来源：高瑞东宏观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一(yī)季(jì)度，国内经(jīng)济回(huí)暖主(zhǔ)要缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复推动(dòng)出口形势好转，出行需求释放催化下(xià)游消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年(nián)四(sì)季度的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)向“量升(shēng)价跌”，企业或(huò)从主动去库(kù)转向被动去库。从景(jǐng)气(qì)度边际表现看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游(yóu)原材(cái)料加工；服务业中，交通运输、住宿(sù)餐饮、房地(dì)产(chǎn)等(děng)线(xiàn)下活(huó)动回(huí)暖，但距(jù)离疫情前(qián)仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修(xiū)复放缓、海(hǎi)外总需求(qiú)回落预期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产业(yè)升级将成为推(tuī)动下一阶段国内经济复苏(sū)的主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现看(kàn)，制造业，交通(tōng)运输(shū)、房(fáng)地产等行业景气度明显提(tí)升，而(ér)建筑业(yè)景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出口数(shù)据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回(huí)暖而投资疲弱的特点相一致。

　　从(cóng)制造业内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指向(xiàng)经(jīng)济复(fù)苏初期，供(gōng)给端修复(fù)好于需求端(duān)，行业(yè)整体(tǐ)去库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从行业(yè)景气度(dù)边际改善情况来看，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度表现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产后周期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造行业景气度较高，部分行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气(qì)度居(jū)中(zhōng)，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设(shè)备、运输(shū)设(shè)备>；；；汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制(zhì)品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料(liào)加工行业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业(yè)库存(cún)水平偏(piān)高，多数(shù)行(xíng)业仍然受(shòu)到价格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级或是推动(dòng)下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复(fù)苏主要(yào)受益于(yú)疫(yì)后复苏红利驱动。需求方面，出行类消(xiāo)费快速(sù)复苏，前期积压的购房(fáng)、服务(wù)消费需求得以释放；供(gōng)给方面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进，生产端(duān)快速恢复，是推动年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)的(de)重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓(huǎn)，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏(sū)红利驱动边(biān)际转(zhuǎn)弱(ruò)，随着(zhe)未来海外(wài)总需(xū)求回落的预(yù)期(qī)逐(zhú)步(bù)兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经(jīng)济增长的(de)线索，大概率来(lái)自于(yú)消费回暖和产业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是，一(yī)季度居民(mín)收入向上(shàng)修(xiū)复，消费倾向(xiàng)明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水(shuǐ)平(píng)，同时信贷数据指向居(jū)民“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和，未来消费回(huí)暖的确(què)定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等与出行及(jí)地产(chǎn)后周期相关的可选消(xiāo)费也有(yǒu)望进一步(bù)回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下，汽(qì)车和“新三(sān)样”产品出口优势增强，有望维持出(chū)口韧性(xìng)；随着(zhe)下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业(yè)盈利有望向上修(xiū)复，企业(yè)将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设(shè)备投资需求有望(wàng)改善(shàn)，推动(dòng)中游装备制造景气度维持(chí)高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预(yù)期(qī)；海外需求(qiú)超(chāo)预(yù)期回(huí)落(luò)。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：日本人知道我们恨他们吗，日本认为中国强大吗疫后经济(jì)复苏有哪些(xiē)结(jié)构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务(wù)业是驱动一季度(dù)经济复苏的(de)主因

