5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总(zǒng)额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力(lì)度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底(dǐ)及今年一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金(jīn)面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成(chéng)为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报采访多位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比(bǐ)例配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市(shì)场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股(gǔ)大(dà)涨的一个催化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发行(xíng)，我认为确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)申(shēn)报和发行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望(wàng)推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的(de)大幕将拉(lā)开，叠(d幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导ié)加“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司(sī)的投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的(de)工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将为央(yāng)企相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中特估和人(rén)工智能成为两大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三(sān)大行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地(dì)方国资(zī)所在的(de)行业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是(shì)基于(yú)行业本身基(jī)本面在今年会有重大的向(xiàng)上(shàng)变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会(huì)受(shòu)益(yì)于今年市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推(tuī)进，大(dà)概(gài)率这些企业会进(jìn)入(rù)一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年(nián)改革的(de)成(chéng)果，是(shì)非常基本(běn)面的(de)，和他过去1至2年研究(jiū)投(tóu)资思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投(tóu)资机会做好了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视(shì)中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机(jī)会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路(lù)”的(de)主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价(jià)值(zhí)导向变化(huà)，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一(yī)个央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等(děng)行业。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经(jīng)显(xiǎn)露出(chū)不(bù)少基金在行动(dòng)。国金证券(quàn)研(yán)究所数据显示，偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年(nián)一(yī)季(jì)报十(shí)大重(zhòng)仓股的(de)数(shù)据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不(bù)持有(yǒu)“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以来(lái)的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持(chí)股总市值(zhí)的(de)比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研(yán)，落实到日(rì)常的投(tóu)研流程和实(shí)践之中，不少基金(jīn)公司在加大投研力(lì)量，更有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层设计改变研(yán)究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利(lì)用(yòng)当前国央(yāng)企愿意交流的(de)契机，多花精(jīng)力(lì)去(qù)进(jìn)行跟踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方面，融通基(jī)金(jīn)在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的(de)的成(chéng)果，了(le)解国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学(xué)习，对“中特估(gū)”有了(le)更(gèng)深刻(kè)的认识(shí)：首先要认识市场体制机(jī)制、行业产业结幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能(néng)力等方面所体现的(de)鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不(bù)是简单套用(yòng)国(guó)外(wài)的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的(de)提(tí)法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一(yī)直(zhí)在(zài)发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关(guān)注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时局的变(biàn)化，也在增加(jiā)相关行(xíng)业(yè)的(de)研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色的估值体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资(zī)者(zhě)需(xū)要学习领(lǐng)会并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的需要。明确(què)该体系(xì)的框架(jià)是第一位的(de)工作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和实施(shī)是最终该体系能否具备长(zhǎng)期(qī)价值(zhí)的(de)基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企(qǐ)发展要符(fú)合国家(jiā)战略发(fā)展发(fā)向，更需要承(chéng)担社会(huì)公共责任等。而这(zhè)些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金(jīn)经(jīng)理认(rèn)为，对于国央企的(de)估(gū)值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构(gòu)建中国特色的(de)价值评价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现(xiàn)为(wèi)主(zhǔ)要方法的单(dān)一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会(huì)整体价值观(guān)念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断(duàn)探索，结合(hé)国际通(tōng)用规则，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步(bù)的(de)企业(yè)社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露(lù)指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任(rèn)等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的(de)盈(yíng)利、科(kē)技创新对提(tí)升企业内(nèi)在价值的积(jī)极作用(yòng)，这样有利于提高估(gū)值定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收(shōu)益(yì)率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投(tóu)入(rù)强度(dù)等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细(xì)致(zhì)分析在估值(zhí)思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产(chǎn)业链(liàn)上下(xià)游(yóu)的衡量、全(quán)要(yào)素(sù)成本等，以(yǐ)及(jí)在(zài)纵向和横向上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞(jìng)争力和(hé)可持续发展等各种因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也(yě)使得中(zhōng)国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值(zhí)结论和估值(zhí)判断(duàn)的变化(huà)，都是为了更好地(dì)适(shì)应(yīng)中国的市(shì)场和经济(jì)特(tè)点，提(tí)供(gōng)更精准、更合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春(chūn)直(zhí)言，这(zhè)需(xū)要在实(shí)践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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