文|招(zhāo)商宏观张静静团队

　　核心(xīn)观(guān)点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发(fā)布4月(yuè)全国规模以上(shàng)工(gōng)业企业绩效(xiào)数据。4月份，规模以(yǐ)上工(gōng)业企业营业收入累计同比增长0.5％；规模以上工业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利(lì)润累计同比(bǐ)增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然(rán)处于(yú)探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业(yè)利润的(de)量、价、成本三因(yīn)素(sù)框架看，我们认为(wèi)，此轮工业企业(yè)利(lì)润(rùn)增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本轮(lún)工(gōng)业企业利润累(lèi)计增速的下(xià)探(tàn)幅度之深和持续时(shí)间之长是PPI下行和(hé)其他多种因(yīn)素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长以及费用率偏高严重制约工(gōng)业(yè)企业利(lì)润爬坡速(sù)度 。

　　从详细拆解(jiě)数(shù)据(jù)看：1）与去年同期相比，工业企业(yè)经营绩效的增长压力(lì)依(yī)然较大，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账款(kuǎn)平均(jūn)回收期进一步增加(jiā)。2）分(fēn)所(suǒ)有制类型(xíng)来看，外(wài)商及港澳台商和私营企(qǐ)业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国有工业企业(yè)和(hé)股份制企(qǐ)业利润累(lèi)计同比(bǐ)降幅进一步扩大。3）上(shàng)游采选(xuǎn)业中(zhōng)非金(jīn)属矿采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选的利润增速表现较(jiào)好(hǎo)，石油和天然气(qì)开(kāi)采等其他(tā)行业的利润增(zēng)速降幅依然较大；中(zhōng)游原材料加工业和装备(bèi)制(zhì)造业的利润(rùn)增速(sù)出现(xiàn)明(míng)显分化，中游(yóu)原材(cái)料加工业的利润增速均为负，是整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速的主要拖累(lèi)，中游装备制(zhì)造业利润增(zēng)速回升幅度较大，成为(wèi)整体工业企业利润增速(sù)的主要拉动项(xiàng)。在价格(gé)水(shuǐ)平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业内部的利润增速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而(ér)言，与上(shàng)个(gè)月(yuè)相比(bǐ)，4月份(fèn)公布的工业企业利(lì)润数(shù)据已(yǐ)表现出明(míng)显的探底爬坡信(xìn)号：一(yī)，营(yíng)业利润累计增速爬升(shēng)的行业进一(yī)步增多；二(èr)，营业收入增速由负转正(zhèng)，营(yíng)业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继(jì)续(xù)成为(wèi)拉动工业企业利润增速回升(shēng)的主要拉动(dòng)力。按(àn)当月利润增速计(jì)算(suàn)，4月份表(biǎo)现较好的(de)行业主要有：汽(qì)车制造、 铁路(lù)、船舶、航空(kōng)航天和其他运输设备制造业(yè) 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器(qì)仪(yí)表制造业(yè)、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气及水(shuǐ)的生(shēng)产和供应业(yè)电力(lì) 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营业(yè)利润累(lèi)计同比增速降幅小幅收窄，但依然处(chù)于探底爬坡过程中。从决(jué)定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框架(jià)看(kàn)，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润增速由正转负的(de)原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计增速的下探幅度(dù)之深和持续时间之长是PPI下行(xíng)和其他(tā)多(duō)种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时间偏(piān)长以及费用率偏高严重制约工业企业利润(rùn)爬坡(pō)速度。

　　与(yǔ)上个(gè)月相(xiāng)比，39个主(zhǔ)要细分行业中(zhōng)，有(yǒu)26个行业的营(yíng)业利润(rùn)累计增速出现回升，其他13个(gè)行业的营业利润累计(jì)增速均出(chū)现回落(luò)，其中(zhōng)回落(luò)幅(fú)度(dù)较大的行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是农副食品加工、煤炭开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织(zhī)服装、服饰等行业，回升幅度较(jiào)大的行业主要是(shì)机(jī)械和设(shè)备修理、汽车制(zhì)造(zào)、通(tōng)用设备制造、橡胶和塑(sù)料制(zhì)品等行业。

　　具(jù)体来看：

　　与去年同期(qī)相比，工业企(qǐ)业(yè)经营绩效的增长(zhǎng)压力依然(rán)较大，与(yǔ)3月(yuè)份相比，产成品存(cún)货(huò)周转(zhuǎn)天(tiān)数(shù)和应收账款平均回收期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规模(mó)以上(shàng)工业企(qǐ)业(yè)累计每百元营(yíng)业(yè)收入中的成(chéng)本(běn)为(wèi)85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加(jiā)0.88元（环比增加0.09元）。产成品(pǐn)存(cún)货周转天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回(huí)收(shōu)期(qī)为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制类型来看，外商及港澳台商和(hé)私营企业利(lì)润累计同比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业企业和股份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有(yǒu)工业企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计(jì)同(tóng)比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外(wài)商(shāng)及港澳台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中非金属(shǔ)矿采(cǎi)选、有色(sè)金属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天然气(qì)开采等其他行业的利润增速降幅依然(rán)较大(dà)。

