金融界(jiè)5月27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明国资委的一封(fēng)声明，让城(chéng)投债成为(wèi)关(guān)注的焦点，当(dāng)前地方(fāng)债的(de)规模和地(dì)方政府的偿债能(néng)力(lì)已经越来(lái)越(yuè)被重视。如何如(rú)何处(chù)置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家(jiā)李(lǐ)迅雷发(fā)文称，地方(fāng)债包括地方一(yī)般债、专项债(zhài)和包括城投债在(zài)内的各(gè)种隐形债，其(qí)规模(mó)究竟有多大，尚(shàng)有(yǒu)争议(yì)，但增长迅猛(měng)。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等在内的(de)机构投资者是地方债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担心的(de)还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近期贵州(zhōu)省政府(fǔ)发(fā)展研究中心提出(chū)，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠自身(shēn)能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政缩水的背(bèi)景下，地方政(zhèng)府的财(cái)权(quán)与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问题又凸显(xiǎn)出(chū)来。在我国政(zhèng)府杠杆率水平(píng)并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆(gān)率(lǜ)水平确实够(gòu)高了(le)。需(xū)要(yào)调整中央和地方之间债务(wù)余额的(de)比(bǐ)例关系(xì)。“今后应加大中央政府(fǔ)的发债(zhài)规(guī)模，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要保持(chí)。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期(qī)，如(rú)遵义道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行(xíng)或(huò)商业(yè)银行的低(dī)息资(zī)金来降低债务成本(běn)，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建议(yì)，中(zhōng)央政(zhèng)策上支(zhī)持地方政府通过(guò)出让(ràng)国有资产来(lái)偿(cháng)债。他表示这类典型(xíng)案(àn)例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处(chù)置地(dì)方债(zhài)务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有(yǒu)息债(zhài)务(wù)54.1万(wàn)亿元

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业公开发(fā)行的公司债(zhài)券和中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号(hào)文”出(chū)台明(míng)确城投(tóu)债与地(dì)方政府信用脱钩，城投公司定位由地方政府(fǔ)投融资机(jī)构转变为市场化运营主体(tǐ)，地方(fāng)政(zhèng)府不(bù)再对(duì)城投债兜底。但(dàn)实(shí)际上市场仍(réng)然把城投债看作(zuò)由(yóu)地方(fāng)政府背(bèi)书的高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都是(shì)地(dì)方政府下设的投融资机构，很(hěn)难完(wán)全独(dú)立成(chéng)为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债(zhài)务主要包括向银(yín)行借(jiè)款和(hé)发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种方式(shì)为主，但后(hòu)一种债(zhài)权(quán)融资(zī)的规(guī)模也不小(xiǎo)，到2022年末，余(yú)额估计(jì)在13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速(sù)扩张，每年(nián)增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有(yǒu)息债务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的(de)6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投平(píng)台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城(chéng)投平(píng)台(tái)实际上(shàng)已经成(chéng)为地(dì)方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超过地方政府(fǔ)的一般(bān)债和专(zhuān)项债(zhài)之和。城投平台中(zhōng)，如(rú)今，城投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例(lì)，说(shuō)明(míng)城投债仍属于地方政府背书的高等级信用(yòng)债。但(dàn)是(shì)，城投(tóu)平台的非标违约情(qíng)况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较(jiào)多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务(wù)增长和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普(pǔ)遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让金对(duì)政(zhèng)府债务(wù)利(lì)息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债(zhài)违(wéi)约(yuē)之后，对河南省乃至全国的(de)信用债市(shì)场都造成(chéng)负面冲击(jī)，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天(tiān)津等近几年融资(zī)成本仍在(zài)上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降，但(dàn)整体降(jiàng)幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉书名号之间有没有标点符号，书名号之间有标点符号么林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也明显(xiǎn)不如(rú)全国。

　　当(dāng)前在经济(jì)复苏不及预期的背(bèi)景下(xià)，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方(fāng)政府应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑(duì)付。因(yīn)为(wèi)违约不(bù)仅不(bù)能解决债务(wù)问题，反(fǎn)而(ér)会恶化区域信用环(huán)境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从(cóng)未来区域经济发展的角度(dù)看，政府(fǔ)部(bù)门仍需要持(chí)续举(jǔ)债来实现(xiàn)经济平稳增长，需(xū)要保持政府信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力度支持(chí)地方政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前迫切需(xū)要增强(qiáng)城投债(zhài)权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这(zhè)就(jiù)意味着城投公(gōng)司能够具备低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托(tuō)底”支持(chí)，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债(zhài)务(wù)成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息(xī)资(zī)金来降(jiàng)低债务(wù)成本，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外(wài)，对(duì)于地(dì)方政府可否(fǒu)通过出(chū)让(ràng)国有(yǒu)资产来偿债方面，也希望中(zhōng)央给予政策上的支持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日，国资委在(zài)对政协(xié)十(shí)三届全国委员会第五次会议第(dì)00503号(hào)提案的(de)答复中表示(shì)，将(jiāng)适时出台制度(dù)规定及操作细则(zé)，探索国有权益份(fèn)额规范化退出的(de)有(yǒu)效方式和(hé)途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的优势(shì)，助(zhù)力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国(guó)有企业(yè)股(gǔ)权获(huò)得(dé)收入偿还债务，典型案(àn)例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时(shí)市(shì)价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶(jiē)段，维护地方政府的(de)信用，防范区域性金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投(tóu)债的(书名号之间有没有标点符号，书名号之间有标点符号么de)“信仰”仍需要保持。

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