《基金经理投资笔记》宏(hóng)观策略(lüè)系列(liè)

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现财(cái)富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士(shì)），创金合信(xìn)基(jī)金基金经理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上期(qī)分享中（查(chá)看原(yuán)文），我们(men)提出了5月是乱花渐欲(yù)迷(mí)人(rén)眼，一个(gè)大(dà)的背景是市场进(jìn)入(rù)了战略相持阶段，进攻和(hé)防守的(de)理由都(dōu)不是非常(cháng)清晰(xī)。周末中央(yāng)发(fā)布(bù)长期的产业(yè)政(zhèng)策，基调是(shì)清晰的，但(dàn)那是诗和远方，是战略性(xìng)的布局，很(hěn)多(duō)投资者更喜欢战术性的(de)机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦年(nián)度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸引了全球投资者的目光，投资者(zhě)总希望可以(yǐ)从中寻(xún)找到投资的秘(mì)诀，价值(zhí)投(tóu)资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决(jué)策者对(duì)宏(hóng)观环境的担(dān)忧，对数字技(jì)术的批(pī)判，很多与(yǔ)会者收获的可能不是清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很重要(yào)的理由(yóu)是根据(jù)惯例(lì)，银(yín)行保(bǎo)险(xiǎn)等利(lì)好(hǎo)兑现(xiàn)后往(wǎng)往是市场(chǎng)开(kāi)始调整(zhěng)的开始(shǐ)。A股投资历(lì)来是(shì)有季节性的(de)，但(dàn)这未(wèi)必(bì)是(shì)历史的(de)铁律，比如2022年5月市场(chǎng)在新的政策(cè)基调下开始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑到当前的市(shì)场背景已经(jīng)和(hé)之前有(yǒu)很大的不同。当(dāng)前市场进入战略僵持阶段的一个重要(yào)理由是(shì)除了逻辑推演，很多重要问题很难用清(qīng)晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是(shì)见(jiàn)好就收(shōu)或者谋定而后动，因(yīn)此(cǐ)才有了(le)上述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已经提(tí)前(qián)交易了政策的(de)方(fāng)向，而且(qiě)今年国内的政策本身(shēn)也不(bù)是大开大(dà)合。新出台的政(zhèng)策(cè)更(gèng)多地在落实上，较少(shǎo)新的提法(fǎ)。

　　第二，从外(wài)部看，美联储依然(rán)在通胀(zhàng)、就业数(shù)据、金融(róng)数据和增长数据传(chuán)递的混乱信息中(zhōng)纠结(jié)。

　　第(dì)三，从(cóng)投资主线看，数字(zì)经(jīng)济和中特估依然既有政策(cè)、也有业(yè)绩或(huò)者有未来预期的业绩改(gǎi)善，但短期游戏(xì)、传媒、中(zhōng)特估与其(qí)他板(bǎn)块分(fēn)化较为极致，也是(shì)不争(zhēng)的事实(shí)。除了这两条主(zhǔ)线外，金融、消费和公用事(shì)业有反弹，但难以(yǐ)成(chéng)为持续的配置主题，新能源(yuán)崩坏的筹码预期也决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行为(wèi)看，投(tóu)资者(zhě)并(bìng)未形成一(yī)致预期。随着一季报的披露，市场(chǎng)阶(jiē)段(duàn)性发挥了对盈利现实(shí)的定价效率(lǜ)。具体表现为，业绩出现一定修(xiū)复(fù)和表现有韧性的金(jīn)融、中药(yào)、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现(xiàn)较好，家电此(cǐ)前也有一定表现。不(bù)过，随着业(yè)绩的(de)公布反而出现了一定的买预(yù)期卖现实的操(cāo)作(zuò)。当(dāng)然(rán)，相对而言市场也有定价效率不稳定的一面，同(tóng)样是业绩修复或有韧性(xìng)的农林牧渔、新能源和(hé)消(xiāo)费(fèi)板(bǎn)块，整体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵(jiāng)持的原(yuán)因(yīn)：一季报显示企业盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期市场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于(yú)缺乏(fá)特别明显的(de)亮(liàng)点，TMT主线(xiàn)前期超额收(shōu)益过(guò)于显著，目(mù)前除了游戏、传媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细分领(lǐng)域阶(jiē)段性有所回调。中特(tè)估相关的基建、银行、石油、出版等(děng)板(bǎn)块盈利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在最近(jìn)市(shì)场调整的时候整体表现较好。在这两条我们看(kàn)好的全年(nián)主线之外，市场部分定价(jià)了一季报行情，但核心(xīn)问题(tí)在于当前(qián)盈利仍(réng)处在磨(mó)底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶(tǒng)油，A股的盈(yíng)利还在下滑(huá)，这意味着短期盈利很难撑(chēng)起(qǐ)A股系统性的行(xíng)情(qíng)。所以，我(wǒ)们看到这两(liǎng)条主线之外其他业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的(de)幅度都相对有(yǒu)限。消(xiāo)费(fèi)的盈利有(yǒu)一定的(de)修复(fù)，而市场由于前期的悲观情(qíng)绪尚未对其定价，这(zhè)可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布(bù)局是(shì)清(qīng)晰(xī)而明(míng)确的(de)：政策(cè)关注产业升级(jí)和人的问(wèn)题