　　一季度我国(guó)GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏背景下，国内经济企稳(wěn)回(huí)升。但不同于(yú)海外国(guó)家疫后(hòu)复苏的(de)规律，本轮国内疫后(hòu)复苏(sū)发生在外需(xū)回落、国内经济转向高质量发展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱(qū)动(dòng)疫后经济复苏的力量(liàng)并不均衡(héng)，行业分化特(tè)征明显。因此，我们重点从行业层(céng)面，观测当前(qián)各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价(jià)观测(cè)各行(xíng)业表现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交通运输业(yè)、房地产(chǎn)业(yè)景气度明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房(fáng)地产销售回(huí)暖而投(tóu)资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年(nián)份的复合(hé)增速，观察各行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季度(dù)第一产业增加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来(lái)加快(kuài)建(jiàn)设农业强国，推进(jìn)农业农村(cūn)现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度第二(èr)产业增加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四季度的(de)4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复(fù)苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去(qù)年下(xià)半年之(zhī)后(hòu)外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有(yǒu)关。而建筑(zhù)业景气度明显回落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去(qù)年四(sì)季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季(jì)度(dù)第三产业增(zēng)加(jiā)值增速小幅升(shēng)至4.7％，略高于(yú)去年四季度(dù)的(de)4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存(cún)在产出缺(quē)口。其中，受益(yì)于居民出行(xíng)活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮政业增(zēng)加值增速(sù)明显提升，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮(yǐn)业增(zēng)加值增速小幅回升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢复较慢。而(ér)受益(yì)于新房和二手(shǒu)房销售回暖，今年一(yī)季(jì)度房(fáng)地产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域(yù)复苏分(fēn)化，中(zhōng)下游改善幅度好(hǎo)于上游

　　对于行业(yè)景(jǐng)气度的观(guān)测(cè)，我们(men)采用(yòng)量（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业(yè)品价格增(zēng)速）分(fēn)别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业自2019年(nián)以来的月(yuè)度数据(jù)，首先将各(gè)行业增加值增(zēng)速(sù)调整(zhěng)为以2019年为基(jī)期的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每月的(de)增加(jiā)值增速和(hé)PPI增速(sù)的(de)分位数水平(píng)，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分位(wèi)数(shù)水平，捕捉其边(biān)际变(biàn)化。

