金融界(jiè)5月(yuè)27日消息 近日因(yīn)为昆(kūn)明(míng)国资委的一(yī)封声明，让城投债成(chéng)为(wèi)关注的(de)焦点，当前地方债的规模和(hé)地方(fāng)政府(fǔ)的(de)偿(cháng)债能力(lì)已经越来越被重视。如何如何处置地方债务？

　　中(zhōng)泰(tài)证券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称(chēng)，地方债包(bāo)括地方(fāng)一般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的(de)各种隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的机构投(tóu)资者(zhě)是地方债(zhài)的主要持(chí)有者，他们普遍担心的(de)还是城投债务、非标等地方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省政府发展研(yán)究中心(xīn)提出，“化债(zhài)工作(zuò)推(tuī)进异常艰难，仅依靠(kào)自身能力(lì)已(yǐ)无法得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土(tǔ)地财(cái)政缩(suō)水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政府的(de)财权与事权不匹配问题又凸(tū)显出来(lái)。在(zài)我国政(zhèng)府杠杆率水平并不(bù)算高的(de)前提下，我国地方(fāng)政(zhèng)府的杠杆率水平(pín所想皆所愿,所愿皆所得的意思是什么，所想皆所愿,所愿皆所得的意思英文g)确实够高了。需(xū)要调整中央和地方之间(jiān)债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大(dà)中央政府的发债规模，为地方经济减负。”他明(míng)确(què)指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶(jiē)段，维护地(dì)方(fāng)政(zhèng)府的信用，防范(fàn)区域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部(bù)门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建(jiàn)议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方政府（如城投(tóu)公(gōng)司(sī)的借新还旧）降低债务(wù)成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政策性银行或(huò)商业银行的(de)低息资(zī)金来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中(zhōng)央政(zhèng)策(cè)上支持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国有资(zī)产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例(lì)为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次(cì)公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文(wén)字(zì)来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如(rú)何处置(zhì)地方债务的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截(jié)至2022年(nián)末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城(chéng)投平台(tái)成(chéng)为(wèi)地方(fāng)债(zhài)务主要体现形式

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新(xīn)预算(suàn)法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明确城(chéng)投债与地方政(zhèng)府信用(yòng)脱钩，城投公司定位由地方政府(fǔ)投融资机构转(zhuǎn)变为市场(chǎng)化运营主体，地方政府(fǔ)不(bù)再对城投债兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场仍然把城投债(zhài)看(kàn)作由(yóu)地方(fāng)政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常(cháng)都是地方(fāng)政府下设的投融(róng)资机(jī)构，很(hěn)难完(wán)全独立成为与政府无关的纯市场化的(de)企业(yè)。城(chéng)投(tóu)的(de)债务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行债券融(róng)资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种(zhǒng)方式为(wèi)主(zhǔ)，但后一(yī)种债权融资的规模(mó)也不小，到2022年末(mò)，余额(é)估计(jì)在13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投(tóu)有息债务快速(sù)扩张，每年增速(sù)均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍以上(shàng)。

城投平(píng)台(tái)发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实(shí)际(jì)上已经成(chéng)为地方债务的主要体现形式，规模明显超过地(dì)方(fāng)政府的一般(bān)债和专项债之和(hé)。城投平(píng)台中，如(rú)今，城投平台的(de)债券余额(é)大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄今并(bìng)无违约案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书的高等级信用债。但(dàn)是(shì)，城(chéng)投平台的非标违(wéi)约情(qíng)况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整还(hái)贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时兑付，不能轻易(yì)违约

　　当前市场对地方政(zhèng)府债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的东北、中西部(bù)省份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个省土(tǔ)地出让金对政府债务(wù)利息覆盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地(dì)之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南(nán)省乃至全国的信用债市场(chǎng)都造成负面冲(chōng)击，信用(yòng)分(fēn)层现象(xiàng)加剧，部分经济偏(piān)弱(ruò)区域被边缘化。例如(rú)青海(hǎi)、云南(nán)和天津(jīn)等近(jìn)几年融资成本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权(quán)平均票(piào)面利率降(jiàng)幅(fú)也明显不如(rú)全国。

　　当前在经(jīng)济复苏(sū)不及预期(qī)的(de)背景下，投(tóu)资者的风险偏好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为此，地(dì)方(fāng)政府应(yīng)该确保(bǎo)城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不(bù)能解决债(zhài)务问题，反而会恶化区(qū)域(yù)信用环境，导致地方国企融(róng)资难、融资贵。从未来区域经济发展的(de)角度看，政(zhèng所想皆所愿,所愿皆所得的意思是什么，所想皆所愿,所愿皆所得的意思英文)府(fǔ)部(bù)门仍需要持(chí)续举债来实现经(jīng)济(jì)平稳增(zēng)长(zhǎng)，需要(yào)保持政府信用，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建议中央大力度(dù)支持(chí)地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增(zēng)强城投(tóu)债权(quán)人的持有信心，首所想皆所愿,所愿皆所得的意思是什么，所想皆所愿,所愿皆所得的意思英文先要确保(bǎo)城投债不违约，这就意味着城投公司能(néng)够具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩(hái)子(zi)谁家抱”，意味着对地(dì)方(fāng)债(zhài)不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即(jí)在(zài)政策(cè)上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助(zhù)地(dì)方(fāng)政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如(rú)遵义道(dào)桥实践银(yín)行(xíng)贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银(yín)行或商(shāng)业银(yín)行的低息(xī)资金来(lái)降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对(duì)于地方政府(fǔ)可(kě)否(fǒu)通过出让国有资产来偿债方面，也(yě)希望中(zhōng)央(yāng)给予政策上的支持。因(yīn)为今(jīn)年3月(yuè)1日，国资委在对(duì)政协(xié)十(shí)三届全国委员会第五次会议(yì)第(dì)00503号提案(àn)的答(dá)复中表示，将适时出台制度规定及操(cāo)作(zuò)细则，探索国有(yǒu)权益份(fèn)额规范(fàn)化退出的(de)有效方(fāng)式和途径，充分发(fā)挥有限(xiàn)合伙(huǒ)企业的优(yōu)势，助力国(guó)有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出让国(guó)有企业股权获(huò)得收入偿还债务，典型案例为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团(tuán)两(liǎng)次公(gōng)告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护(hù)地(dì)方政府(fǔ)的信用，防范(fàn)区域(yù)性(xìng)金融(róng)风(fēng)险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与政府部(bù)门完全(quán)“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要(yào)保持。

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