来源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季(jì)度，国内经济回(huí)暖主要(yào)缘于(yú)疫后复苏(sū)红利驱动，表现(xiàn)为生(shēng)产恢(huī)复推动出口形势好转(zhuǎn)，出行需求(qiú)释(shì)放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表现(xiàn)看，制造(zào)业从去年(nián)四季度的“量(liàng)价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企业或(huò)从(cóng)主动去库转(zhuǎn)向被动去库。从(cóng)景(jǐng)气度边际表现看，下(xià)游消费制造>；中游装备制造(zào)>；上游原(yuán)材料加工；服务业(yè)中，交通运输(shū)、住宿(sù)餐饮(yǐn)、房(fáng)地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距(jù)离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经济脉冲(chōng)式修复放(fàng)缓、海外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落预(yù)期(qī)逐(zhú)步(bù)兑(duì)现，消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)将成为推(tuī)动(dòng)下(xià)一(yī)阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造(zào)业，交通(tōng)运输、房地(dì)产(chǎn)等行业景气度(dù)明(míng)显提升，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特(tè)点相一(yī)致。

　　从制造(zào)业内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去(qù)年12月的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济(jì)复苏初期，供给端修复好于(yú)需求端，行业(yè)整体去库进(jìn)程(chéng)尚未结束(shù)。从行业景气度边际(jì)改善情况来(lái)看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游(yóu)原材料(liào)加工(gōng)，煤(méi)炭行(xíng)业景气度(dù)表现为高位放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后(hòu)周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业景气度(dù)较高，部分行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，电(diàn)气机械(xiè)、专用设(shè)备、运(yùn)输(shū)设备>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品>；；；通用设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游原(yuán)材料加工行业(yè)景(jǐng)气度改(gǎi)善幅(fú)度最(zuì)弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏高，多(duō)数行业仍然受(shòu)到价格(gé)下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费(fèi)回暖和产业(yè)升级或是推动下一阶段经(jīng)济复(fù)苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏(sū)红利驱动。需(xū)求方面，出行类消费(fèi)快(kuài)速复苏，前期积压(yā)的(de)购房、服(fú)务(wù)消费需求得以释放；供给方面，国(guó)内(nèi)复(fù)工复产加快推进，生产端快速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口数(shù)据好转的(de)重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后复苏红利(lì)驱动边际转弱，随(suí)着未(wèi)来海外(wài)总(zǒng)需求(qiú)回落(luò)的预期(qī)逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大(dà)概率来自于(yú)消费回暖(nuǎn)和产业升级(jí)两条主线。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时(shí)信贷数据指向(xiàng)居民“去杠(gāng)杆(gān)”势(shì)头缓(huǎn)和，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一(yī)步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺服等与出行(xíng)及地产后周期相关的可(kě)选消费也有望(wàng)进一(yī)步回暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上(shàng)修复(fù)，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有(yǒu)望改善，推动(dòng)中游装备制造(zào)景气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　风(fēng)险提示：国内经济(jì)恢复力(lì)度不(bù)及预(yù)期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本周聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预期增(zēng)长，指(zhǐ)向(xiàng)疫(yì)后(hòu)复(fù)苏(sū)背景下，国内(nèi)经(jīng)济企稳回升。但不同于海外(wài)国(guó)家疫后(hòu)复苏(sū)的规律，本轮国内疫后复苏(sū)发(fā)生在外(wài)需回落、国(guó)内(nèi)经济转向高质量(liàng)发(fā)展、居民前期(qī)“去杠(gāng)杆(gān)”的(de)过(guò)程中，因此驱动(dòng)疫后(hòu)经济(jì)复苏的力量并不均衡(héng)，行(xíng)业分(fēn)化(huà)特征(zhēng)明(míng)显(xiǎn)。因此，我们重点从行业层面(miàn)，观测当前各(gè)行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表现来看，今年(nián)一季度(dù)制(zhì)造业(yè)、交通运输(shū)业、房地(dì)产业景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度回落，与年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基(jī)期计算(suàn)各年份的(de)复合增速，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度(dù)第一产业增加值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全(quán)年增速，与近(jìn)年(nián)来(lái)加快(kuài)建设农业强(qiáng)国，推进农业农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年(nián)一季(jì)度(dù)第二产(chǎn)业增加值增速(sù)升至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季度(dù)的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去(qù)年下(xià)半年之后外需(xū)转弱、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关。