　　今年(nián)3月(yuè)，制造业各行业景气度出(chū)现普遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供给端修复(fù)好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度(dù)边际改善情况来(lái)看，下(xià)游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气(qì)度呈(chéng)现高位(wèi)放缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出(chū)行、地产后周(zhōu)期相关的行(xíng)业景气度最(zuì)高，部分行业步入“量价齐升”阶段(duàn)。今(jīn)年3月，与居民外出(chū)消费(fèi)相关的，酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、文教娱(yú)乐(lè)的量价分(fēn)位数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草、家具制造行(xíng)业(yè)也呈现“量(liàng)价齐升”的(de)特(tè)征；食品(pǐn)制造景气度有所(suǒ)回落，农副加工行(xíng)业表现为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库(kù)存(cún)水(shuǐ)平(píng)有(yǒu)关，今年(nián)2月，库存同比(bǐ)均处在2016年(nián)以(yǐ)来(lái)90％以上分位数水平；而随(suí)着防疫(yì)需求的降(jiàng)温，医(yī)药制造业景气度有所回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造(zào)业行(xíng)业(yè)景气度居中(zhōng)，均表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。一方(fāng)面与原材(cái)料成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现好于内需，部分行(xíng)业仍(réng)在去库进程有关。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运(yùn)输设备工业增加值增速改善(shàn)幅度(dù)最(zuì)大，受(shòu)益于国内(nèi)产业升级、出口优(yōu)势带来(lái)的韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品，改善幅度最(zuì)弱的(de)是通(tōng)用(yòng)设(shè)备、电子设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消费电(diàn)子行业(yè)周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善幅度偏弱，由于行(xíng)业库存水平偏(piān)高，多数行业仍受制于价(jià)格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。其中，有色(sè)金属(shǔ)行业生产端改善(shàn)幅度最大，3月增(zēng)加值增速(sù)位于(yú)2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但(dàn)受(shòu)全球大宗商品下行周期影(yǐng)响(xiǎng)，价(jià)格依旧承压；随(suí)着年(nián)初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非金属(shǔ)制品(pǐn)景(jǐng)气度(dù)提升，但(dàn)由(yóu)于(yú)库存(cún)水平偏高，价格(gé)仍处在下(xià)跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行业(yè)生产水(shuǐ)平普遍(biàn)回暖，但分位数(shù)水平仍处在50％以下(xià)的景(jǐng)气度偏低(dī)区间，今年由(yóu)于能源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年同期也出现(xiàn)普遍下跌(diē)。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景气度仍处(chù)在高位(wèi)，但出现边际放缓，生产及(jí)价格水平(píng)同(tóng)步回落(luò)。这与(yǔ)去年以来行业(yè)产能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品库(kù)存同比(bǐ)处(chù)在2016年以来94％分位(wèi)数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或(huò)是推动下一(yī)阶段经济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后(hòu)复(fù)苏红利。一方面，消(xiāo)费场(chǎng)景恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务性需(xū)求得以释放(fàng)；另一方面(miàn)，国内(nèi)复工复产加快推进，保(bǎo)证供给端的快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初出口数据(jù)好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫(yì)后红(hóng)利(lì)释放效果(guǒ)转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总(zǒng)需求回落的预期逐步兑现，后续驱(qū)动(dòng)国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线索，大概(gài)率来自于消费回(huí)暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及(jí)家电、家具(jù)、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季(jì)度(dù)居民收入和消费数据看，居民收入增速提升，消费(fèi)倾(qīng)向(xiàng)开(kāi)始(shǐ)回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫(yì)情前水平。以2019年(nián)为基期(qī)的复合增速看，今(jīn)年一季度(dù)，全国居(jū)民人均可支(zhī)配收入增速提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季度的5.6％，居民人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度(dù)居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差(chà)距。未来随着服(fú)务(wù)业恢复持续(xù)向好，有望带(dài)动(dòng)相关就业岗位加快恢复，进一步(bù)提振居(jū)民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居民(mín)存贷款数据看，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和投资信心正(zhèng)在筑底。今(jīn)年以来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存(cún)款数据(jù)看(kàn)，3月(yuè)居民新(xīn)增存款同(tóng)比(bǐ)增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量。从(cóng)贷款数(shù)据看，3月居民部门新(xīn)增(zēng)净融资同比多增(zēng)4859亿元，其中，短期(qī)信贷(dài)同(tóng)比多(duō)增(zēng)2246亿元(yuán)，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新(xīn)增净融资连续2个月维持同比扩张，指向居民(mín)预(yù)期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势(shì)头开(kāi)始放缓。今年第一季度城镇储户(hù)问(wèn)卷调(diào)查结果显示(shì)，倾向(xiàng)于“更(gèng)多(duō)储蓄(xù)”的居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季(jì)度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多(duō)消费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居(jū)民储蓄(xù)意愿降低、消(xiāo)费和投资(zī)意愿提升。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增强，以(yǐ)及相关(guān)行业设备投资更新，有望推(tuī)动中(zhōng)游装备(bèi)制造景气(qì)度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季(jì)度(dù)国内出口(kǒu)数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工(gōng)复产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及(jí)汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口优势增强。今年(nián)在海外总需求(qiú)回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及(jí)新能(néng)源(yuán)产品优势强化，有(yǒu)望维(wéi)持(chí)装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下滑和(hé)库存高位，对制造业投资扩(kuò)产造成一定压力。但随着下游消(xiāo)费(fèi)稳步修复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回升，制造业(yè)企(qǐ)业盈利(lì)有望(wàng)向上修复。目(mù)前看，电气机械等装备制造业去库进程已进(jìn)入下半场，今年(nián)1-2月专用设备、通用设(shè)备产(chǎn)成品库(kù)存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主动去库(kù)逐日本人知道我们恨他们吗，日本认为中国强大吗(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资(zī)需求将随之(zhī)提(tí)升。

　　二(èr)、海外观察(chá)

