5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公(gōng)告(gào)体现出市(shì)场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主题(tí)的(de)追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年(nián)底及今年一季度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问(wèn)题(tí)成为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估(gū)”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国央(yāng)企主题(tí)基金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企(qǐ)基金在排队入(rù)市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银(yín)行股大(dà)涨的一(yī)个催化因素(sù)就(jiù)是积极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我(wǒ)认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期密集(jí)申报的(de)国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更好支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年(nián)以来(lái)公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题(tí)基金申报和(hé)发行，行情火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来(lái)增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题(tí)基(jī)金，一方面是因(yīn)为新一(yī)轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公(gōng)司(sī)的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题(tí)的(de)基金将为投(tóu)资(zī)者(zhě)提供更丰富的工具以参与到(dào)央国(guó)企投资。另(lìng)一(yī)方面(miàn)是(shì)落实(shí)公(gōng)募(mù)基金行业高质量(liàng)发(fā)展(zhǎn)的(de)要求，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明(míng)显，中特(tè)估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等(děng)前期热门(mén)赛(sài)道(dào)股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大(dà)行(xíng)业主要(yào)是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今年(nián)会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概率这些企业会进入(rù)一个提(tí)质认真地还是认真的写作业，认真的与认真地增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估(gū)是过去5年10年改革的(de)成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合(hé)，为在下半(bàn)年(nián)抓住这(zhè)波中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视(shì)中特估的投(tóu)资(zī)机会，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来(lái)三年分两个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的(de)主题(tí)普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的(de)品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性(xìng)机(jī)会消散以后，基(jī)于顶层(céng)设计对国央经营管理价(jià)值导向变化(huà)，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随(suí)之(zhī)改变是(shì)一个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体(tǐ)现在每一个央国(guó)企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面可能发生显著正向变化的个(gè)股提(tí)前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值占2022年末(mò)股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信(xìn)证(zhèng)券数据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主动偏(piān)股(gǔ)型公(gōng)募基(jī)金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市(shì)值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国(guó)特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到(dào)日常的(de)投研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基(jī)金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员(yuán)过(guò)去(qù)对国央企(qǐ)的固定思维，需(xū)要实地考察(chá)国央企(qǐ)，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机(jī)，多(duō)花精力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在(zài)行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖行(xíng)业(yè)的所有(yǒu)国(guó)央企构建专门的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实地(dì)调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业(yè)趋势和特(tè)征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他(tā)表示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了(le)更(gèng)深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识市(shì)场体(tǐ)制机(jī)制(zhì)、行业产(chǎn)业结构、主体持(chí)续发展(zhǎn)能力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国元(yuán)素(sù)和发(fā)展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和(hé)中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用(yòng)国外的传统估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新(xīn)的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的行(xíng)业和公(gōng)司，一直在发(fā)生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机(jī)会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变化，也(yě)在增加相关(guān)行(xíng)业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估(gū)值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体系(xì)进行(xíng)改造，以适(shì)应现(xiàn)实的(de)需(xū)要(yào)。明(míng)确(què)该体(tǐ)系的框架是第(dì)一(yī)位(wèi)的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投(tóu)资(zī)者(zhě)的认(rèn)可和(hé)实(shí)施是(shì)最终该体系能否(fǒu)具备(bèi)长期价(jià)值的(de)基(jī)础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大的认知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化认可是(shì)基本的(de)常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体(t认真地还是认真的写作业，认真的与认真地ǐ)现社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的(de)基金经理(lǐ)认为(wèi)，对(duì)于国央(yāng)企的(de)估值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业(yè)的社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步(bù)的企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担(dān)社会价值、符(fú)合国家战略发(fā)展的价值？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国(guó)特色的(de)价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私(sī)人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方(fāng)法(fǎ)的单一价值估(gū)值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内(nèi)团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业(yè)上市(shì)公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特(tè)估(gū)”应该是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社(shè)会责(zé)任等要素对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的盈利、科技创新对提升企业内(nèi)在价值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构(gòu)建等实务(wù)工(gōng)作中(zhōng)，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估(gū)值(zhí)结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其包括(kuò)产业链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这(zhè)些因(yīn)素在(zài)对估值(zhí)结论和(hé)判断的影响上(shàng)，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都(dōu)是(shì)为(wèi)了更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提(tí)供(gōng)更精(jīng)准(zhǔn)、更(gèng)合理的(de)企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目(mù)前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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