，而其(qí)他房企的净负债率普遍(biàn)都在100％以上，加杠杆空(kōng)间有(yǒu)限，从(cóng)融资成本(běn)看，龙头房企的(de)融资成本不(bù)断下滑，基(jī)本(běn)在3％、4％左右；对(duì)应(yīng)到2023年的销售，龙(lóng)头(tóu)房企明(míng)显跑(pǎo)赢行业，1～4月百强房企的销售额增速为9％，而TOP14的销(xiāo)售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在(zài)当(dāng)前(qián)中特估的浪潮(cháo)下，央(yāng)国(guó)企地产股或存(cún)在发展的大好机(jī)会(huì)。中信(xìn)证券49是质数还是合数为什么是奇数，49是质数还是合数为什么不是奇数指出(chū)：“房地产行(xíng)业的结构性机会依然存在，少部分公司尤其是(shì)央企占据(jù)显著优势，其主要又(yòu)体现(xiàn)为库存的优(yōu)势。央企地产(chǎn)公司，现(xiàn)阶段表现(xiàn)出较低的融资成(chéng)本，优质(zhì)的(de)开发资源和良好的不动产资产运(yùn)营能(néng)力的多重竞争(zhēng)优势(shì)。”

　　“即(jí)使没(méi)有中特估，国央(yāng)企相较于民营地产公司也是更有优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土(tǔ)地(dì)资(zī)源债权债务关系等问(wèn)题，市场对民(mín)营(yíng)房开企业的资产会有更多担忧和质疑，所(suǒ)以在(zài)这一(yī)轮行(xíng)业出(chū)清(qīng)的过程中，央国企相较于民企(qǐ)来说估值的修复(fù)更明显。中(zhōng)特(tè)估的角度从中长期的维度(dù)看(kàn)，行业的逻辑在(zài)于集(jí)中度提升后，行业进入高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)阶段，具备较快(kuài)速发展阶段更稳定且可预期(qī)的盈(yíng)利和现(xiàn)金流创造能力，以(yǐ)此带(dài)来(lái)估值中枢(shū)的(de)提(tí)升，应(yīng)该关注估值相对较低，企业自身资产的(de)质(zhì)量好、运营能力强、可(kě)以创造持(chí)续现金流的企(qǐ)业。”

　　“存(cún)量时代中行业普涨(zhǎng)的概(gài)率比较低，行(xíng)业(yè)内部将出现分(fēn)化，要关(guān)注将(jiāng)受益于行业集中度提升的头部(bù)公司。”星石(shí)投资首席研究官方磊也表示。

　　顺应(yīng)机构这(zhè)一思路的话，或许(xǔ)还是保利发展、招商蛇(shé)口等国资背景龙头前途更为光明(míng)。不过国投(tóu)瑞银(yín)基金投资部副总监(jiān)綦傅(fù)鹏表示：“需要客观(guān)地去持续观察(chá)国企央(yāng)企在三(sān)个方面(miàn)是否可以维持，首(shǒu)先是融(róng)资成本保持低位，其次是销售份额持续提(tí)升，再次是(shì)拿(ná)地(dì)份额持续提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构需(xū)要多给一些耐心

　　而《红周刊》也根据房(fáng)企(qǐ)一季报梳理发现，对(duì)于2022年的业绩出现的整体下滑，2023年(nián)一季(jì)度的(de)业绩分化更趋明(míng)显(xiǎn)，保利发展、滨江集团等(děng)房企营收(shōu)、净利均实(shí)现了业绩的回正，甚至是较大(dà)增(zēng)速的增(zēng)长。而这些公司(sī)也(yě)是机构的重仓(cāng)对象。

　　对此，知名房地产业内人(rén)士张宏伟向《红(hóng)周刊》分析(xī)表示(shì)，业绩出现明显(xiǎn)改(gǎi)善的房企，主要是(shì)因为过去两(liǎng)三年时间，尤其(qí)是在2021年下(xià)半年(nián)民营房(fáng)企不怎么投资拿地(dì)之后，国有企业仍(réng)在持(chí)续性地拿地，且主要集中在核心(xīn)城市(shì)，投(tóu)资(zī)力度较大。投(tóu)资的驱动能够推动房企销售业绩(jì)的(de)增(zēng)长，从而(ér)在2023年(nián)一季度市场恢复但仍(réng)处于调整(zhěng)的过程中，能够(gòu)保有(yǒu)一个正增长。

　　不过张宏伟同时也提醒(xǐng)表示，在(zài)房(fáng)地产的复苏(sū)过程中，还面临着(zhe)一些不确定性。其实整(zhěng)个市场从四月份(fèn)开始又在往下(xià)掉(diào)。除(chú)了杭(háng)州、成都等(děng)极个(gè)别城市四月环比(bǐ)三月相对表(biǎo)现较好之外，包(bāo)括北京(jīng)、上海在(zài)内的绝大多(duō)数城市(shì)都出现环比下(xià)滑的情况。而现在五月的(de)市场表现也不太乐观。按照现(xiàn)在的经济状(zhuàng)况(kuàng)、收入情(qíng)况，以及市(shì)场的去库存(cún)压力、企业的资(zī)金面压力(lì)，可能会出现，到六月份房企为了半年报冲业绩出现市场的短期反弹外的一个市场(chǎng)乏力现象。也就是说(shuō)，第(dì)二季度、第三季度增长不确(què)定(dìng)性的压力仍(réng)旧较大。

　　上海利檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈(chén)昊扬(yáng)也(yě)向《红周(zhōu)刊》指出，现(xiàn)在整个房地产以(yǐ)及其上下游产(chǎn)业(yè)链的复(fù)苏速度都比想象的要慢(màn)很多(duō)，我(wǒ)们要多给一(yī)些耐心，这个(gè)时候，在房地(dì)产以及上下游就不是(shì)赚快钱的时候，只能赚他基本(běn)面的钱。但这(zhè)也意味(wèi)着，只有(yǒu)极为少数的、做得比(bǐ)同(tóng)行好(hǎo)得多(duō)的企业，会伴(bàn)随整个行业的弱复苏，业(yè)绩会逐步体现出来(lái)。所(suǒ)以只(zhǐ)能耐心地去等待它的基本面不断地凸显出(chū)来，这需要(yào)时(shí)间。

　　（本文已(yǐ)刊发于(yú)5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例(lì)分析，不做买卖(mài)推(tuī)荐(jiàn)。）

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