主要内(nèi)容(róng)

　　营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业利润仍(réng)承压，主因成(chéng)本与费用压力仍构成掣肘。3 月工业企(qǐ)业利润当月(yuè)同比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处(chù)较深收缩区间。虽然3月在(zài)需(xū)求侧经济数据(jù)表现亮(liàng)眼后(hòu)，工(gōng)业(yè)企业实际营收(shōu)增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名(míng)义营(yíng)收增速(sù)回升，但整(zhěng)体(tǐ)企(qǐ)业盈(yíng)利压力(lì)仍大，主(zhǔ)要(yào)源于两方(fāng)面，其(qí)一是国际高(gāo)油价导致的(de)输入性成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本对当月利润(rùn)拖累幅度仅收(shōu)窄2.1个(gè)百分(fēn)点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累(lèi)程度仍然较深(shēn)。其二是今年(nián)降费政策未再明显新增，加之部分企业开(kāi)始(shǐ)补缴(jiǎo)社保(bǎo)费，企业(yè)费用(yòng)同比压力开始加大，3月费用对当月(yuè)利润拖(tuō)累幅度大幅扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。与(yǔ)去年(nián)费用率改善拉动利润增速6个(gè)百分点形(xíng)成鲜(xiān)明对比。

　　营收：消费短期较快恢复(fù)加之投资(zī)韧(rèn)性(xìng)支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成约(yuē)束。3月工业企(qǐ)业(yè)营收(shōu)增(zēng)速(sù)回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看(kàn)，下游消费相关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善(shàn)明显，抵消了(le)PPI回(huí)落(luò)对于名义(yì)营收增速的拖累，其中(zhōng)汽车、家具、计算(suàn)机通信电(diàn)子设备等(děng)均回(huí)升明显，显示递延需求释放以及(jí)汽(qì)车集中降(jiàng)价等对于短期消费(fèi)需(xū)求的(de)推动(dòng)。其(qí)次，煤炭(tàn)冶金产业链营收增速延续改善，显示保交楼政(zhèng)策推动地产建安投资构成支撑(chēng)，但石油化工产业链营(yíng)收增速（名(míng)义(yì)-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显(xiǎn)回(huí)落(luò)，高油价(jià)对(duì)于石(shí)化产业(yè)链相关行(xíng)业需求(qiú)持续构(gòu)成抑(yì)制。

　　成(chéng)本率：虽然煤价(jià)回落(luò)已(yǐ)在(zài)缓和(hé)中下游成本压力，但高(gāo)油价(jià)继(jì)续构(gòu)成输入性成本传导。3月工(gōng)业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是(shì)高油价下的国内石化产(chǎn)业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明(míng)显(xiǎn)高于其他行业。由(yóu)于(yú)我国石化产业链主(zhǔ)要(yào)为(wèi)中下游，上游环节在海外主(zhǔ)要原油寡头(tóu)国(guó)家，因而(ér)国际高油价带(dài)来(lái)的(de)上游利润改善(shàn)无法被国(guó)内产业链吸收，国内以中下(xià)游为主的石化产业链反而会在高(gāo)油价(jià)下受到输入性成本压力，也即3月的(de)情况。相(xiāng)较而言，煤炭产业链上中下(xià)游均在国内，所以虽然3月商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级煤炭冶金产(chǎn)业成本率同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下(xià)行(xíng)导(dǎo)致煤炭产业(yè)链上游成本率(lǜ)被动走高、利润承压，而中下游成本率实际上是(shì)改(gǎi)善的，与此(cǐ)同时，更靠近下游的(de)消费行业成本(běn)率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍(réng)显现韧性，但石(shí)化(huà)产业链利润在高油价下仍承(chéng)压。分行业看(kàn)，与2023年2月相比(bǐ)，下(xià)游消费行业面临(lín)最大的成(chéng)本压力改善和积极的营(yíng)业收入回升，因而下游消费行业(yè)利润增速恢复继续好于(yú)其他行(xíng)业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具、电子(zi)设备等改善明显，煤炭(tàn)冶金产(chǎn)业链(liàn)中(zhōng)下游利润增速也积极(jí)改善，相(xiāng)较(jiào)而(ér)言，石化产业链行业在营(yíng)业(yè)收(shōu)入与(yǔ)成本压力均(jūn)承压背景(jǐng)下(xià)，利润增速仍处于(yú)-40.7％的较深区(qū)间(jiān)。