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收益率多(duō)数上行

　　美国(guó)10年期国债收益率上行。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期(qī)国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较上周(zhōu)末持平为(wèi)0.55％，美国高收(shōu)益债期(qī)权调(diào)整利差较上(shàng)周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球(qiú)市(shì)场：全(quán)球股市涨跌分(fēn)化，大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧洲股市(shì)普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美(měi)股全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达(dá)克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化(huà)，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日(rì)经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证指数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格(gé)普跌(diē)。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美(měi)欧加息(xī)步伐或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书(shū)公布，显(xiǎn)示近(jìn)几周美国经济(jì)增长陷入停滞，通胀和招聘活动(dòng)放(fàng)缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近(jìn)几周(zhōu)美(měi)国总(zǒng)体经济(jì)活动几乎(hū)没有(yǒu)变(biàn)化，几个辖区指出在不确定性增加和对(duì)流动性的担忧加剧(jù)之际，银行收(shōu)紧了贷(dài)款标准。近期美国(guó)总体物(wù)价水(shuǐ)平温和上升(shēng)，但(dàn)价(jià)格上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美(měi)联(lián)储官员(yuán)表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或将继续(xù)。4月(yuè)21日，美联(lián)储哈(hā)克称，需(xū)要进一步收(shōu)紧政策来应对(duì)高通胀，加息结束后美联储(chǔ)将需要在一(yī)段时间(jiān)内维(wéi)持利(lì)率稳(wěn)定。同日(rì)美(měi)联储梅斯特表(biǎo)示，预计今年货币政策将需要进(jìn)一步进入(rù)限制性区域(yù)，终(zhōng)端利率(lǜ)或将高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金(jīn)融(róng)形势(shì)的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币政策会议纪要公布(bù)，绝大多(duō)数委员(yuán)同意将利率上(shàng)调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要显(xiǎn)示(shì)，货币政(zhèng)策(cè)在降低(dī)通(tōng)胀方面仍有一段路要走，一些委(wěi)员认为整体而言通(tōng)胀(zhàng)风险倾(qīng)向于上行。金(jīn)融(róng)市(shì)场紧张局势被视为(wèi)经济(jì)和通胀前(qián)景重大(dà)不(bù)确定性(xìng)的来(lái)源。然而除非形势显著恶(è)化(huà)，否则(zé)金融市场的紧张局势不太可(kě)能从根(gēn)本上改变欧洲央行(xíng)管理委员会(huì)对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯(xīn)片法案(àn)”落(luò)地；美(měi)财(cái)长耶伦强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议(yì)会通过了(le)一项(xiàng)临时政治协议，就涉及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一(yī)致(zhì)。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提振半(bàn)导体行(xíng)业，以将欧(ōu)盟占全球半导体制造市场的(de)份额(é)从10％提升至至(zhì)少20％；大幅(fú)提升芯片制造(zào)工(gōng)艺(yì)，建(jiàn)立欧盟的半(bàn)导体供(gōng)应链(liàn)，并与美国(guó)和亚洲同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立法措(cuò)施。白宫需要(yào)开始(shǐ)就债务上限进行谈(tán)判；众议院共和党希望提高债务上(shàng)限并削减支出；正在推(tuī)出一份(fèn)债(zhài)务上限相关立法(fǎ)措施(shī)；债务法(fǎ)案将设法收回未(wèi)使用的防(fáng)疫资金用于日(rì)常开支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国(guó)税局的拨(bō)款，并(bìng)结束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长(zhǎng)耶(yé)伦就中(zhōng)美关系发表讲话，表明美(měi)国(guó)无(wú)意与(yǔ)中(zhōng)国脱(tuō)钩，但未来仍(réng)将强调“国家(jiā)安全(quán)”。耶伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻求与中国(guó)建立“建设性和公平的经济关系(xì)”。但“当美国利(lì)益(yì)受到威(wēi)胁时”，美国将(jiāng)坚(jiān)定地捍卫国家安全(quán)，即使以牺牲中美关系为代价(jià)。在国际关系中(zhōng)，耶(yé)伦表示美中(zhōng)两(liǎng)国有必要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如帮(bāng)助面临债务问题的(de)新兴市场(chǎng)和(hé)发展中(zhōng)国家等。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油(yóu)价(jià)格(gé)环比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年(nián)4月(yuè)以来，WTI原油价格(gé)环(huán)比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油(yóu)价格(gé)环(huán)比上(shàng)涨7.14％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存同比下(xià)降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩(kuò)大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥(ní)价格指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月(yuè)以来，全国水泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)0.92个百分(fēn)点。华北、东北(běi)、华东、中(zhōng)南、西北以及西(xī)南各区价格(gé)指数环(huán)比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢价格环比(bǐ)下(xià)跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面积增(zēng)幅缩窄，猪价菜价(jià)下跌，水果(guǒ)价(jià)格上涨

