5月(yuè)以来，房地(dì)产板(bǎn)块个(gè)股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信(xìn)房地产指数本月涨幅约(yuē)为2％。而(ér)以公募基(jī)金为代表的机构对(duì)于这一(yī)板块(kuài)已经在悄(qiāo)然布(bù)局。数据显示，以(yǐ)南方和华夏(xià)的(de)两只老牌ETF基金为例，5月9日时所公布的总(zǒng)份额均较4月(yuè)28日时(shí)有小幅(fú)增长。根(gēn)据基金一季报统计，龙头与地方国企央企获得增持，持仓数量占流通股(gǔ)比重增幅五只个股分别为华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧龙(lóng)地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产或(huò)“底(dǐ)部回升”

　　行业红利时代已过 精耕(gēng)细(xì)作成共识

　　从(cóng)公募基金对房地产的配置(zhì)看，2019年末，公募所(suǒ)持有(yǒu)的房地产行业标的市值约(yuē)1188亿元，占其所持股(gǔ)票市值的(de)4.66％左(zuǒ)右(yòu)；2020年市场表现出色，但公募(mù)所持房地产(chǎn)公司市值(zhí)在股票资产中的占比(bǐ)却断(duàn)崖(yá)式下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数值更是进(jìn)一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出现了(le)三年(nián)来的首次回升(shēng)，年底这一数值从(cóng)1.56％升至(zhì)1.65％。与此同时，公募(mù)对房地产行业(yè)的持股比例(lì)也同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在今年一季度得(dé)以延续。数据统计显示，公(gōng)募重仓持有房地产(chǎn)板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提升6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分别为保利(lì)发展、招(zhāo)商蛇(shé)口(kǒu)、万科A、华发股份(fèn)、滨(bīn)江集(jí)团，持仓市(shì)值占板块比重合计达47.29％，环比(bǐ)下降3.05％。

　　从(cóng)中(zhōng)不难发现，公(gōng)募对于房地产的投资愈(yù)发有集中(zhōng)于(yú)龙头的趋势。Wind显示，在公(gōng)募基(jī)金一(yī)季报汇(huì)总(zǒng)的重仓股中，房地产板块排名最高的是保(bǎo)利发(fā)展，在基金重仓第(dì)33位。排名第二的是招商蛇口，排(pái)在第78位。而老牌龙头股万科A排在第96位。对(duì)比去年四季(jì)报，变化之处首先在于(yú)几只房地产龙头股从排位(wèi)上看均(jūn)有退步，尤其是万(wàn)科(kē)最为明(míng)显；其次是金地集团退(tuì)出百大之列。但考(kǎo)虑到房(fáng)地(dì)产是(shì)复苏(sū)链上(shàng)最后(hòu)一环，且首季并非行业(yè)销售旺季(jì)，其传导到二级(jí)市场乃至机构(gòu)持仓(cāng)上还需要时间周期。

　　形成共识的是(shì)，经济圈判断(duàn)房地产(chǎn)已(yǐ)经进入大分化时代，一二线城市好于三四线城市。而映射到二(èr)级市场投资上，配(pèi)置房地产行业轻松收获行业贝塔的红利期(qī)一(yī)去不返(fǎn)了(le)。“如(rú)果按照(zhào)产业(yè)周期来(lái)分类(lèi)，包括(kuò)房(fáng)地产等(děng)几(jǐ)类行(xíng)业在盖特纳曲线里属(shǔ)于成熟期或者衰退期的行业，传(chuán)统认知上没有什么投资机会的。但在这(zhè)几年特殊的行情里包括(kuò)煤炭、电解铝等类(lèi)似的行业也出现了一些机会，背后的逻辑是(shì)供给侧发生了(le)更大(dà)的变(biàn)化。”一不愿具名的上海公募(mù)基金经理(lǐ)指出。

　　不过也(yě)有公(gōng)募人士持(chí)谨慎乐观态度(dù)：“行业前几年17亿(yì)～18亿(yì)平方(fāng)米的年销(xiāo)售(shòu)面积很难再出现了(le)，2022年光是居民存款数量增加了15万(wàn)亿元。中国(guó)存量有400亿平方米(mǐ)建筑面积(jī)，考虑存量(liàng)地产的更新，也(yě)有近10亿(yì)平方(fāng)米。需求(qiú)端还需要(yào)有一定的政(zhèng)策出来去刺激购(gòu)房。”

