王(wáng)剑，CFA

　　每次银(yín)行股跌(diē)至(zhì)过度低估时(shí)，股息(xī)率相应提升，会吸引绝对收(shōu)益资(zī)金买(mǎi)入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银行股(gǔ)已上涨半(bàn)年，又一(yī)次因绝对收(shōu)益资(zī)金追逐高股息而(ér)上(shàng)涨。

　　重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗trong>但事实上(shàng)，银行业经营层面(miàn)，也已经(jīng)悄然发生一些(xiē)向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉得银行(xíng)股是这几天才开始上(shàng)涨，那(nà)么就大错特错了。事(shì)实(shí)是(shì)：

　　银行股自(zì)2022年10月底见底之后，已经持续上涨(zhǎng)了足足半年时(shí)间(jiān)了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部(bù)分银行股(gǔ)涨幅(fú)甚(shèn)至达到(dào)50％以上，非常可(kě)观。当然，中(zhōng)间(jiān)也不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅速反弹。过完2023年春节后，却(què)冲(chōng)高回(huí)落，调整了近两个月(yuè)时间，跌(diē)幅不大，不到10％。然后于3月底开始上涨，近期(qī)加(jiā)速上涨。

　　这(zhè)种事情并不是第一次(cì)发生(shēng)。过去银行股的大(dà)行情，都是在悄无(wú)声息中默默上涨(zhǎng)的，因(yīn)为银行股平时关注度并不高。等(děng)到(dào)因几(jǐ)根大线(xiàn)性而吸引(yǐn)大家来关注时，已经涨幅不(bù)小了(le)。

　　上(shàng)一次类似的事情是2014年。或许(xǔ)经历过的(de)人(rén)都能记得，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金融股(gǔ)拔地而起。但在(zài)此之前，银行指标大(dà)约在3月见(jiàn)底，然后不声不响地开始回升，到11月时，8个(gè)月左右(yòu)时间，涨幅22％。

　　其(qí)他几次(cì)银行(xíng)股见底(dǐ)，也有类似的情况(kuàng)：没(méi)有明确(què)利好(hǎo)，没有明确新闻，银(yín)行(xíng)股(gǔ)却自己慢慢(màn)从底部爬起(qǐ)来了(le)。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因为很难验证。如果确实没有实(shí)质(zhì)性利好，那么只能从资金面去猜测：可能是(shì)估(gū)值便宜到很多资金(jīn)愿(yuàn)意(yì)出(chū)手了。由于银行盈(yíng)利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意(yì)味着(zhe)股息率高(gāo)。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越低则(zé)股息率越(yuè)高。

　　而若PB低(dī)至(zhì)一定水平时，股息率就(jiù)会非常诱(yòu)人。比如(rú)近年来，大行的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左右(yòu)，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计(jì)算出来的股息率高达6.6％，非(fēi)常可观(guān)。

　　这就好比一只票(piào)息率(lǜ)6.6％的可转债。如(rú)果盈利能力保持(chí)，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能(néng)享受资本利得。当然，如(rú)果股价再跌(diē)，或(huò)盈利能力（ROE）、分红率(lǜ)下降，则会遭(zāo)受(shòu)损失(shī)。但由于(yú)ROE已在底部，近(jìn)期很难再降了。因(yīn)此，这(zhè)就非(fēi)常像一(yī)张可转(zhuǎn)债，其市价下跌(diē)时，会有个估值下(xià)限，即“债券价(jià)值”。

　　于是，其(qí)投资(zī)价值就出来了。如果这张“可转(zhuǎn)债”的票(piào)息(xī)率高到一(yī)定程度，显(xiǎn)著高过一些资金的成本，那么(me)这(zhè)些资金自然愿意参与。

　　这样，银行股就形(xíng)成一(yī)个隐(yǐn)形的“估值底”，当(dāng)估值低至(zhì)一定水平时，股息(xī)率诱(yòu)人，就会有人参与。

　　当然，这个估值底在某些情况下会被(bèi)打(dǎ)破，即因为一些(xiē)负面因素的存(cún)在，导致市场先生觉得银(yín)行(xíng)股的估值(zhí)或(huò)盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁(shuí)在卖