　　近期国内也(yě)处于一个会议密(mì)集召(zhào)开(kāi)的阶段，政治局(jú)会议、中央财经委会议和国(guó)常会相继召(zhào)开。决策(cè)层对于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏(sū)势头不稳的问题(tí)，有着清醒的认识，短期(qī)的工作重点(diǎn)是恢复(fù)和扩大需求，但同时(shí)也明确不(bù)会再走老路——不会通过(guò)低水(shuǐ)平的债务(wù)扩张来刺激经济，而(ér)是聚(jù)焦(jiāo)实体经济(jì)的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代(dài)产(chǎn)业体(tǐ)系下的融合发展

　　这次财经委会议的一个新提(tí)法是“坚持三次产业融合发(fā)展，避(bì)免割裂(liè)对立；坚(jiān)持推动(dòng)传(chuán)统产业转(zhuǎn)型升级，不(bù)能(néng)当成(chéng)‘低端产业’简单退出”，这个提法(fǎ)很重要。我们(men)去年(nián)底强调接下来一段时间的政策需要强调均衡性和系统(tǒng)性，才能形成经济(jì)发展的合力。卡脖子的领域要重点支持和发(fā)展，但(dàn)是经济(jì)的运行是一(yī)个完整的系统，生产和消费、实(shí)体经(jīng)济(jì)和(hé)金融支撑、高科技领域和(hé)低技术领(lǐng)域、融资-设计-制造—物流-销售-服(fú)务等(děng)各方面(miàn)需要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢复，才能够真(zhēn)正把(bǎ)需求拉动起来。不(bù)能够孤立、片面地理解和(hé)执行(xíng)政策(cè)，毕竟即(jí)使是芯片这么最(zuì)高科(kē)技(jì)的领域(yù)，它(tā)的下游需求也主要来自消费电子产品中的手机、汽车、智能家居等(děng)等，没有需求的拉(lā)动，产业(yè)的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质(zhì)量的人(rén)才红利(lì)

　　另(lìng)外，最近政策(cè)讨(tǎo)论的一个(gè)重(zhòng)点(diǎn)是人(rén)，作为(wèi)投(tóu)资生产拉动(dòng)核心(xīn)的企(qǐ)业家、作为人(rén)力资源重点的人才、承载民族(zú)未来的新生(shēng)人口、需要关注的老龄人(rén)口(kǒu)。当前中国的发展逐渐从资本和(hé)劳动要素(sù)拉动转向(xiàng)人力(lì)资源拉动(dòng)，技术(shù)创(chuàng)新成(chéng)为(wèi)能否(fǒu)突(tū)破内(nèi)外部约束的关(guān)键。技术创新(xīn)能力取决(jué)于制(zhì)度保障下的(de)主观能动性，在经历了过去(qù)几年的(de)非常(cháng)态(tài)之后，在内外(wài)部不确定(dìng)性的制约(yuē)下，如何让(ràng)当前每个(gè)主体(tǐ)充满信心、充满主观能动性(xìng)，是政策的(de)重心。以人(rén)工(gōng)智(zhì)能(néng)为(wèi)代表的(de)数字经济大发展(zhǎn)，有可(kě)能(néng)能够帮助我们适当(dāng)缩(suō)小国际竞争中人力资源的差(chà)距，这需要从一(yī)个更高的角度(dù)理解人工(gōng)智能和数字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍从容：乱战之后的(de)投资路径