而建筑业景气度明显(xiǎn)回落，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去(qù)年四季度(dù)的(de)3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三(sān)产业增(zēng)加值增速小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略高(gāo)于去(qù)年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前(qián)仍存在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行活(huó)动(dòng)恢复，交(jiāo)通运输(shū)、仓(cāng)储(chǔ)和邮政业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速明显提升(shēng)，自去年四季度(dù)的3.4％升(sh说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思ēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐(cān)饮业(yè)增加值增(zēng)速小幅回升，尽管高于疫(yì)情三年来的平均增(zēng)速，但绝(jué)对(duì)水(shuǐ)平不及2019年，指向(xiàng)供给水平恢复较(jiào)慢。而受(shòu)益(yì)于新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今年一季度房地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分(fēn)化，中下游(yóu)改(gǎi)善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我(wǒ)们采用(yòng)量（各(gè)行(xíng)业工业(yè)增加值增速）与价(jià)格（各行业(yè)工业品价(jià)格增速(sù)）分别(bié)作(zuò)为供需的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要(yào)行业自2019年以来的月度数据，首先将(jiāng)各行业(yè)增加值增速调(diào)整为以2019年为基期的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值(zhí)增速和PPI增速的(de)分位数(shù)水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年3月的分位数(shù)水平(píng)，捕捉(zhuō)其边际(jì)变化。

　　今年(nián)3月(yuè)，制(zhì)造业各行(xíng)业景气度出现普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年12月的(de)“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济(jì)复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体去库(kù)进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景(jǐng)气度(dù)边际(jì)改善(shàn)情况来(lái)看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业景气度呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制造(zào)行(xíng)业中，与(yǔ)出(chū)行、地产后周(zhōu)期相关的行业景气度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐(qí)升(shēng)”阶段。今年3月(yuè)，与(yǔ)居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的量价分位数水(shuǐ)平均处在高景气(qì)度区间(jiān)，烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行(xíng)业也呈现“量(liàng)价齐升(shēng)”的特征；食品制造景气度(dù)有(yǒu)所(suǒ)回落，农副(fù)加工行(xíng)业(yè)表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升(shēng)价(jià)跌”，二者价格下跌主要(yào)与(yǔ)高库存(cún)水平有关，今年(nián)2月，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)均处(chù)在2016年以来90％以上分位数(shù)水平；而(ér)随着防疫需(xū)求的(de)降温，医药制(zhì)造业景气(qì)度有所回落，表现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中游装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度居中(zhōng)，均(jūn)表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。一(yī)方面与原(yuán)材料成本(běn)下(xià)跌有关，另一方面，也(yě)与年初外需(xū)表现好于内需，部分行(xíng)业仍(réng)在去库进程有关。其中，电气(qì)机械、专用设备、运(yùn)输(shū)设备工业增加值增速改(gǎi)善幅(fú)度最(zuì)大，受益于国内产(chǎn)业升级(jí)、出口优(yōu)势带来的韧性驱动；其次是汽车制(zhì)造(zào)、金(jīn)属制品，改善幅(fú)度最弱的是通用设备、电(diàn)子设备(bèi)，与房(fáng)地产新(xīn)开工强(qiáng)度(dù)较(jiào)弱、消费电子(zi)行业周(zhōu)期性走(zǒu)弱有关。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加工行(xíng)业景(jǐng)气度改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水平偏(piān)高，多数行业仍受(shòu)制于价格下(xià)跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中，有色金属行业(yè)生产端改善幅度最大，3月增加值(zhí)增速位于2019年以来70％分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大宗商品下行周期影响，价(jià)格依(yī)旧承压；随着年初建筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品景气(qì)度提升，但由于库存水平偏(piān)高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链条(tiáo)行(xíng)业生产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平(píng)仍处在50％以下的景气(qì)度偏低(dī)区间(jiān)，今(jīn)年由于能(néng)源危机(jī)缓(huǎn)解，产品价格相(xiāng)较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在(zài)高位，但出现边际放缓，生产及价(jià)格水平同步回(huí)落(luò)。这与去年以来行业产能持(chí)续扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开(kāi)采产(chǎn)成品库存(cún)同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级或(huò)是推动(dòng)下(xià)一(yī)阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏(sū)主要受益于疫后复苏红(hóng)利。一方(fāng)面，消费场景恢(huī)复后(hòu)，出行类消费快速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务(wù)性需求得以(yǐ)释放；另一方面(miàn)，国(guó)内复工复产加(jiā)快(kuài)推进，保证(zhèng)供给端的快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释(shì)放效果(guǒ)转弱，随(suí)着未来海外总(zǒng)需(xū)求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大概(gài)率来自于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和消费意(yì)愿改(gǎi)善，未(wèi)来消费回暖的确定性(xìng)进(jìn)一(yī)步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以(yǐ)及家电、家具(jù)、纺服等可选消费景气度(dù)均有望提升(shēng)。

