文丨明明 章立(lì)聪(cōng) 余经(jīng)纬

　　跨季结束后(hòu)资金利率(lǜ)自(zì)低(dī)位持续上行(xíng)，即便税期结(jié)束，资金利率(lǜ)却仍未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们认为主要(yào)是(shì)源于：①货(huò)币(bì)政策力(lì)度(dù)边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融出错一个题就往阴里装一支笔t: 24px;'>错一个题就往阴里装一支笔意(yì)愿与能(néng)力降低(dī)。③资金较为拥挤导致债市敏感度(dù)增加。考虑假(jiǎ)期和(hé)月末(mò)因素，预计短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波(bō)动幅(fú)度(dù)加大，建(jiàn)议投(tóu)资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日(rì)税(shuì)期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢(shū)运行，然而(ér)税期结束后却并未(wèi)回(huí)落，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度(dù)更大(dà)。从隔(gé)夜利率角(jiǎo)度观察，银行与(yǔ)非(fēi)银机(jī)构间流动性分层现象弱化；此外，隔(gé)夜(yè)利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一(yī)，货(huò)币政策(cè)力度边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头(tóu)，保持货币信贷合理(lǐ)增长，确保利(lì)率水平合适，在追求经(jīng)济(jì)提振的同时，也注(zhù)重防范市场过热带来的金融风险。在满足广义(yì)流动性供需(xū)匹配(pèi)的前提(tí)下，货币工具力度可(kě)能会有(yǒu)所回摆。错一个题就往阴里装一支笔从(cóng)央(yāng)行(xíng)的(de)具体(tǐ)操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆(nì)回购投(tóu)放(fàng)低量(liàng)操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均(jūn)预示(shì)后续政策将(jiāng)更加“精准有力”，流(liú)动性(xìng)投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走款可能对银行间流(liú)动(dòng)性带(dài)来(lái)了一(yī)定(dìng)的压力。此(cǐ)外(wài)，参考近期票据(jù)利率走势，预计信贷增速较(jiào)一季(jì)度将会有所放缓，但4月(yuè)预(yù)计仍将保持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行(xíng)系统整体资金流出(chū)，因此向同业融出的意愿和能力有(yǒu)所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能(néng)会(huì)导致(zhì)债市脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者(zhě)对于未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量和我们测算(suàn)的(de)杠杆率来看(kàn)，虽然上周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降温(wēn)，但依然处(chù)于历史相对积极(jí)的水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外(wài)投资者对(duì)货币政策力度以(yǐ)及跨月资金(jīn)面情况(kuàng)仍存担忧，使(shǐ)得市场上对于未(wèi)来一个(gè)月内资金价格(gé)上行的预(yù)期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假(jiǎ)期临(lín)近，回购(gòu)资(zī)金的期(qī)限被动拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集(jí)中(zhōng)支出，向市(shì)场释放资金；但(dàn)跨月前夕银行资金融出意愿一(yī)般较低，预计(jì)资金波(bō)动幅度较大(dà)。对于(yú)债市而(ér)言，短期交易主线或(huò)延续(xù)政策与基本面预(yù)期交易，预计利率以(yǐ)震荡走势为(wèi)主，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银(yín)行(xíng)间市场(chǎng)流(liú)动(dòng)性(xìng)过(guò)快收紧(jǐn)。

未经允许不得转载：昆明苹果手机维修|苹果电脑维修|iPhone维修|iPad维修|iPod维修|MacBook维修|iMac维修|三星手机维修|HTC手机维修|昆明安瓦手机电脑云南维修中心 错一个题就往阴里装一支笔