金融界5月27日(rì)消(xiāo)息(xī) 近(jìn)日(rì)因为昆明国资委的一(yī)封(fēng)声明(míng)，让城(chéng)投债成为(wèi)关注的焦点，当前地(dì)方债的规模(mó)和地(dì)方政府的偿债能(néng)力已经(jīng)越来越被重视。如(rú)何如何处置地方债(zhài)务(wù)？

　　中(zhōng)泰(tài)证券首席经济学家李(lǐ)迅雷发文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项债和(hé)包括(kuò)城(chéng)投债在内的各种隐形债，其(qí)规(guī)模究(jiū)竟有多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议，但增长(zhǎng)迅(xùn)猛。包括银(yín)行、保(bǎo)险、基(jī)金等在内的(de)机构投(tóu)资者是地方债的主(zhǔ)要持有(yǒu)者(zhě)，他们普遍(biàn)担心的还是城投债(zhài)务、非标(biāo)等地方(fāng)政府隐形债风险。例(lì)如，近(jìn)期(qī)贵州省政府(fǔ)发展研究中心提(tí)出，“化债(zhài)工作推进(jìn)异常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地财政缩水的背景(jǐng)下，地方政府的财权(quán)与事(shì)权不匹配问题又凸显出(chū)来。在我(wǒ)国政府(fǔ)杠杆率水平并(bìng)不(bù)算高(gāo)的(de)前提下，我国地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平确(què)实够高了。需要调整中央和地(dì)方之间(jiān)债务(wù)余额的比(bǐ)例关(guān)系。“今后(hòu)应(yīng)加大(dà)中央政(zhèng)府的(de)发债规模，为地(dì)方经济减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前(qián)中国经济(jì)转型(xíng)的关(guān)键阶(jiē)段，维护(hù)地(dì)方政府的(de)信(xìn)用，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要，故在城(chéng)投公司(sī)还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在(zài)政策(cè)上大力度支持(chí)地(dì)方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉(lā)长债务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息资金(jīn)来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议(yì)，中央政(zhèng)策上支持地(dì)方政(zhèng)府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表示这(zhè)类典型案例为“茅(máo)台(tái)化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告无偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源李迅雷金(jīn)融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何处置地方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平台(tái)成为地方债务主要体现形式(shì)

　　城投债是指城投企业公(gōng)开发行的公(gōng)司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明(míng)确城(chéng)投债与(yǔ)地方(fāng)政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位(wèi)由地方政(zhèng)府投融资机(jī)构转变(biàn)为市(shì)场化运营(yíng)主体，地方政(zhèng)府不再(zài)对城投债(zhài)兜底(dǐ)。但实(shí)际(jì)上(shàng)市场(chǎng)仍然把城投债看作(zuò)由(yóu)地方政(zhèng)府背书的(de)高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因此城投公司通(tōng)常都是地(dì)方政府下设(shè)的投(tóu)融资(zī)机构，很难(nán)完全独立成(chéng)为与政府无关(guān)的纯市(shì)场化的企业(yè)。城投的债(zhài)务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两(liǎng)种方式，以前(qián)一种方式为主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务(wù)快速扩(kuò)张，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿(yì)元增长了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平(píng)台发债余额的增(zēng)长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此，城投平台实(shí)际(jì)上已经成为地(dì)方债(zhài)务(wù)的主要体现(xiàn)形式(shì)，规模(mó)明(míng)显超过地方政府(fǔ)的一般债(zhài)和专项(xiàng)债之和。城(chéng)投平(píng)台中(zhōng)，如今，城投平台的债券(quàn)余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，说明城投债仍属于地方(fāng)政府背书的高等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平台的(de)非(fēi)标(biāo)违约(yuē)情况时有发生(shēng)，银行贷款展期(qī)、调整黑豆可以补充孕酮吗，怀孕了千万别吃黑豆(zhěng)还(hái)贷方式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按(àn)时兑(duì)付，不(bù)能轻易违约

　　当前(qián)市(shì)场(chǎng)对地(dì)方政(zhèng)府债(zhài)务增长和财政收入增(zēng)速下降甚至负增(zēng)长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对(duì)财(cái)力偏弱(ruò)的东北、中西(xī)部省(shěng)份，城投债的(de)收(shōu)益(yì)率普(pǔ)遍高于东部发达(dá)省市(shì)。2022年13个省土地出让金对政府债务(wù)利息覆盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年(nián)只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后(hòu)，对河南(nán)省乃至全国的信用债市场都造成(chéng)负面(miàn)冲击，信用分(fēn)层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘(yuán)化。例如(rú)青海(hǎi)、云南(nán)和天津(jīn)等近几(jǐ)年融(róng)资成本仍在上(shàng)升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资(zī)成本大幅上升，虽然2020年(nián)以来融(róng)资成本有所(suǒ)下降，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国更(gèng)小。辽宁(níng)、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年(nián)以来(lái)城投债加(jiā)权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预(yù)期(qī)的背景下，投资者的风(fēng)险(xiǎn)偏好明显下(xià)降(jiàng)。为此，地方政府应该确保(bǎo)城(chéng)投债(zhài)的按时兑付。因为违(wéi)约不(bù)仅不(bù)能解决债务问(wèn)题，反而会(huì)恶化(huà)区域信用(yòng)环境(jìng)，导致地方国(guó)企融资难(nán)、融资贵(guì)。从未(wèi)来区(qū)域经(jīng)济发展的角度(dù)看，政府部门仍需要持(chí)续(xù)举债来(lái)实(shí)现经济平稳增(zēng)长，需要保持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前(qián)迫切需要增强城(chéng)投债权人的持有信心，首先(xiān)要(yào)确保(bǎo)城投债不(bù)违约，这就意味着城投(tóu)公司能够(gòu)具备低(dī)成本(běn)的借新还(hái)旧(jiù)能力。

　　中(zhōng)央(yāng)提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政策上(shàng)大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮(bāng)助地(dì)方(fāng)政府（如(rú)城投公(gōng)司的(de)借(jiè)新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低债务成(chéng)本，让(ràng)债(zhài)务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方(fāng)政府(fǔ)可(kě)否通过(guò)出(chū)让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上的支(zhī)持。因(yīn)为今年3月1日，国资委(wěi)在(zài)对政协(xié)十三届全(quán)国委员会第五(wǔ)次会议第00503号(hào)提案的(de)答复中(zhōng)表示，将适时出台制度(dù)规定及操作细则，探索国有(yǒu)权益份额规(guī)范化退出的有效方式和(hé)途径(jìng)，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通过(guò)出让国有企业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划(huà)转上市(shì)公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地(dì)方政(zhèng)府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

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