其一是国际高(gāo)油(yóu)价导致的输入性成本(běn)压力(lì)仍在约束(shù)利润改善，3月营(yíng)业成本对当月利润拖累幅度(dù)仅收窄2.1个(gè)百分点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍然较(jiào)深。

　　其二是今年(nián)降(jiàng)费(fèi)政策未再(zài)明显新增，加之(zhī)部分企业开(kāi)始(shǐ)补缴社保(bǎo)费，企业(yè)费用同比压力开始加(jiā)大，3月费用(yòng)对当月利润拖(tuō)累幅度大幅扩(kuò)大6.1个百分(fēn)点至-9.5个百分(fēn)点。2022年社保(bǎo)缴费缓缴等一系列新(xīn)增降费政(zhèng)策持续改善企(qǐ)业费用率，对2022年全年工业企业利润增速构成较强支撑(chēng)，全年拉(lā)动工业企业利润同比增速6个百分点。但(dàn)从今年开(kāi)始前期社保费降费的企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社保费(fèi)，加之今年未再新增(zēng)更(gèng)大(dà)力度(dù)的(de)降费政策(cè)，从同比视角来看费(fèi)用对(duì)于(yú)工业企业(yè)利润的(de)拖累开始显现。

　　二、营收：消费短期较快恢复加(jiā)之投资韧性支(zhī)撑营(yíng)收增速回升(shēng)，但(dàn)高(gāo)油价仍(réng)构(gòu)成约束。

　　3月工业企业(yè)营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业营收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明(míng)显(xiǎn)，抵消了PPI回落对于名(míng)义营收增速(sù)的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机(jī)通信电子(zi)设备（高基数下(xià)仍改(gǎi)善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递延需求(qiú)释放以及汽车集中降价等对于短(duǎn)期消费(fèi)需求的推动。其次，煤(méi)炭冶金产(chǎn)业链(liàn)营(yíng)收增速(sù)（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善，显示保交楼(lóu)政策推动地(dì)产建(jiàn)安投(tóu)资构(gòu)成(chéng)支撑，但(dàn)石油化工产业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于(yú)石(shí)化(huà)产业链相关行业需(xū)求(qiú)持续构成抑(yì)制。

　　三(sān)、成(chéng)本率：虽(suī)然(rán)煤(méi)价回落(luò)已在缓和中下游成本压力，但高油价继(jì)续构成(chéng)输入(rù)性(xìng)成本传导

　　3月工业企业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏大，尤(yóu)其(qí)是高油价(jià)下(xià)的国(guó)内石化产业链，成本率同(tóng)比增量扩大(dà)14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高(gāo)于其他(tā)行业。由于(yú)我国石化产业链(liàn)主要为中下游(yóu)，上游环节在海外主要(yào)原油寡头国家，因而国(guó)际(jì)高油(yóu)价带(dài)来的上游利润改善无法被国(guó)内产业链吸(xī)收，国(guó)内以中下游(yóu)为主的石化产业链反而会在高油价下受到输入性(xìng)成本(běn)压力，也即3月的情(qíng)况。相较而(ér)言，煤炭产(chǎn)业链上中下游均(jūn)在国内，所以虽(suī)然3月(yuè)煤炭冶(yě)金产(chǎn)业(yè)成本率同比增(zēng)量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下行导(dǎo)致煤炭(tàn)产业链上(shàng)游成本率被动走高、利(lì)润承压，而中下游成(chéng)本(běn)率实际上(shàng)是改善的（成本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更(gèng)靠近下游(yóu)的消费行业成本率也(yě)明显改善（同比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下游消费行业利润(rùn)仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业(yè)链利润在高(gāo)油价下(xià)仍承压。

　　分行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游消费(fèi)行业面临(lín)最大的(de)成(chéng)本压力改善和积极的营业(yè)收入回(huí)升，因而(ér)下游消费行业利润增速恢(huī)复继续好于其他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车(chē)、计算机通信电子设备、家(jiā)具等行(xíng)业利润增(zēng)速(sù)均(jūn)改善20-50个百分点。煤炭冶金产业链虽然整体(tǐ)利润增速仅(jǐn)小幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落(luò)导致(zhì)上游利润(rùn)下(xià)降的缘故，而中(zhōng)下(xià)游(yóu)面临的是营收改善、成本压力缓和的格局，中(zhōng)下游利润(rùn)增速改善(shàn)明显，金属制品、通用设备、非金属矿物(wù)制品等行业(yè)利润增速(sù)均改善10-20个百分点(diǎn)。相较(jiào)而言，石(shí)化产业(yè)链行业在(zài)营业收入与成本压(yā)力均承压背景(jǐng)下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关注二季度企业盈利三(sān)重风险，以及下半年潜在(zài)的(de)内生恢复空间。

　　3月工(gōng)业企业利润数据显示，虽(suī)然经济需(xū)求侧短期恢(huī)复较快，但在(zài)成本与(yǔ)费用压力背景下，企业盈利仍然承(chéng)压，而展望二季度(dù)，关注企业盈利的(de)三(sān)重(zhòng)风险(xiǎn)，其一(yī)是经济内生动能弱化。伴随递延需(xū)求主(zhǔ)导的需求脉(mài)冲性回升(shēng)过程逐步结束，经济内生动能仍面临(lín)弱化风险。其二是(shì)高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减(jiǎn)产操作，加之全球(qiú)服务消费逐步恢复，国际油价或再度(dù)走高，这也意味着成(chéng)本压(yā)力仍较大。愿你平安喜乐,顺遂无忧什么意思，平安喜乐顺遂无忧什么意思 平安喜乐顺遂无忧意思解析rong>其三是费用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓缴等，以及(jí)今(jīn)年目前(qián)降费政策(cè)更多为延(yán)续而非新增，费用率对于(yú)利润同比(bǐ)增速的(de)的拖累也将逐步显现，二季度剔除(chú)基数扰动(dòng)后的(de)企业盈(yíng)利真实修复(fù)过程(chéng)或相对缓慢(màn)。

　　而展望(wàng)下半年，经济内生动能的复苏可以期待(dài)，两大领(lǐng)先指标已经验(yàn)证，其一是(shì)居民消费倾(qīng)向结束持(chí)续一年(nián)的(de)下滑过(guò)程，消费信心(xīn)逐步(bù)恢复，其(qí)二是保交楼政策已(yǐ)推动上半年地产建安投资和竣工积极回(huí)补，有望拉动下半年汽(qì)车、家电(diàn)、家具等(děng)后周期大宗消费，重点关注下半年(nián)经(jīng)济内生动能逐步复苏、国际(jì)油价涨幅(fú)逐步趋缓后(hòu)工业(yè)企业(yè)利润的修复空间(jiān)。

　　内容节选自申万宏源宏观研究报告：

　　《被市场(chǎng)低估的成本与费用压力——工业企业(yè)效益数据点评（23.03）》

　　证券分(fēn)析师：屠强王胜

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