　　从(cóng)一季(jì)度居民(mín)收(shōu)入和消费数据看，居民收入增(zēng)速(sù)提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平。以(yǐ)2019年为基期的复合增(zēng)速(sù)看，今年(nián)一季(jì)度，全(quán)国居民人(rén)均可支配收入增速(sù)提升至(zhì)6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人(rén)均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随(suí)着服(fú)务(wù)业恢复持(chí)续向好，有望带动(dòng)相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步(bù)提振居民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和投资信心正在筑(zhù)底。今年以来，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存款(kuǎn)数(shù)据看，3月居(jū)民(mín)新增(zēng)存款同比增(zēng)量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款数(shù)据看，3月居(jū)民部门新增净融资(zī)同比多增4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部(bù)门新增净融资(zī)连续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居(jū)民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第一(yī)季度城(chéng)镇储户问(wèn)卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季(jì)度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多(duō)消(xiāo)费”和“更多(duō)投资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指(zhǐ)向居(jū)民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动(dòng)下，汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增强，以及相(xiāng)关行业设(shè)备投资(zī)更新，有望推动中游装备制造(zào)景(jǐng)气度(dù)维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一(yī)季度国内出(chū)口数据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧美供(gōng)需缺(quē)口短期走阔、国(guó)内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及(jí)汽车和(hé)“新三样”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)。今(jīn)年在海(hǎi)外总需求(qiú)回落背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家贸易往来(lái)加强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有望维持装备制(zhì)造领(lǐng)域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方面，企业盈利下滑和(hé)库存高(gāo)位，对制造业投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升(shēng)，制造业企业(yè)盈(yíng)利(lì)有望(wàng)向上修复。目前看，电气机械(xiè)等装备(bèi)制造业去库进程已(yǐ)进入下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用设(shè)备、通(tōng)用设备产成品库存(cún)增速呈现(xiàn)触底(dǐ)反弹。随着需求回暖、盈利(lì)修复(fù)，企业将从主(zhǔ)动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资(zī)需(xū)求将(jiāng)随之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国(guó)国债收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期国(guó)债(zhài)收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较(jiào)上(shàng)周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年(nián)期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月20日(rì)），英国(guó)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收(shōu)窄。本周美国10年期和(hé)2年(nián)期国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业(yè)期权调整利差较上(shàng)周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球(qiú)市(shì)场：全球股市涨跌分(fēn)化(huà)，大宗商品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富(fù)时MIB下(xià)跌0.45％。美(měi)股全线下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合(hé)指数、上证指(zhǐ)数、恒生(shēng)指数分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示近(jìn)几周美(měi)国经(jīng)济增长陷入(rù)停滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐(hè)皮书称，最近几周(zhōu)美国总体经济活(huó)动几乎没(méi)有变化(huà)，几个(gè)辖区指出在不(bù)确定(dìng)性增(zēng)加(jiā)和对(duì)流动性的担(dān)忧加剧之(zhī)际，银行收紧了贷(dài)款标准(zhǔn)。近(jìn)期美(měi)国总体物价水平温和上升(shēng)，但价(jià)格上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步伐(fá)或将继续。4月(yuè)21日，美(měi)联储哈克称，需要(yào)进一(yī)步收紧政(zhèng)策来应对高通胀(zhàng)，加息结束后美联储(chǔ)将需要(yào)在一段(duàn)时(shí)间内维持利率稳定(dìng)。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进(jìn)一步进入限(xiàn)制(zhì)性(xìng)区(qū)域(yù)，终端(duān)利率或将高于5％，具体取(qǔ)决于经(jīng)济(jì)和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币政策会(huì)议(yì)纪要(yào)公布，绝大多数委员同(tóng)意(yì)将利(lì)率上调50个基点。4月20日(rì)公(gōng)布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路要走，一些(xiē)委员认(rèn)为整体而言(yán)通胀风险倾(qīng)向(xiàng)于(yú)上行。金融市场紧张(zhāng)局势被(bèi)视为经济和通胀前(qián)景重(zhòng)大不确定性的(de)来源(yuán)。然而除非(fēi)形势(shì)显著恶化(huà)，否则金(jīn)融市(shì)场的紧张局势不太可(kě)能从根本上改变欧(ōu)洲央行管理(lǐ)委(wěi)员会对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯片(piàn)法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲议会通(tōng)过了一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿(yì)欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达(dá)成(chéng)一致。法案目(mù)标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振半导体行业(yè)，以(yǐ)将欧盟占全球(qiú)半导体制造(zào)市场的份(fèn)额从(cóng)10％提升至至少(shǎo)20％；大(dà)幅提升芯片制造(zào)工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美(měi)国(guó)和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美(měi)国众议院(yuàn)议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一份债(zhài)务上限相关立(lì)法措施。