　　宝盈基金(jīn)房(fáng)地产(chǎn)研究员吕功绩(jì)也指出：“时至今日，无论从(cóng)城镇化的进程，还是(shì)人均住房面积（接近30平/人），我国均已告别住房(fáng)短缺(quē)时(shí)代，而目(mù)前(qián)居民的杠杆率(lǜ)和房(fáng)价收入也不支(zhī)撑每年18万亿(yì)元的(de)销售额，以及过快上行的(de)房价，因而行业高增的时代已经(jīng)过去，未来行(xíng)业的需(xū)求或将回落，在此过程中(zhōng)，伴随着(zhe)地产的高杠杆(gān)属(shǔ)性，就很容易出现信用(yòng)风险问题（类似2022年的民营地产爆(bào)雷），行业进入到供给侧出清的(de)过(guò)程。这个过程中，综合(hé)竞(jìng)争力强的公司就能(néng)够通(tōng)过大鱼(yú)吃小鱼的方式(shì)，获得市占率的提升。当(dāng)行业需(xū)求见顶(dǐng)回落时，行业(yè)的贝塔已经(jīng)过去了，但不代表(biǎo)没有投资机会，机会在于城市、位置(zhì)、产品的阿尔(ěr)法，而对(duì)应到(dào)股票投资，就是强竞争力公司的(de)阿尔法。”

　　或许也是(shì)基于这样(yàng)的认(rèn)识转(zhuǎn)变，精(jīng)耕(gēng)细作个股成(chéng)为(wèi)公募乃至(zhì)整体机构的(de)务实之举(jǔ)。

　　机(jī)构配置房(fáng)地产(chǎn)“风物(wù)长宜放眼量”

　　头部央国企、优质区域性标(biāo)的成香饽饽

　　5月以来，房地产(chǎn)板块个(gè)股多出现小(xiǎo)幅上涨，截至(zhì)5月10日(rì)收(shōu)盘，中信房地产指数本月涨(zhǎng)幅约为2％。从具体(tǐ)的个股来看，《红周刊》利用Wind统计申万房地产板(bǎn)块个股，在纳入(rù)统计的124只房地产(chǎn)类(lèi)标(biāo)的股中，本月以来(lái)实现股价上涨的达到了81家。

　　其中，上(shàng)述(shù)时(shí)间段恰好排名前(qián)五(wǔ)的公司月内(nèi)涨幅超过了10％，它们分别是上实(shí)发(fā)展、浦(pǔ)东金(jīn)桥、*ST泛海、华夏(xià)幸(xìng)福、荣安地产(chǎn)。排名第一的(de)上实发展(zhǎn)，五一(yī)假期(qī)归来后日成交量(liàng)明显放大(dà)，4日、5日连续两(liǎng)个交(jiāo)易日收出涨停。从(cóng)该股的基本(běn)面来看，上(shàng)实发展(zhǎn)的(de)主营业务为房地产开发(fā)与经营。公(gōng)司的主要产品(pǐn)及服务为(wèi)房地(dì)产销售、房地产租赁(lìn)、物(wù)业管理服务、工程项目、酒店(diàn)经营。从业绩数据来(lái)看，2022年，其实现营业(yè)收入(rù)52.48亿元，比(bǐ)上(shàng)期减少47.85％，归母(mǔ)净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季(jì)度，其实现(xiàn)营业总(zǒng)收入27.87亿元，同比增(zēng)长183.02％；归母(mǔ)净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从(cóng)十(shí)大流通(tōng)股股东来看，各类机构(gòu)都有(yǒu)对(duì)其布局的例子。以3月31日(rì)时的(de)首季十大流通股股(gǔ)东来看(kàn)， 具体包括公(gōng)募的上银基(jī)金、私(sī)募的迎(yíng)水文龙、中(zhōng)央(yāng)汇金、长(zhǎng)城资产管理公司等都(dōu)跻身前十的行列。

　　巧合的(de)是，涨幅暂(zàn)时排名第(dì)二(èr)的浦东金桥也是上海本(běn)地(dì)房企，其第一(yī)季度的收入利润规模(mó)大幅度复苏。究其原因，一方面是该(gāi)公司(sī)后疫情时代出租率复(fù)苏(sū)至近(jìn)饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃年(nián)来最高，另一方面则是公司拿(ná)地结(jié)算持续性向好，从数(shù)字上看(kàn)，一季度(dù)新增虹口135、138住宅地块，总建筑面积约(yuē)54万平方米。