　　商品房成(chéng)交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，商(shāng)品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二(èr)线(xiàn)、三线(xiàn)城市商品(pǐn)房成交面积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，百城土地(dì)供应面积(jī)同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积(jī)同(tóng)比增(zēng)速(sù)为(wèi)-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜(cài)价(jià)格下跌(diē)，水果价格(gé)上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格(gé)环比下跌8.22％至(zhì)4.89元(yuán)/公(gōng)斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价(jià)格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅(fú)缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同(tóng)比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动(dòng)性：货(huò)币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普遍下行(xíng)

　　货币市场利(lì)率趋势(shì)分(fēn)化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行(xíng)。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上月(yuè)末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上月末(mò)下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业(yè)债利率较上月(yuè)末下(xià)行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强(qiáng)调提振消(xiāo)费(fèi)持续回升的动力；国资委(wěi)强调着(zhe)力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举行(xíng)4月份(fèn)新闻发布(bù)会，强调要提振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力。接(jiē)下来将重(zhòng)点做好四方面工作：一是，研(yán)究起草关于恢复和扩(kuò)大消费的政(zhèng)策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等(děng)重点(diǎn)领域(yù)；二是，下(xià)大力气稳定汽车(chē)消费，大力推动新能源汽车下乡；三是(shì)，会同有(yǒu)关方面优化就(jiù)业、收入分配和消费全链(liàn)条(tiáo)良性循环促(cù)进机制；四是，研(yán)究制定关于营造(zào)放心消费环境(jìng)的(de)政策(cè)文(wén)件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩大会议(yì)，强调推动国资央企着力发展实(shí)体(tǐ)经济特(tè)别(bié)是战略性(xìng)新(xīn)兴产业。会议认(rèn)为，要更(gèng)好推(tuī)动国资央企在(zài)中国(guó)式现(xiàn)代化新征程中走在前列，着(zhe)力提升科(kē)技自立(lì)自强水(shuǐ)平，提升自主创新能力；着力发(fā)展(zhǎn)实体经(jīng)济(jì)特别(bié)是战略性新兴(xīng)产业(yè)，加(jiā)快推(tuī)进现代化产业体系建(jiàn)设；抓(zhuā)好新一轮国(guó)企改(gǎi)革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织实施，高水平参与共(gòng)建(jiàn)“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办(bàn)发布会介绍一季(jì)度工业(yè)和信息化(huà)发(fā)展状(zhuàng)况，表示下一步将制定实施重点(diǎn)行(xíng)业稳增长的工作方案。一是营(yíng)造良(liáng)好产业(yè)发展环境，落实落(luò)细稳增(zēng)长政策举措，抓(zhuā)实(shí)抓细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提(tí)质，加大(dà)对(duì)制造业外贸企业的支持(chí)力度(dù)，配(pèi)合有关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措(cuò)；三是促进(jìn)内需加(jiā)快恢复，以高质量供给促进(jìn)消费；四(sì)是(shì)持续增强发展动能(néng)，加快(kuài)战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财经日(rì)历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济(jì)恢复力度不(bù)及(jí)预期；海外需(xū)求(qiú)超预期回落。

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