主(zhǔ)要内容

　　营收“逆(nì)PPI式(shì)”改善但(dàn)工业利润仍承压(yā)，主因成本与(yǔ)费用压力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当月同比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深收缩(suō)区间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼后(hòu)，工业企业实际营(yí硅酸铝针刺毯两公分厚是多长的 硅酸铝针刺毯有害吗ng)收增速积(jī)极回升，抵消PPI回落(luò)的抑(yì)制，令3月名义营收(shōu)增速回升，但(dàn)整体企业盈利压力仍大，主要源(yuán)于两(liǎng)方面，其一(yī)是国(guó)际高油(yóu)价导致的输入性成本压力仍(réng)在约(yuē)束(shù)利润(rùn)改善(shàn)，3月(yuè)营业成(chéng)本(běn)对当(dāng)月(yuè)利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍然(rán)较深。其二是今年降费政策未再明显新增，加之(zhī)部分(fēn)企业开(kāi)始补缴社保费，企业费用同比压力(lì)开始(shǐ)加大，3月费用对当(dāng)月利润拖累幅度大(dà)幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用率改善拉动利润增速6个(gè)百分点形成鲜明对比。

　　营(yíng)收：消费(fèi)短期较快(kuài)恢复加(jiā)之投资韧(rèn)性支(zhī)撑营收增(zēng)速回(huí)升(shēng)，但高油(yóu)价仍构(gòu)成约(yuē)束。3月工业企(qǐ)业(yè)营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看(kàn)，下游消(xiāo)费相关行业营收增速(sù)（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显(xiǎn)，抵消了PPI回落(luò)对于名义营收(shōu)增速的拖累，其中汽车、家具、计算机通信电子设备等均回升(shēng)明显，显示递延需(xū)求释放以及汽车集中降价等对于短期消费(fèi)需(xū)求的推动。其次，煤炭冶金(jīn)产业链营(yíng)收增(zēng)速(sù)延(yán)续改善，显示保交楼政策推动(dòng)地(dì)产建安投资构成支撑，但石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高(gāo)油(yóu)价对于石(shí)化(huà)产业链相(xiāng)关行业需求持续构成抑制。

　　成本率：虽然(rán)煤(méi)价(jià)回(huí)落已在(zài)缓和(hé)中下游(yóu)成本压力，但高油价(jià)继续构成输入性(xìng)成本(běn)传(chuán)导(dǎo)。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本(běn)压力(lì)仍然偏(piān)大，尤其是高油(yóu)价下(xià)的(de)国(guó)内石化产业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行业。由(yóu)于(yú)我(wǒ)国(guó)石化产(chǎn)业链主要为(wèi)中下(xià)游，上游环节(jié)在海外主要原油寡(guǎ)头国家(jiā)，因而国际高(gāo)油价带来的上游(yóu)利润改(gǎi)善无法被国内(nèi)产(chǎn)业链吸(xī)收，国内以中下游为(wèi)主的石化产业链(liàn)反而会在高油价下受到输(shū)入(rù)性(xìng)成(chéng)本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链(liàn)上中(zhōng)下游均在(zài)国内，所以虽然3月煤炭(tàn)冶金产业成本率(lǜ)同比增量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行(xíng)导致煤(méi)炭(tàn)产业链(liàn)上游成本率被动(dòng)走高、利润承(chéng)压(yā)，而中下(xià)游(yóu)成本率(lǜ)实际(jì)上是改善的，与此同时(shí)，更靠(kào)近下游的(de)消费行业成本率也明显改善(shàn)。

　　利润：下游(yóu)消费行业(yè)利润(rùn)仍显现韧性，但石(shí)化产业(yè)链利润在高(gāo)油价下仍承压(yā)。分行业(yè)看，与(yǔ)2023年2月相比(bǐ)，下游(yóu)消费行业面临最大的成本压力(lì)改善和(hé)积极(jí)的营业(yè)收入回升，因而下游(yóu)消(xiāo)费行业利润增(zēng)速恢复(fù)继续好于(yú)其他行业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备(bèi)等改善(shàn)明显(xiǎn)，煤炭冶金产业链中下(xià)游利润(rùn)增速也积极改善，相(xiāng)较而言，石(shí)化产(chǎn)业链行业在(zài)营业收入与成本压力(lì)均(jūn)承压背景(jǐng)下，利润(rùn)增速仍处于(yú)-40.7％的(de)较深区间。

