文(wén)：天风宏(hóng)观宋(sòng)雪涛/联系人向静姝

　　美国(guó)经济没有大问题，如果一(yī)定要从鸡蛋里面找(zhǎo)骨头，那么(me)最大的问(wèn)题既不是(shì)银行业，也(yě)不是房地产，而是创(chuàng)投(tóu)泡沫。仔细看硅谷(gǔ)银行(xíng)（以及类似几家美国中小(xiǎo)银行）和商业地产的情况，就会发现他们(men)的问题其实(shí)来源相(xiāng)同(tóng)——硅谷银行(xíng)破产和商业(yè)地(dì)产危机(jī)，其实都是创投泡沫(mò)破灭(miè)的(de)牺牲(shēng)品。

　　硅谷银(yín)行的主要问题不在资产端，虽然他的资产(chǎn)期限过长，并且把资产过于集中在一个篮(lán)子里，但(dàn)事实上，次贷(dài)危(wēi)机后(hòu)监(jiān)管对银行特别(bié)是大银行的资本管制大幅(fú)加(jiā)强，银(yín)行资产端的信(xìn)用风险显著降(jiàng)低(dī)，FDIC所有担保银(yín)行的一级风(fēng)险资本(běn)充足率从(cóng)次贷危机前的(de)不到10％升至2022年底的13.65％。

　　硅谷(gǔ)银行(xíng)的真正问(wèn)题出(chū)在负债(zhài)端，这并不(bù)是他自(zì)己的问题，而是(shì)储户的问题，这些储户也不(bù)是(shì)一般散户，而是硅谷的创投公司(sī)和(hé)风投。创投泡沫在快速加息中破灭，一二(èr)级(jí)市场出现倒挂，风投机构失血的(de)同时从(cóng)投资项目中撤资，创投企业(yè)被迫从(cóng)硅(guī)谷银行提(tí)取存(cún)款用于补(bǔ)充经营性现金(jīn)流，引发了一(yī)连串的挤(jǐ)兑(duì)。

　　所以，硅谷银行的问(wèn)题不是(shì)“银行”的问题，而是“硅谷”的问题。就连同时出现(xiàn)危机(jī)的瑞信，也(yě)是在重仓了中概股(gǔ)的对冲(chōng)基金Archegos上出现了重大亏损，进而暴露出巨大的(de)资产(chǎn)问题。硅谷银行的破产对美国银行(xíng)业来(lái)说(shuō)，算不上(shàng)系统性影响(xiǎng)，但对硅(guī)谷的创投圈、以及金融资(zī)本与创投企业深(shēn)度结合的这种商业模式来说，是重大打(dǎ)击。

　　美国商业地产是创(chuàng)投泡(pào)沫(mò)破灭的另一个受害(hài)者(zhě)，只不(bù)过叠加了疫情后远程办公的新趋势。所谓(wèi)的商业地产危机(jī)，本质也不是房地产的问(wèn)题。仔(zǎi)细(xì)看美(měi)国商业地产市场，物流仓(cāng)储供不应求，购物中(zhōng)心已是昨日黄花，出问题的是写字楼的空(kōng)置率上(shàng)升和租金下跌。写(xiě)字楼空置问题(tí)最突出的地区是湾区(qū)、洛杉矶(jī)和西雅图(tú)等(děng)信息科技公司集聚的西(xī)海岸(àn)，也是受到了创投企业和科(kē)技公司就(jiù)业疲(pí)软的拖累。

　　我们认为(wèi)真正值得讨(tǎo)论的问(wèn)题，既不是(shì)小型银(yín)行的(de)缩(suō)表，也不是地产的潜在信用(yòng)风险，而是创(chuàng)投泡沫破灭会(huì)带(dài)来怎样的连锁反(fǎn)应(yīng)？这些反应对经济(jì)系统会带来什么(me)影(yǐng)响？