　　关注(zhù)二季(jì)度企(qǐ)业(yè)盈利(lì)三重风险，以及下半年潜在的(de)内生恢复(fù)空(kōng)间。3月工业企(qǐ)业利润数据显(xiǎn)示，虽然(rán)经济(jì)需求(qiú)侧(cè)短期恢复较快，但在成本与(yǔ)费用(yòng)压力背景(jǐng)下，企业盈利仍然承(chéng)压(yā)，而展(zhǎn)望二季度，关注(zhù)企业盈利(lì)的三重风险，其(qí)一是经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)弱化。伴随递延需求主导的需求脉冲(chōng)性回升过程逐步结束，经济(jì)内生动能(néng)仍面(miàn)临弱化风险。其二是高(gāo)油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操(cāo)作，加之全球(qiú)服务消费逐步恢复，国际油价或再度走高，这也意味着成本(běn)压力仍较大。其三是费用率对于利(lì)润的拖累，企业(yè)逐(zhú)步补(bǔ)缴前(qián)期(qī)社保费缓缴等，以及(jí)今(jīn)年目前降费政策更多(duō)为延续(xù)而(ér)非新增，费用率对于利润(rùn)同(tóng)比(bǐ)增速的(de)的拖累也将逐步显(xiǎn)现(xiàn)，二季(jì)度剔除基(jī)数扰动后的企业盈(yíng)利真实(shí)修(xiū)复过程或相对缓慢。而展望下半年，经济内生动能的复苏可以期待，两大(dà)领先指标已经验证，重点关注下半年经济内生动(dòng)能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后工(gōng)业企业利润的(de)修复空间。

　　风(fēng)险提示：外部地缘政治风险，疫(yì)情形势(shì)变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一(yī)、营收“逆PPI式”改善但(dàn)工业利润仍承压，主因(yīn)成本(běn)与费用压力(lì)仍是掣肘。

　　3月工(gōng)业企业利润累计同比仅小幅回(huí)升1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当月同比也仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区(qū)间(jiān)。虽然3月在需求(qiú)侧经济(jì)数(shù)据表现亮眼后，工业企业实际营(yíng)收增速已积极回升，抵消了PPI回落(luò)带(dài)来的(de)抑(yì)制(zhì)，3月名义营收增速回升2.1pct至0.8％，但(dàn)整体企(qǐ)业盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要源于两个方面：

　　其一是国际(jì)高油价导致的(de)输入性成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本(běn)对(duì)当月(yuè)利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个百分点(diǎn)至-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖累程度仍(réng)然较深。

　　其二是(shì)今(jīn)年降费(fèi)政策未再(zài)明显新(xīn)增，加之部分企业开始补缴社(shè)保费，企业(yè)费(fèi)用(yòng)同比(bǐ)压力开始加大，3月(yuè)费用对当月利润拖累幅度大(dà)幅(fú)扩(kuò)大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百(bǎi)分点。2022年社(shè)保(bǎo)缴费(fèi)缓缴等一系列新增降费政策(cè)持续改善企业费用(yòng)率，对2022年全年工(gōng)业企业利润增(zēng)速构成较强支撑，全年拉动(dòng)工业企业(yè)利润同比(bǐ)增(zēng)速6个百分点。但从今(jīn)年(nián)开始前期社保费(fèi)降费的企(qǐ)业开始补缴社保费，加之今年未再(zài)新增更大力度的(de)降费政策，从同比视角来(lái)看费用对于工(gōng)业企业利润的拖累开始(shǐ)显现。

　　二、营(yíng)收：消费短(duǎn)期较(jiào)快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营收增(zēng)速回(huí)升，但高油价仍(réng)构成(chéng)约束(shù)。

　　3月工业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游(yóu)消费相(xiāng)关行(xíng)业(yè)营收(shōu)增速（名(míng)义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消(xiāo)了PPI回落对于(yú)名义营收(shōu)增速的拖(tuō)累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备(bèi)（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升(shēng)明显，显(xiǎn)示递延需求释(shì)放以(yǐ)及汽(qì)车集中(zhōng)降价等对于短期消费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产(chǎn)业链营收增速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显(xiǎn)示保交(jiāo)楼政策(cè)推动(dòng)地产建安投资构(gòu)成(chéng)支(zhī)撑，但石油化工(gōng)产业(yè)链营(yíng)收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落(luò)，高油(yóu)价对于石化(huà)产业链相(xiāng)关行业需求持续构成抑(yì)制(zhì)。

　　商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级t="被(bèi)市场低估的成(chéng)本与(yǔ)费用压(yā)力——工业企业效益数据点评（23.03）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230427143906914.png">