　　因此，银行股那种悄无声息的底(dǐ)部(bù)，可能(néng)并没有(yǒu)什(shén)么实质利好，就是有些看(kàn)中股(gǔ)息率的资(zī)金默(mò)默买入，把底(dǐ)部给买出来了(le)。

　　这是些什么样(yàng)的资(zī)金呢(ne)？

　　首先可(kě)以排除的就是以股票(piào)型公募基金为(wèi)代表的机构投资者(zhě)。因为(wèi)他们(men)的考核要求是相对收益，因此在(zài)大多数时(shí)候，他们不会因为股息率(lǜ)诱人而买入，他们的任务(wù)是战胜自己基金的基准，或(huò)者战胜(shèng)可比基(jī)金同仁(rén)。所以，即使股息(xī)率(lǜ)高，他(tā)们(men)也很(hěn)难做出赚(zhuàn)取股息(xī)率的决(jué)策，这不(bù)是(shì)他(tā)们的(de)考核目标。

　　因此，银(yín)行股从底(dǐ)部开始悄悄上涨的这段时间，公募基(jī)金参与很(hěn)低，这次也不例外。

　　从数据上也可验证：从33家(jiā)银行股(gǔ)2022年底基(jī)金持仓(cāng)比重来看，比重(zhòng)越低(dī)，期间（过(guò)去半(bàn)年(nián)，后同）涨幅越(yuè)大，比重越高(gāo)则涨(zhǎng)幅(fú)越小。

　　除了公(gōng)募基金，其他类似(shì)考核的(de)机构投资者也是(shì)类似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第一季度较上年末(mò)，大部分A股银行(xíng)股的基金持仓比例是下降的，有些个股(gǔ)甚至降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度基(jī)金持股比重降幅；单位：个百分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指(zhǐ)数走(zǒu)了个(gè)过山车，先是上涨，然后春(chūn)节后(hòu)下跌（这(zhè)段时间(jiān)刚好是人工(gōng)智能(néng)概念股大涨，因此机(jī)构投资者有可能是卖出银行等股票，换仓(cāng)至计(jì)算机股票）。到了4月初，人(rén)工智(zhì)能等板块行情回(huí)落后，银(yín)行股(gǔ)重拾升势，且(qiě)涨幅加速。春节后的这段时间，银行股刚好和(hé)人工智能(néng)走(zǒu)出了(le)一个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个人(rén)、外资、自(zì)营(yíng)、保(bǎo)险、资管等，则可能(néng)是买入(rù)的。因(yīn)为这些资金不考核(hé)相对收益，更多的是追求绝(jué)对(duì)收益，因此有(yǒu)可能是高股息股(gǔ)票的青睐者(zhě)。

　　而决定他们(men)买入的因(yīn)素(sù)中，资(zī)金成本应该是个重要因素。目(mù)前(qián)，我国近期市场利率较低、资金充(chōng)沛，其他(tā)可替代的投资机会较(jiào)少，因此股息率显得诱人。同时，美国(guó)加息接近尾声，他们的资金成本也有望下行，我国(guó)高股息股(gǔ)票也(yě)有吸引力。

　　然后我们通过数据来加以验(yàn)证。

　　从2023年一季(jì)度情(qíng)况来看，外资确实在买入(rù)大行，并且(qiě)数量还不少(shǎo)。不过保险资金却是有进有(yǒu)出，这一点(diǎn)有点与我们预(yù)期不(bù)符。基金主要在卖出。此(cǐ)外(wài)，还(hái)有些一般法人、其他投资者在买入。

　　（一(yī)季度(dù)各类投(tóu)资者持股(gǔ)变化数；单位：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整体而言，结论(lùn)大致成立，即：在银行股(gǔ)估(gū)值(zhí)极低的时(shí)候，追求绝对收(shōu)益的(de)资(zī)金买入了高股息率的个股。