　　数据显(xiǎn)示，非金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿(kuàng)采选的增速(sù)依(yī)然为(wèi)正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石(shí)油和天然气开采(cǎi)、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业、废物资源综合利用的增速为负(fù)，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加(jiā)工业(yè)和装备制造业的(de)利润增速出(chū)现明显分化。中游原材料加(jiā)工(gōng)业的利润增速(sù)均为负，尽管与(yǔ)上(shàng)个(gè)月相比，利(lì)润增速(sù)跌幅普遍收(shōu)窄(zhǎi)，但依然是整体(tǐ)工业企(qǐ)业(yè)利润增速的(de)主(zhǔ)要拖累。中游装备制造业利润增速(sù)回(huí)升幅(fú)度较大，成为整体工业企业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拉动项。其中通用(yòng)设(shè)备制造、铁(tiě)路船舶航(háng)空(kōng)航天(tiān)、电气机械及器材制造、仪器仪(yí)表(biǎo)制(zhì)造增幅延(yán)续(xù)上个月亮眼趋势(shì)，得益(yì)于国内汽车(chē)销售量(liàng)的提(tí)升(shēng)和汽车产(chǎn)业链出口强劲，汽车(chē)制(zhì)造业的(de)利润增速(sù)降幅由负转(zhuǎn)正，此外叠加去年同期(qī)基数较低，汽车制造业当(dāng)月(yuè)利润(rùn)增速(sù)高达20倍。

　　数据(jù)显示，化学原料化(huà)学制品跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专用设(shè)备制造(zào)、石油煤(méi)炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化(huà)学(xué)纤维制造、金属制品、计算机(jī)通(tōng)信和(hé)电子设(shè)备(bèi)跌(diē)幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪(yí)表制造、通用设备(bèi)制造(zào)、铁路船(chuán)舶航空(kōng)航(háng)天、电气机(jī)械及器(qì)材制造增幅(fú)依旧为正，并且增(zēng)速出现明显(xiǎn)回升，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增(zēng)幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况(kuàng)下，下游行业内(nèi)部的利润(rùn)增速反(fǎn)弹乏(fá)力，文(wén)教工美体(tǐ)育(yù)娱乐用(yòng)品、食品(pǐn)制造、纺织(zhī)业(yè)、家具制(zhì)造等多个行(xíng)业的(de)利润增速跌幅放缓，但依然为负(fù)；农副(fù)食品加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰等多个行业的利润跌幅(fú)继续扩(kuò)大(dà)。往后看，价格水平、内部需求、外部需求转(zhuǎn)好速度(dù)较慢，这也意味着下游行业的(de)利(lì)润增速向(xiàng)上爬(pá)坡的(de)节奏(zòu)大概率偏(piān)缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制(zhì)品和医(yī)药制造跌幅扩大，分(fēn)别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育娱(yú)乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家具制造和(hé)印刷和记录媒介利润降幅放缓，但持续维(wéi)持(chí)低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录(lù)得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶(chá)制造利(lì)润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共事业中的(de)机(jī)械和设备修理、电力热力利润(rùn)增速相对较高(gāo)，燃(rán)气(qì)生产和供应利润增速降幅收窄。其中机械和(hé)设备修理利润累计增速上升(shēng)幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电力热力利润累计同比(bǐ)增速(sù)收窄，但仍(réng)然保持(chí)高速增长(zhǎng)，4月收录(lù)47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生产(chǎn)和供应(yīng)增(zēng)幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气(qì)生产(chǎn)和供应(yīng)降(jiàng)幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个(gè)月相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利(lì)润数据已表(biǎo)现出明(míng)显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡信号(hào)：一，营业利润累计增(zēng)速爬(pá)升的行业进一(yī)步增(zēng)多；二，营业收入增速由(yóu)负转正，营业利润增速降幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后看，中游(yóu)装备制造业有望继续成为(wèi)拉动工(gōng)业企业利润(rùn)增速回升的主要拉动(dòng)力(lì)。汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航空航(háng)天和其他运(yùn)输设备制(zhì)造业 、通用设备制造业、电气机械(xiè)及器(qì)材制造业、仪(yí)器仪表制造业、文教(jiào)、工美(měi)、体育和娱乐用品(pǐn)制造(zào)业(yè)、橡胶和塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及(jí)水的生产和供应业 。

　　正(zhèng)如我(wǒ)们在(zài)《今年工业企(qǐ)业(yè)利润增速能否转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从2000年(nián)开始计算），如果按最(zuì)近两次(cì)探底历史来演(yǎn)绎(yì)的话，至少(sh5k是多少钱，5k是多少钱人民币ǎo)还要在(zài)负(fù)值(zhí)区间爬(pá)坡7-8个(gè)月(yuè)左(zuǒ)右的时间，预计工业企业利润增速转正最早也需等到四季(jì)度(dù)。目前我国仍面临(lín)内需增长缓慢(màn)和外(wài)需疲弱的(de)“弱复(fù)苏(sū)”阶段(duàn)，这直(zhí)接导致企业的(de)产能利用率持(chí)续下滑。此外，叠加营(yíng)业成本高(gāo)居不下导致的内部压力，本轮工业企(qǐ)业利润增(zēng)速反弹速度大概率较为缓(huǎn)慢(màn)。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上(shàng)内容来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增速(sù)明显回升——2023年(nián)4月工(gōng)业企业利润分(fēn)析》报告，报告作者张静静、张一平，联系人罗(luó)丹

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