　　关注二季度(dù)企业盈(yíng)利三重风(fēng)险，以及(jí)下半(bàn)年(nián)潜在的(de)内(nèi)生恢复(fù)空间。3月(yuè)工业企业(yè)利润数据(jù)显示，虽然经济需求侧短期恢复较快，但(dàn)在成本与费用压(yā)力背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注企业盈利(lì)的三重风(fēng)险，其一(yī)是经济(jì)内生(shēng)动能弱化(huà)。伴随递延需(xū)求(qiú)主导的需(xū)求(qiú)脉冲(chōng)性(xìng)回升过程逐步结束，经济内生动能仍面临弱(ruò)化风险。其二(èr)是(shì)高油价带来(lái)的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式(shì)减产操作，加之(zhī)全(quán)球服务(wù)消费逐步恢(huī)复(fù)，国际油价或再度走高，这(zhè)也意味(wèi)着成本(běn)压力仍较大。其三是费(fèi)用率对于利润的(de)拖累，企业(yè)逐步补缴前期(qī)社保费缓缴等(děng)，以及今(jīn)年目前(qián)降费政策更多为(wèi)延(yán)续而非(fēi)新增，费用率(lǜ)对于(yú)利(lì)润同(tóng)比增(zēng)速的的拖累也将(jiāng)逐步显现，二季度剔除基数扰动后的企业(yè)盈(yíng)利真(zhēn)实修复(fù)过(guò)程或相对缓慢。而展望(wàng)下(xià)半年，经济内生(shēng)动能的复苏可以期待(dài)，两大领先指标已经(jīng)验(yàn)证，重点关注下半年经济(jì)内生动能逐步复苏(sū)、国(guó)际(jì)油价(jià)涨幅(fú)逐步趋缓(huǎn)后(hòu)工业企业(yè)利润的(de)修复空(kōng)间。

　　风险提示：外部(bù)地缘政治风险(xiǎn)，疫情形势(shì)变化。

　　以(yǐ)下为正(zhèng)文(wén)

　　一、营(yíng)收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍承(chéng)压，主因成本(běn)与费用压力(lì)仍是(shì)掣(chè)肘(zhǒu)。

　　3月工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比仅小(xiǎo)幅回升1.5个(gè)百分点至-21.4％，当(dāng)月同比(bǐ)也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧(cè)经济数据表(biǎo)现亮眼后，工(gōng)业企业(yè)实际(jì)营收增速已积(jī)极回升(shēng)，抵消了PPI回落带来(lái)的抑制，3月(yuè)名义营收增速回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体(tǐ)企业(yè)盈(yíng)利(lì)压力(lì)仍(réng)大，主要源于两个方面：

　　其一(yī)是(shì)国际高油价导致的输入(rù)性(xìng)成(chéng)本压力仍(réng)在(zài)约束利润改善，3月营业成(chéng)本(běn)对当月利润拖累幅(fú)度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-硅酸铝针刺毯两公分厚是多长的 硅酸铝针刺毯有害吗13.8个百分点，拖累程度仍然较深。

　　其(qí)二是今年(nián)降费政策(cè)未再明显新增，加之部分企业开始补缴社保费，企业费用同比压力(lì)开始加(jiā)大，3月费用对当(dāng)月(yuè)利(lì)润拖(tuō)累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴费缓缴等一(yī)系列新增降费政(zhèng)策持续改善企业(yè)费用率(lǜ)，对2022年全年工(gōng)业(yè)企业利润增速构成较强支撑，全年拉动工业企(qǐ)业利润(rùn)同比增速6个百分点。但从今(jīn)年开始前期社保费降费的企(qǐ)业开始补缴社保费，加之(zhī)今年未再新增更大力度的降费政策(cè)，从同比视角来看费(fèi)用对于工业企业利润(rùn)的(de)拖(tuō)累开始显现。

　　二、营收：消费短(duǎn)期较(jiào)快(kuài)恢复加之投资韧(rèn)性支撑(chēng)营收增(zēng)速(sù)回升，但高油价仍构(gòu)成约束。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构(gòu)上看，下游消费(fèi)相(xiāng)关行业(yè)营(yíng)收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落(luò)对于名义营收增(zēng)速的拖累(lèi)，其(qí)中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子(zi)设备（高基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明(míng)显，显示(shì)递延需(xū)求释(shì)放以及汽(qì)车(chē)集中降价等对于(yú)短期消费需求的(de)推动。其次(cì)，煤炭冶金产业链营收增速（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善(shàn)，显(xiǎn)示保交楼(lóu)政策推动地产建(jiàn)安(ān)投资构(gòu)成支撑，但石油化工产(chǎn)业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价(jià)对于石化产(chǎn)业链相关行(xíng)业需求持续构成抑制。

　　三、成本率(lǜ)：虽(suī)然煤(méi)价回落已(yǐ)在缓(huǎn)和中(zhōng)下游成本压力，但高油价继续构成输入性成本传导(dǎo)