　　5月的(de)市场，看起来(lái)是战略僵(jiāng)持阶段(duàn)的乱战。接(jiē)下(xià)来的(de)政策力度和效果有多(duō)大(dà)、盈利能(néng)否(fǒu)实质性的反(fǎn)弹、经济(jì)复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的(de)压力、海外的(de)潜(qián)在(zài)风(fēng)险(xiǎn)到底(dǐ)有多大、美联储到底下(xià)一步面临的(de)是什(shén)么样的经济形(xíng)势等，投资者希望渐(jiàn)次判断上述一系列的重(zhòng)要问(wèn)题的程度，并据(jù)此进(jìn)行布(bù)局。

　　从这个意义上讲，5月交(jiāo)易机会可能(néng)更均衡(héng)、但也更脆(cuì)弱，当(dāng)前(qián)可能是一个(gè)布局的好(hǎo)阶段，而(ér)未必会是收获(huò)的(de)阶(jiē)段。投(tóu)资(zī)者需(xū)要(yào)多(duō)一点耐心，风浪越(yuè)大(dà)，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这(zhè)是(shì)我们(men)从巴菲特历次(cì)股东大(dà)会上看到价值投资者很重要的一个特质，即我(wǒ)们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时的，随着(zhe)事(shì)实(shí)的(de)清(qīng)晰，投资路径也将(jiāng)会(huì)非常明确。这个路径，我(wǒ)们从产业(yè乌克兰人口多少亿人2022，乌克兰有多少人口2020)视角(jiǎo)做了一(yī)下梳理，供投(tóu)资者参(cān)考。

　　具(jù)体而言：投资的上(shàn乌克兰人口多少亿人2022，乌克兰有多少人口2020g)限(xiàn)是产业(yè)现(xiàn)代化，科技自(zì)主可用，数字(zì)化、高端化与智能化是明确(què)的诗与远方，需要进行战略布局。投资的下(xià)限是避免系统性的(de)风险(xiǎn)，在(zài)现代化的(de)产(chǎn)业(yè)转(zhuǎn)型(xíng)中(zhōng)，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐的产(chǎn)业是不能进行战(zhàn)略布局(jú)的。投资(zī)的中(zhōng)间状态(tài)是周期(qī)与消(xiāo)费行(xíng)业，是战术性的(de)布局。

　　产业(yè)视角(jiǎo)下的投资(zī)路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博(bó)士，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济(jì)学家，投委(wěi)会(huì)委员兼秘书(shū)长，宏观策(cè)略配(pèi)置部(bù)总监，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部总监，南(nán)开大学经济(jì)学博士(shì)，清华大学管理科学与工程(chéng)博(bó)士后。学术(shù)研究与(yǔ)教学以(yǐ)及宏观经济走势、金融产品分析等实(shí)务领域(yù)经验(yàn)丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直(zhí)致力于在(zài)周期波动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国(guó)经济(jì)看作一份资产(chǎn)，通过(guò)资本资产定价的方式来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此前履职博时基金，负责宏(hóng)观策略(lüè)、宏观(guān)政(zhèng)策、大类(lèi)资产配置与(yǔ)择时(shí)研(yán)究。武汉(hàn)大学学(xué)士，上(shàng)海财经大学经(jīng)济学硕士、博士，中国社科院经济学博(bó)士后，学术论(lùn)文多(duō)发表于(yú)国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：昆明苹果手机维修|苹果电脑维修|iPhone维修|iPad维修|iPod维修|MacBook维修|iMac维修|三星手机维修|HTC手机维修|昆明安瓦手机电脑云南维修中心 乌克兰人口多少亿人2022，乌克兰有多少人口2020