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正在推出一(yī)份债务上限相关立法措(cuò)施；债务法(fǎ)案将(jiāng)设法收(shōu)回未使用的防疫(yì)资金用于日(rì)常开支；法案将减少对国税局的拨款(kuǎn)，并结(jié)束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶伦(lún)就中美关系(xì)发(fā)表讲话，表(biǎo)明美(měi)国无意与(yǔ)中国(guó)脱钩，但未(wèi)来(lái)仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦(lún)宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性(xìng)的”，美国寻(xún)求与中国建立(lì)“建设(shè)性和(hé)公(gōng)平(píng)的经济关系(xì)”。但“当美国(guó)利益(yì)受(shòu)到(dào)威胁时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地捍卫国家(jiā)安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系为代(dài)价。在国际关系中，耶(yé)伦表(biǎo)示美中两国有(yǒu)必要(yào)“坦诚讨论棘手问(wèn)题(tí)”，比如帮助面临债务问题的新兴市场(chǎng)和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原(yuán)油(yóu)价格(gé)环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月(yuè)以来(lái)，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新(xīn)月度均(jūn)价为(wèi)80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负(fù)转正，由(yóu)上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最(zuì)新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜(tóng)价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库(kù)存(cún)同比下降51.71％，降幅相对(duì)上月扩大(dà)44.13个百分(fēn)点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存(cún)同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格(gé)指数环(huán)比上(shàng)升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以及西南各区价格(gé)指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹钢价(jià)格(gé)环比下跌，库(kù)存同比下(xià)降，钢(gāng)坯(pī)库存同(tóng)比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩(suō)窄3.26个百(bǎi)分(fēn)点。钢坯库(kù)存同比上涨64.8说女的炮台是什么意思，说女生是炮台啥意思8％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品房成(chéng)交面积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比(bǐ)变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成(chéng)交面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土地供应面积同比(bǐ)增(zēng)速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交面(miàn)积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨1.99个(gè)百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪(zhū)肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大(dà)2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果(guǒ)价格(gé)环(huán)比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩(kuò)大。4月(yuè)以来，乘用车日均零(líng)售销量同(tóng)比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销(xiāo)量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍(biàn)下(xià)行

　　货(huò)币市场(chǎng)利(lì)率(lǜ)趋势分(fēn)化，国债利率(lǜ)普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月(yuè)末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利(lì)率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利(lì)率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调(diào)提(tí)振消费(fèi)持(chí)续回升的动力；国资委强调着力发(fā)展战略(lüè)性(xìng)新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改(gǎi)革委(wěi)举行4月(yuè)份新闻发布会，强调要提振消(xiāo)费持(chí)续回升(shēng)的动力。接下(xià)来将重(zhòng)点做好四方(fāng)面(miàn)工作(zuò)：一是，研究起草关于(yú)恢复和扩(kuò)大(dà)消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村(cūn)消(xiāo)费等重(zhòng)点(diǎn)领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大(dà)力推动新能源汽(qì)车下乡；三(sān)是(shì)，会同(tóng)有关(guān)方面优化就业(yè)、收入分配和(hé)消费全链条(tiáo)良性循环促进机制；四是(shì)，研(yán)究制定关于营造放心消(xiāo)费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调(diào)推动(dòng)国资央企着力(lì)发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推动国资(zī)央(yāng)企在中国式(shì)现代化(huà)新征(zhēng)程中(zhōng)走在前列，着力提(tí)升科技自立自强水平，提(tí)升自主创新能力；着力发展实(shí)体经济特别(bié)是战略性新兴产业，加快推进现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓好新一轮(lún)国企改革深化提升行动组织实施，高水平参与(yǔ)共建(jiàn)“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举(jǔ)办发布会介绍一(yī)季度工业和信息化发展状况，表示下一步将(jiāng)制(zhì)定实施(shī)重点行(xíng)业稳增(zēng)长(zhǎng)的工作方案。一是营造(zào)良(liáng)好(hǎo)产业发展环境，落(luò)实(shí)落细稳(wěn)增长(zhǎng)政策举措(cuò)，抓实(shí)抓细部省(shěng)协作、部门协同；二是(shì)推动出口保稳提(tí)质，加大对制造(zào)业外贸(mào)企业的支持力(lì)度(dù)，配合有关部门落实(shí)好(hǎo)稳外贸(mào)政策举措；三是促(cù)进内需加(jiā)快(kuài)恢复，以高质量供给促进消费；四是(shì)持(chí)续增强发展动(dòng)能，加快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复力(lì)度不及预期；海外需求(qiú)超预期回(huí)落。

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