金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声(shēng)明，让(ràng)城(chéng)投(tóu)债成为关注的焦点，当(dāng)前地方(fāng)债的规模(mó)和地方政府的(de)偿(cháng)债(zhài)能(néng)力已经越来越被重视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包括地方(fāng)一般(bān)债、专(zhuān)项债和包(bāo)括城投债(zhài)在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚(shàng)有(yǒu)争(zhēng)议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基金等在内的(de)机构投资者是地方债的主要(yào)持有者，他们普(pǔ)遍担(dān)心的还是(shì)城投债务、非标等地方政府隐形(xíng)债风(fēng)险。例如，近(jìn)期贵州省政府发展研(yán)究中心(xīn)提出，“化(huà)债工作推(tuī)进异常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠自身能(néng)力已(yǐ)无法得到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政缩(suō)水的背(bèi)景下，地方政府的财权(quán)与事权不匹配问(wèn)题又(yòu)凸显出来。在我国政府杠(gāng)杆(gān)率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的(de)杠杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央和(hé)地(dì)方之间(jiān)债务余额(é)的比例关系(xì)。“今后应加大(dà)中央(yāng)政府的发债规模(mó)，为地方经济(jì)减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出(chū)。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国经(jīng)济转型的关(guān)键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政(zhèng)府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城(chéng)投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前(qián)，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投公司的借(jiè)新还(hái)旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债(zhài)务(wù)展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性银行或商(shāng)业银行的低息资金来降低(dī)债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出让(ràng)国(guó)有资产来偿债。他表示(shì)这(zhè)类典(diǎn)型案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次(cì)公告(gào)无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字(zì)来源李(lǐ)迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如(rú)何处置地方(fāng)债务的辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全(quán)国(guó)城投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿(yì)元

　　城投(tóu)平(píng)台成为地方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式

　　城(chéng)投债是(shì)指(zhǐ)城投企业(yè)公开发(fā)行的(de)公司(sī)债券和(hé)中期票据。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出(chū)台(tái)明(míng)确(què)城(chéng)投债与地方政府信用脱(tuō)钩(gōu)，城投(tóu)公(gōng)司(sī)定位由地方(fāng)政府(fǔ)投(tóu)融资(zī)机构转变为市(shì)场化运营主体，地(dì)方政府不再对城投债兜底。但实际上(shàng)市场仍然(rán)把城投债看作由(yóu)地方(fāng)政府背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司(sī)通(tōng)常都(dōu)是地方政府下设的投(tóu)融(róng)资(zī)机构，很难完全独立成为与政(zhèng)府无关的(de)纯市(shì)场(chǎng)化的企业。城投(tóu)的(de)债务主(zhǔ)要(yào)包括向银行借款和发行(xíng)债券融资(zī)这两种方式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发债(zhài)余额的增长(zhǎng)

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平(píng)台(tái)实(shí)际上(shàng)已经成为地(dì)方债务的主要(yào)体现形(xíng)式(shì)，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台(tái)的债券(quàn)余额大(dà)约为13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违(wéi)约案例，说明流量是gb大还是mb大，gb和mb谁大一点城投债仍(réng)属于地方政(zhèng)府背书的高等级信用债。但是，城投平台的非标(biāo)违约情(qíng)况时有(yǒu)发生，银(yín)行贷款展期、调整还贷方式的也比较(jiào)多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担(dān)心(xīn)，尤(yóu)其(qí)对财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中西部省份，城投(tóu)债的收益率(lǜ)普遍高(gāo)于东(dōng)部(bù)发达省市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地(dì)出(chū)让金(jīn)对政(zhèng)府(fǔ)债务利息覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的(de)信用债市场都造成负面冲击，信用分层(céng)现象加(jiā)剧，部(bù)分经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加权(quán)平均票(piào)面(miàn)利率降(jiàng)幅也明显不(bù)如(rú)全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预期的背景下，投资(zī)者的风险(xiǎn)偏好(hǎo)明显下降。为此(cǐ)，地方政府应该(gāi)确保城投债的按时兑(duì)付(fù)。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务(wù)问题，反而(ér)会(huì)恶化区(qū)域(yù)信(xìn)用环境，导致地方(fāng)国企融资难、融资贵(guì)。从未来区域经(jīng)济发展的角(jiǎo)度(dù)看，政府部(bù)门仍需要持续举债(zhài)来实(shí)现经济平稳(wěn)增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央大力度支持地方政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城(chéng)投债权人的(de)持有信心，首先要确(què)保城投债不违约，这(zhè)就意味着城(chéng)投公(gōng)司能够具备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的(de)孩(hái)子(zi)谁家抱”，意味着(zhe)对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难省(shěng)份一定的“托底”支(zhī)持，即(jí)在政策上大力度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非债(zhài)券(quàn)类债务展期，如(rú)遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通(tōng)过(guò)政(zhèng)策性银行或商业银行(xíng)的低(dī)息(xī)资(zī)金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于(yú)地(dì)方政府可(kě)否通(tōng)过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债方(fāng)面，也希望中(zhōng)央给予政策上的支(zhī流量是gb大还是mb大，gb和mb谁大一点)持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在对政协十三届全国委员会第五次(cì)会(huì)议第00503号(hào)提案的答复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探索国有权益份(fèn)额规(guī)范化退出的(de)有效方式和途(tú)径(jìng)，充分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业(yè)创新(xīn)发展。

　　通过(guò)出让国有企业股权(quán)获(huò)得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公(gōng)告无偿划(huà)转上市(shì)公司(sī)共计1亿(yì)股股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当(dāng)前中国经(jīng)济转型的关(guān)键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的(de)“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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