　　第(dì)一，无论(lùn)从(cóng)规(guī)模、传(chuán)染性还是影响范围(wéi)来看，创投泡沫破(pò)灭(miè)都(dōu)不会(huì)带来系统性危(wēi)机。

　　和引发08年金融危(wēi)机的(de)房地(dì)产泡沫对比，创投泡(pào)沫对银行的影响要(yào)小得多。大多数科(kē)创企业(yè)是(shì)股权融资，而不是债权融(róng)资，根据(jù)OECD数(shù)据，截(jié)至(zhì)2022Q4，股权(quán)融资在(zài)美国非金融(róng)企业(yè)融资中的占比(bǐ)为(wèi)76.5％，债券(quàn)融资和贷款融资仅占比8.8％和14.7％。

　　美国(guó)银(yín)行并没有统(tǒng)计对科(kē)技企(qǐ)业(yè)的(de)贷(dài)款数据，但(dàn)截至2022Q4，美国(guó)银行对整体企(qǐ)业贷款(kuǎn)占其资产的比例为10.7％，也比(bǐ)科网(wǎng)时(shí)期的14.5％低(dī)4个百分(fēn)点。由(yóu)于(yú)科(kē)创(chuàng)企业和银行(xíng)体系的(de)相对隔离(lí)，创投泡沫不会像次贷危机一(yī)样，通过金融(róng)杠杆和影(yǐng)子(zi)银行，对金融系(xì)统形(xíng)成(chéng)毁灭性打击。

　　断联一个月男人心理状态，男的断联半个月的心理 sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">此(cǐ)外，科技股也不像房地(dì)产是家庭和企业广(guǎng)泛(fàn)持有的资产，所以创投泡沫破(pò)灭会带来(lái)硅(guī)谷(gǔ)和华(huá)尔街的局(jú)部财富毁灭(miè)，但不会带来居民和企业的广泛财富缩水。

　　第(dì)二，与2000年科网泡沫（dotcom）比，创(chuàng)投泡(pào)沫要“实在”得多。

　　本(běn)世纪初的科网泡沫时期，科技企业还没找到(dào)可(kě)靠的(de)盈利模式(shì)。上世纪90年代互联(lián)网信息技术的快速(sù)发展以(yǐ)及美国的信息(xī)高速公(gōng)路战(zhàn)略为投资(zī)者勾勒出一幅(fú)美好的(de)蓝图，早期快速增长的用户量让大家(jiā)相信(xìn)科(kē)技企业可以重塑(sù)人们(men)的生活(huó)方式，互联网公(gōng)司开始盲(máng)目追求快速增长，不(bù)顾一切代价烧钱抢占市场，资本市场将估值依(yī)托在点击量上(shàng)，逐步脱(tuō)离了企业(yè)的实际(jì)盈利能力。更(gèng)有甚者，很多公司(sī)其(qí)实算不上真正的(de)互联网公司，大(dà)量公司甚至只是在(zài)名称上(shàng)添(tiān)加了e-前缀或(huò)是.com后缀，就(jiù)能让股(gǔ)票(piào)价格上(shàng)涨。

　　以美国在(zài)线AOL为例，1999年AOL每季(jì)度新增用户数超过(guò)100万，成为全球(qiú)最大的因特网服务提供商，用户(hù)数达到3500万，庞大(dà)的用户(hù)群吸引了众多广告客(kè)户和商(shāng)业合作(zuò)伙伴，由(yóu)此取得(dé)了丰厚的收(shōu)入(rù)，并(bìng)在(zài)2000年收购了时(shí)代华纳。然(rán)而好景不长，2002年科网(wǎng)泡沫(mò)破裂后(hòu)，网络用户(hù)增长缓慢，同时(shí)拨号(hào)上(shàng)网业(yè)务逐渐被宽带网取代。2002年四季度AOL的销售收入下降5.6％，同时计入455亿美(měi)元(yuán)支(zhī)出（多数为冲减困境中的(de)资产），最终(zhōng)净亏损达到(dào)了(le)987亿美元。