　　3月工业(yè)企业成本(běn)率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大(dà)，尤其是高油价下的国内石化产业链，成本率同(硅酸铝针刺毯两公分厚是多长的 硅酸铝针刺毯有害吗tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其他行业。由(yóu)于(yú)我(wǒ)国石化产业链主要为中下游，上(shàng)游环节在海外主要原油(yóu)寡头国(guó)家，因而(ér)国际高(gāo)油价带来的上游利(lì)润改善无法(fǎ)被国内产业链吸收，国内以中(zhōng)下游为主的石化产(chǎn)业链反而会(huì)在(zài)高油价下受到输入(rù)性(xìng)成本压力，也即3月(yuè)的情况。相较而言，煤炭产业(yè)链上(shàng)中下游均在国内(nèi)，所以虽(suī)然(rán)3月煤炭冶(yě)金产业成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下行导致(zhì)煤(méi)炭产业链上(shàng)游成(chéng)本率被动走(zǒu)高(gāo)、利润(rùn)承压，而中下(xià)游成本率实际上是(shì)改善(shàn)的(de)（成本率同比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近(jìn)下游的(de)消费行业成本率也(yě)明显改善（同比增量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石(shí)化产业链(liàn)利润在高油(yóu)价下仍承(chéng)压(yā)。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业面临(lín)最大的成(chéng)本压力改善和积(jī)极的营(yíng)业收(shōu)入回升，因(yīn)而下游消费行业利润增速恢复继(jì)续(xù)好于其他行业，单(dān)月(yuè)改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其(qí)中，汽车、计算机通信(xìn)电子(zi)设备、家(jiā)具等行业利润增速均改善20-50个百分点。煤(méi)炭冶金(jīn)产(chǎn)业(yè)链虽然(rán)整体利(lì)润增速(sù)仅(jǐn)小(xiǎo)幅改善1.4pct至-9.9％，但(dàn)主因(yīn)上游价格回(huí)落导(dǎo)致(zhì)上游(yóu)利(lì)润下(xià)降的缘故(gù)，而(ér)中下游面(miàn)临的是营收(shōu)改善、成本(běn)压力缓和(hé)的(de)格局，中(zhōng)下游利润增速改(gǎi)善(shàn)明显，金属制品(pǐn)、通用设备、非金(jīn)属矿物(wù)制品等(děng)行业利润增速均改(gǎi)善10-20个(gè)百(bǎi)分点。相(xiāng)较而言，石(shí)化产业链(liàn)行业在营业收入(rù)与成本压力均承(chéng)压背(bèi)景(jǐng)下(xià)，利润增速仍处于-40.7％的较深区(qū)间(jiān)。

　　五(wǔ)、关注二季度企业盈(yíng)利三重风险，以及(jí)下半(bàn)年潜在的内生恢(huī)复空间。

　　3月工业企(qǐ)业利润数据显示，虽然经济需(xū)求侧短期(qī)恢复较快，但(dàn)在成本与费(fèi)用(yòng)压力背景(jǐng)下，企业盈(yíng)利仍然承压，而展望(wàng)二季度，关(guān)注企业盈利的三重风险，其一是经济(jì)内生(shēng)动能弱(ruò)化。伴(bàn)随递延需求(qiú)主(zhǔ)导的需(xū)求脉冲性(xìng)回升(shēng)过程逐步结束，经济内(nèi)生动能(néng)仍面(miàn)临弱化风险。其二(èr)是高油价(jià)带来的成本(běn)压(yā)力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球(qiú)服务消费逐(zhú)步恢复，国际油(yóu)价或再度走高(gāo)，这(zhè)也意味着成本压力仍较大。其(qí)三是费用率对于利润的拖累，企业(yè)逐步补缴前(qián)期社(shè)保费缓缴等，以(yǐ)及今年目前降费政策更多为延续(xù)而非新(xīn)增，费用(yòng)率对于利润(rùn)同比增速(sù)的的拖(tuō)累也(yě)将逐步(bù)显现，二(èr)季度(dù)剔除基数扰动后的企业盈(yíng)利真实修(xiū)复过程或相对缓(huǎn)慢。

　　而展望下半年(nián)，经(jīng)济(jì)内生动能的复苏可(kě)以期待，两大领(lǐng)先指标(biāo)已经(jīng)验证，其一是居民消费倾向结束(shù)持续(xù)一年的下(xià)滑过程(chéng)，消费信(xìn)心逐步(bù)恢复，其二是(shì)保交楼政策(cè)已推动上半年(nián)地(dì)产建安投资和竣(jùn)工积极回补，有(yǒu)望(wàng)拉动下半年汽车(chē)、家电、家具等后周期大宗(zōng)消费，重点关注下半年经济内生动能逐步复(fù)苏(sū)、国际油价涨幅(fú)逐步趋(qū)缓后工业企业(yè)利(lì)润的修(xiū)复空间。

　　内容节(jié)选自申万(wàn)宏(hóng)源宏观(guān)研究报告(gào)：

　　《被市(shì)场低(dī)估的(de)成本(běn)与费用压(yā)力——工业企业效益数据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师(shī)：屠强(qiáng)王胜

未经允许不得转载：昆明苹果手机维修|苹果电脑维修|iPhone维修|iPad维修|iPod维修|MacBook维修|iMac维修|三星手机维修|HTC手机维修|昆明安瓦手机电脑云南维修中心 硅酸铝针刺毯两公分厚是多长的 硅酸铝针刺毯有害吗