　　从(cóng)散点图(tú)上也可(kě)以清晰(xī)看(kàn)到这一(yī)点：

　　因此，这次(cì)行(xíng)情，和(hé)历史上很多次银行底部启动(dòng)一样，很可能是青睐高股(gǔ)息率(lǜ)的资(zī)金，买(mǎi)入(rù)低估值、高股息率的银行(xíng)股。而他们的(de)口味与(yǔ)公募基金刚好是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分(fēn)析，说明了过去半年(nián)的银行股(gǔ)行情(qíng)，是(shì)追求(qiú)绝对收益的资金，买入了高股息(xī)率的银行股。眼下，很(hěn)多(duō)银(yín)行(xíng)股股(gǔ)息(xī)率依然较(jiào)高，而资金面依然宽松，那么这些高股息率股票对绝对收益资(zī)金(jīn)依(yī)然是有吸引(yǐn)力的。

　　那么在(zài)银(yín)行业的经营层面(miàn)，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾经提出，过(guò)去(qù)三年期间的一些(xiē)特殊政策，已经出现调整(zhěng)的迹象，银行业将(jiāng)要进入(rù)新的均(jūn)衡格局。比如，在普惠小微领域(yù)，过去几年大行承担了一些监管要求，每年普(pǔ)惠小微信贷的增长非常(cháng)快，投放利率很低，这对(duì)小微(wēi)金(jīn)融市场格局造成了较大(dà)影响(xiǎng)，尤其是对(duì)一些原(yuán)来(lái)从事小微业务(wù)的中(zhōng)小(xiǎo)银行造(zào)成压力。

　　【深(shēn)度】大小行(xíng)小微(wēi)金融逐(zhú)步达到(dào)新均(jūn)衡(héng)

　　而(ér)在4月27日，银保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力提升小微企业金(jīn)融服务质(zhì)量的(de)通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作(zuò)要求有(yǒu)了一些调整。比如(rú)，不再提“两增”（指单户(hù)授信总额1000万元以(yǐ)下小微企业(yè)贷款同比增(zēng)速不低(dī)于各项(xiàng)贷款同比增速，有贷款余额的户(hù)数不低于上(shàng)年(nián)同期水平(píng)）要求，不再刚性要求降低小微(wēi)信贷利(lì)率(lǜ)，而(ér)是要求“合理确(què)定贷款利(lì)率”，不再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除(chú)了小微金融领域，其他方面的工作要求也(yě)陆(lù)续从过去三年的阶段性(xìng)政(zhèng)策，慢慢回归至常态化。

　　而(ér)银(yín)行业这几年(nián)由于(yú)净息差显著回落，盈利能力也渐(jiàn)渐接近(jìn)合理利润(rùn)底(dǐ)线。因为银行(xíng)业需(xū)要留存一定(dìng)的利润用于(yú)补充资本，进而支持下一(yī)期(qī)的信贷投放，因此利润(rùn)并不是越低越好，需(xū)要维持一(yī)个合理利(lì)润。而目前盈利能力已经(jīng)接近这一(yī)底(dǐ)线，所以政策也重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗会相应(yīng)调整了。

　　【随(suí)笔】什么是(shì)银(yín)行的合理(lǐ)利润和合理息(xī)差

　　可(kě)见(jiàn)，行业的一些情况已经悄悄发生变化了。

　　那么，有(yǒu)没(méi)有一种可(kě)能：那些买入高(gāo)股息股(gǔ)票的投(tóu)资者中，真有些先知先觉者，已经嗅到(dào)了不一样(yàng)的(de)味道？

　　本文为金融(róng)业研究(jiū)方法探讨。本(běn)文(wén)不是证券研究报告，不(bù)构成任何投资建议，涉及个股也仅(jǐn)为举(jǔ)例或(huò)陈述事(shì)实之用，不代表我们对他们的证券(quàn)或产品的推荐。具(jù)体投资建议请(qǐng)参考我(wǒ)们的研究(jiū)报告。

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