　　三、成本率：虽然煤(méi)价回落(luò)已在缓和中下游成本压力，但(dàn)高(gāo)油(yóu)价继续(xù)构成输入性成(chéng)本传导

　　3月工业企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是(shì)高(gāo)油价(jià)下的国内(nèi)石化(huà)产业链，成(chéng)本率同比增量扩大(dà)14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我国(guó)石化产业链主要(yào)为中(zhōng)下游，上(shàng)游环节(jié)在海外主要原油寡头国家，因(yīn)而国际高油价带来的(de)上游利润(rùn)改善无法(fǎ)被国内产业链吸(xī)收，国内以中下游为主的石(shí)化产业链反而(ér)会在高油价下受到输入性成(chéng)本压力(lì)，也(yě)即3月的情况。相较(jiào)而言，煤炭产(chǎn)业链(liàn)上中下游均在国(guó)内，所以虽然3月煤(méi)炭冶(yě)金产业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导致(zhì)煤炭(tàn)产业链上游成本率被动走(zǒu)高(gāo)、利润承压，而(ér)中(zhōng)下游成本率实际上是改善的（成本(běn)率同比增量(liàng)下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与此同时，更靠(kào)近下游(yóu)的消费行业成(chéng)本(běn)率(lǜ)也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游(yóu)消费行业利润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业链利润(rùn)在高油(yóu)价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游(yóu)消费行(xíng)业面临最(zuì)大(dà)的成本压力改善和积极的营业收入回(huí)升，因而下游消费行(xíng)业利(lì)润增速恢复继(jì)续好于其他(tā)行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计算机(jī)通信(xìn)电子(zi)设备、家具(jù)等行业利(lì)润增(zēng)速均改善20-50个(gè)百分点。煤炭冶(yě)金产业链虽然整体利润增速仅小幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但(dàn)主因上游价格回落(luò)导致上游利润下降的缘故(gù)，而中下游面(miàn)临(lín)的是营收改善、成本(běn)压力缓和的格局(jú)，中(zhōng)下(xià)游(yóu)利润增速改善(shàn)明显(xiǎn)，金(jīn)属制品(pǐn)、通(tōng)用设备、非金属(shǔ)矿(kuàng)物(wù)制品等行业利润增速(sù)均改善10-20个百(bǎi)分点。相较(jiào)而(ér)言，石化(huà)产(chǎn)业链行业在营业收入与(yǔ)成本压力均承压(yā)背景下，利润增速(sù)仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关注(zhù)二季度企业盈(yíng)利三重风(fēng)险，以及下(xià)半年潜在的内生恢复空间。商议的近义词是什么呢 标准答案，商议的近义词是什么呢二年级g>

　　3月工业企业(yè)利润数据显示，虽然经(jīng)济需求侧短期恢复较快，但在成本(běn)与(yǔ)费用压(yā)力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承压，而展望二季度，关(guān)注企(qǐ)业盈(yíng)利的(de)三重风险(xiǎn)，其一是经(jīng)济(jì)内生动(dòng)能弱(ruò)化。伴随递延需(xū)求主(zhǔ)导的需求脉冲性回升(shēng)过(guò)程逐步结束(shù)，经济内(nèi)生动能仍面临弱化风(fēng)险。其(qí)二是高(gāo)油价带来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正式减产操作，加之全球服务消费(fèi)逐步恢复，国(guó)际油价或再度走高(gāo)，这也(yě)意味着成本压力(lì)仍较大。其三是费用率对于(yú)利润的拖累，企业逐步补缴前期(qī)社保费(fèi)缓缴等，以(yǐ)及今年目前降费(fèi)政(zhèng)策更多为延续而非(fēi)新增，费用率对于利(lì)润同比(bǐ)增速(sù)的的拖累也将逐步显现，二(èr)季度剔除(chú)基数扰动后的企(qǐ)业盈利真实修复过(guò)程或相对缓慢。

　　而展望下半(bàn)年，经济内(nèi)生动(dòng)能的复苏可以期待，两大领先指标已经(jīng)验(yàn)证，其一是居民消费倾向结(jié)束(shù)持续一年的(de)下滑(huá)过程，消费信心逐(zhú)步(bù)恢复(fù)，其二是(shì)保交楼政(zhèng)策已推动(dòng)上半年(nián)地产建安投(tóu)资(zī)和竣(jùn)工积极回补，有望(wàng)拉(lā)动下半年汽车(chē)、家(jiā)电、家具(jù)等后周期大(dà)宗消费，重点关注下(xià)半年经济内生动能逐步复苏、国(guó)际油价(jià)涨幅逐步趋(qū)缓后工业企业利润的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏(hóng)观研(yán)究报告：

　　《被市场低估的(de)成本与费用压力——工业企(qǐ)业(yè)效益数据(jù)点评（23.03）》

　　证券(quàn)分析师：屠强王胜

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