　　在这样的(de)业绩势头向好背景下(xià)，自然也吸(xī)引了知名(míng)机构在其中持(chí)续驻足。从第一季度(dù)十大(dà)流通(tōng)股股东来看，知(zhī)名私(sī)募(mù)高毅邓晓峰(fēng)的两只产品依然在前十中(zhōng)，这也是(shì)连续第三个季度(dù)他有(yǒu)的两只产品杀入前十。同时榜单中还有一支大(dà)名鼎鼎(dǐng)的QFII阿(ā)布扎(zhā)比投资(zī)局，其当季还小(xiǎo)幅增加(jiā)了持股(gǔ)。

　　除(chú)去上述两家(jiā)上海区(qū)域性地产公司外，荣安地产则是主(zhǔ)要布(bù)局在(zài)深圳(zhèn)的地产公(gōng)司，一季(jì)报(bào)交(jiāo)出(chū)的也是一份报喜(xǐ)的成绩单(dān)：首季(jì)公司实(shí)现营(yíng)业收入(rù)51.85亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)35.51％。归属(shǔ)于上市(shì)公司股东(dōng)的净利(lì)润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从(cóng)机构态度(dù)来看(kàn)，《红周刊》注意到两只公募指基首季新杀入十大流通(tōng)股(gǔ)股东行列。具体说来(lái)， 南方(fāng)中(zhōng)证全指房(fáng)地产ETF上榜排名第七位，富国中证指数1000增强则排(pái)名第九位，此外联袂出现的机构(gòu)还有QFII高盛国际和私募(mù)迎水聚宝。

　　接受(shòu)《红周刊》采访时，兴证全球基金相(xiāng)关人(rén)士分析：“经历过(guò)行业洗牌和兼并重组后(hòu)，龙头的价(jià)值更为笃定突出；从拿地端看，2022年土地市场大幅(fú)降温，优质(zhì)土(tǔ)地供(gōng)给较多（券(quàn)商测算对应潜在毛利率在25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝大多(duō)数房企(qǐ)受限于(yú)信用(yòng)问题或者资金紧张没法拿地，龙(lóng)头(tóu)房(fáng)企趁机获取低成本土地，龙(lóng)头房企(qǐ)的拿地力度（拿地金额/销售金额）基本在30％以上；从融资上看，龙(lóng)头房企杠杆率较低，净(jìng)负债率基本(běn)在70％以(yǐ)下(xià)，而其(qí)他房企的净负债率(lǜ)普遍(biàn)都在100％以上，加杠杆空间有(yǒu)限，从融(róng)资成本看，龙头房企的融(róng)资成本不断下滑，基本(běn)在3％、4％左(zuǒ)右；对应(yīng)到2023年的销(xiāo)售，龙头房企(qǐ)明显跑赢(yíng)行业，1～4月(yuè)百强房(fáng)企的销售额(é)增(zēng)速为(wèi)9％，而TOP14的销售额增速为(wèi)29％。”

　　需(xū)要强调的(de)是(shì)，在当(dāng)前中特估(gū)的浪(làng)潮下，央国企地(dì)产股(gǔ)或存(cún)在发展的(de)大(dà)好(hǎo)机会。中信证券指出(chū)：“房(fáng)地产行业(yè)的结构性机会依然存在，少部分公司(sī)尤(yóu)其是(shì)央企占据显著优势，其主要又体现为库存的优势。央(yāng)企地产公司，现(xiàn)阶段表现(xiàn)出较低的融资(zī)成本，优质的开发资源和良好的不动(dòng)产资产运营(yíng)能力的多重竞(jìng)争优势。”

　　“即使没有中特估，国央企相(xiāng)较于民营地产公司也是更有优势的。”吕功绩强(qiáng)调，“对(duì)于减值、土(tǔ)地资源债(zhài)权(quán)债(zhài)务关系(xì)等(děng)问题(tí)，市场对(duì)民营房(fáng)开企(qǐ)业的资产会有更多担忧和质(zhì)疑，所以在(zài)这一(yī)轮(lún)行(xíng)业(yè)出清的(de)过程中，央国企相较(jiào)于民企来说(shuō)估值的修(xiū)复(fù)更明显。中特(tè)估的角度从中长期(qī)的维度看，行(xíng)业(yè)的逻辑在于集中(zhōng)度(dù)提升后，行(xíng)业进入高质量发展阶段，具备(bèi)较快速(sù)发展阶段更(gèng)稳(wěn)定且可预期的盈(yíng)利和现金流创造能力(lì)，以此带来估值中枢(shū)的提升，应该关(guān)注估(gū)值相对较低，企(qǐ)业自身资产的质量好(hǎo)、运营能力强、可以创造持续(xù)现金流的企业。”