　　2001年(nián)科(kē)网泡沫时，纳斯(sī)达克100的利润率最低只(zhǐ)有-33.5％，整个科技行业亏损344.6亿(yì)美(měi)元，科技企业的自由(yóu)现金流为-37亿美元。如今大型科技企业的盈利模(mó)式成(chéng)熟稳定，依靠在(zài)线广告和云业(yè)务收入创(chuàng)造(zào)了高水平的利润和现金流，2022年纳斯(sī)达克100的利润率高达12.4％，净利润高达5039亿美元，科技(jì)企业的自由现金流为5000亿美元，经营(yíng)活动现金流占(zhàn)总收入(rù)比例稳定在20％左(zuǒ)右(yòu)。相(xiāng)比2001年科(kē)技企(qǐ)业还在(zài)向(xiàng)市场“要钱”，当前科技(jì)企业(yè)主要(yào)通过回购和分红等形式(shì)向股(gǔ)东(dōng)“发钱”。

　　第三(sān)，当前(qián)创(chuàng)投泡沫破灭，终结的不(bù)是(shì)大(dà)型科(kē)技企业(yè)，而是小型(xíng)创业企业。

　　考察GICS行业分类(lèi)下信(xìn)息技术中的3196家企业，按照市值排名(míng)，以前30％为大公司，剩余70％为小公司。2022年(nián)大公司中净利润为负的比(bǐ)例(lì)为(wèi)20％，而小(xiǎo)公司(sī)这(zhè)一比例(lì)为38％，接近大(dà)公司的(de)二倍(bèi)。此外，大公司自由现(xiàn)金(jīn)流的中位(wèi)数水平(píng)为4520万美元，而(ér)小(xiǎo)公司这一水平为-213万(wàn)美元，大公司(sī)净利润中位数(shù)水平为(wèi)2.08亿美(měi)元，而小公司只(zhǐ)有(yǒu)2145万美元。大型科(kē)技企业创造(zào)利润和现金(jīn)流的水平(píng)明(míng)显强于小型科技企业。

　　至(zhì)少上(shàng)市的科技企业在利润和现金(jīn)流表现上显著强(qiáng)于科(kē)网泡沫时期，而投资(zī)银(yín)行的股票(piào)抵押相关业务也主要开展在流动性(xìng)强的大市值科技股上。未上市的小型科创企业若(ruò)不能产生(shēng)利润和现(xiàn)金流，在高利(lì)率的环境下破产(chǎn)概率(lǜ)大大增(zēng)加(jiā)，这可能(néng)影响到(dào)的是PE、VC等投资机构，而非间接(jiē)融资渠道的银行(xíng)。

　　这轮加息周期导(dǎo)致(zhì)的创投泡沫破(pò)灭，受影(yǐng)响(xiǎng)最(zuì)大的是硅谷(gǔ)和(hé)华(huá)尔街(jiē)的富人(rén)群体，以及(jí)低利率金(jīn)融资本与(yǔ)科创投资深度融合的(de)商业模式，但很难真(zhēn)正伤害到(dào)大多(duō)数美国(guó)居民(mín)、经营稳(wěn)健的银行(xíng)业和拥有自我造血(xuè)能力(lì)的大型科技公司(sī)。本轮加息周期带来(lái)的(de)仅(jǐn)仅(jǐn)是库(kù)存周期的回落，而不是广泛和(hé)持(chí)久的(de)经(jīng)济衰退。

　　风险提(tí)示

　　全(quán)球经济深(shēn)度衰退，美联(lián)储货币政策超预期紧缩，通胀超(chāo)预期

未经允许不得转载：昆明苹果手机维修|苹果电脑维修|iPhone维修|iPad维修|iPod维修|MacBook维修|iMac维修|三星手机维修|HTC手机维修|昆明安瓦手机电脑云南维修中心 断联一个月男人心理状态，男的断联半个月的心理