　　“存量时(shí)代中行业(yè)普涨(zhǎng)的(de)概率比较低，行业内部将(jiāng)出现分化，要关注将(jiāng)受(shòu)益于行(xíng)业集中度(dù)提升(shēng)的头部公司。”星(xīng)石投资首席研究官方磊也表示(shì)。

　　顺应机构这一思路的话，或(huò)许还是(shì)保利(lì)发(fā)展(zhǎn)、招商(shāng)蛇口等国资(zī)背(bèi)景龙头前(qián)途(tú)更为光明。不(bù)过国投瑞银基金投资(zī)部副总监綦傅(fù)鹏(péng)表(biǎo)示：“需要客观地(dì)去持续观察国(guó)企央(yāng)企在三个方面是(shì)否可以维持，首先是融资(zī)成本(běn)保持低位(wèi)，其次是销售份额持续提升，再(zài)次是拿(ná)地(dì)份(fèn)额持续(xù)提升。”

　　复苏速度缓(huǎn)慢

　　机构需(xū)要多(duō)给(gěi)一些(xiē)耐(nài)心

　　而《红周(zhōu)刊》也根据房企一季报梳(shū)理发现，对于2022年的(de)业绩出现(xiàn)的整体下滑，2023年一季度的业绩分化(huà)更趋明显，保利(lì)发展、滨江(jiāng)集团等房(fáng)企营(yíng)收(shōu)、净利(lì)均实现了业绩的回正，甚至(zhì)是较大(dà)增(zēng)速的增长。而(ér)这(zhè)些公(gōng)司也是机构的重(zhòng)仓对象。

　　对此(cǐ)，知名房地产业内人士(shì)张宏伟(wěi)向《红(hóng)周(zhōu)刊》分析表示，业绩出(chū)现明显改善的房企，主要(yào)是因为(wèi)过去两三年时间，尤其是在(zài)2021年下半年民营房(fáng)企不怎么投资(zī)拿地(dì)之后，国有企(qǐ)业仍在持(chí)续性地拿地，且(qiě)主要集中在(zài)核心城市，投资力(lì)度较大(dà)。投资的驱动能够推动房(fáng)企销售业绩的增长，从(cóng)而在2023年一季度市场恢复但仍处于调(diào)整的过(guò)程中，能够(gòu)保有一个正增(zēng)长。

　　不(饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃bù)过(guò)张宏(hóng)伟同时也提(tí)醒(xǐng)表(biǎo)示，在房(fáng)地(dì)产的复苏过程中(zhōng)，还面临(lín)着一些(xiē)不确定性(xìng)。其实(shí)整个市场(chǎng)从四(sì)月份(fèn)开始又在往下掉。除了杭州(zhōu)、成都(dōu)等极个别城市四(sì)月环比三月相对表现较好(hǎo)之外，包(bāo)括北京、上海在(zài)内的(de)绝大多数(shù)城市都出现(xiàn)环比下滑的情(qíng)况(kuàng)。而现在(zài)五(wǔ)月的市场表现也不太乐观。按照现在的经济状(zhuàng)况(kuàng)、收(shōu)入情况(kuàng)，以(yǐ)及市场的去(qù)库(kù)存(cún)压力、企业的资金面压力，可能会(huì)出现，到六月份(fèn)房企为了半年报冲(chōng)业(yè)绩出现市场的短期反(fǎn)弹外(wài)的一个市场乏力现象。也就(jiù)是说(shuō)，第二季度、第三季度增长(zhǎng)不确定性的压力(lì)仍旧较大。

　　上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬(yáng)也向《红周刊》指出，现在整(zhěng)个房地(dì)产以及其上下游产(chǎn)业链的复(fù)苏速度都比想(xiǎng)象的要慢很(hěn)多，我们要多给一些耐心，这个时候，在房地产以及(jí)上下(xià)游就不是(shì)赚快钱的时候，只能赚他基本面的钱。但这(zhè)也意味(wèi)着，只有极(jí)为(wèi)少(shǎo)数的、做得比同行好得多的(de)企业(yè)，会伴随整个行业的弱复苏，业绩会(huì)逐步体现出来(lái)。所以只能耐心地(dì)去等(děng)待它(tā)的(de)基本(běn)面不断地凸显出来(lái)，这需要时间。

　　（本(běn)文(wén)已刊发于(yú)5月(yuè)13日《红周刊》，文中提及(jí)个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）

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