文|招商宏观张静静(jìng)团(tuán)队

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日(rì)，国家统(tǒng)计局(jú)发布4月全国规模以上工业企业绩效(xiào)数据。4月(yuè)份，规模以(yǐ)上工业企业营业(yè)收入(rù)累计同比增长0.5％；规模以(yǐ)上工业企(qǐ)业利(lì)润累计同比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业(yè)利润累(lèi)计同比增速降幅小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然处于(yú)探底爬(pá)坡过程中。从(cóng)决定企(qǐ)业利润的量、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮(lún)工业企业(yè)利润增速由正转负的原因(yīn)主要(yào)源(yuán)于PPI下行(xíng)，但本轮工业企业利润累计(jì)增(zēng)速的下探幅(fú)度之(zhī)深和持(chí)续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去(qù)库存时(shí)间偏长(zhǎng)以及(jí)费用率偏高严(yán)重制约工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细拆解数(shù)据看：1）与(yǔ)去(qù)年同期相比，工业企业经营绩(jì)效(xiào)的增长压力依然较(jiào)大，与(yǔ)3月份相比(bǐ)，产成品存(cún)货(huò)周转天数(shù)和应(yīng)收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收期进一步增(zēng)加。2）分所有制类型(xíng)来(lái)看，外商及港澳台商和私营企业利润累计同比降幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国有工业企业和股份制企业利润累计同比(bǐ)降幅进一步扩大。3）上游(yóu)采选业中(zhōng)非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有(yǒu)色金(jīn)属矿(kuàng)采选的利润(rùn)增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采等其他行业的利润增(zēng)速降幅依然(rán)较大；中游原材料加(jiā)工业和装备制造业的利润(rùn)增速出现(xiàn)明显(xiǎn)分化，中游原材料加(jiā)工业(yè)的利润增(zēng)速(sù)均为负，是整(zhěng)体工业企业利润增速的主要拖累，中游(yóu)装备制造(zào)业利润增(zēng)速(sù)回升幅度较大，成(chéng)嘴巴含胸的感觉知乎，嘴巴含胸的感觉如乎为整体工业(yè)企业利润增速的主(zhǔ)要拉(lā)动项。在价格水平(píng)、内部(bù)需求(qiú)、外(wài)部需求同时走弱的情况下，下游行业(yè)内部(bù)的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月(yuè)份公布的工业企业利润(rùn)数(shù)据已表现出明显的(de)探底爬(pá)坡信号：一，营业利(lì)润(rùn)累计(jì)增(zēng)速爬升的行(xíng)业进一(yī)步增(zēng)多；二，营业收入增(zēng)速由负转正，营(yíng)业利润增(zēng)速降(jiàng)幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有(yǒu)望继续成为拉动工业企业利润增速回(huí)升的主(zhǔ)要拉动力(lì)。按(àn)当月利润增速计算，4月份表(biǎo)现较(jiào)好的(de)行(xíng)业(yè)主要有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他(tā)运输设备制造(zào)业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械(xiè)及器(qì)材制造业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力(lì)、燃(rán)气及(jí)水的(de)生产和(hé)供应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡(pō)过程中。从决定企业利(lì)润(rùn)的量、价、成(chéng)本三(sān)因素(sù)框(kuāng)架(jià)看，我(wǒ)们(men)认(rèn)为，此轮工业企业利润增速由正转负的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本(běn)轮工业企业(yè)利润累计增速(sù)的下探幅度之(zhī)深和持续时间(jiān)之长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利(lì)润(rùn)由正转负；（2）主动去(qù)库存时间偏长以(yǐ)及(jí)费用率偏高严重(zhòng)制约工(gōng)业企业利(lì)润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主(zhǔ)要细分行(xíng)业中，有26个行业的营业利润累(lèi)计(jì)增速出现回(huí)升，其他13个行业的营业利润累计增速均(jūn)出现回落，其中回落(luò)幅度较(jiào)大(dà)的行业主要是农副(fù)食品加工、煤炭(tàn)开采(cǎi)和洗选、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行业，回升幅(fú)度较大的行业(yè)主要是机械和(hé)设备修理、汽车制造、通用设备制(zhì)造、橡(xiàng)胶和塑(sù)料制(zhì)品等行业。

　　具体来(lái)看：

　　与去年(nián)同期相比(bǐ)，工(gōng)业(yè)企业经(jīng)营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应(yīng)收账款平均(jūn)回收期进(jìn)一步增加(jiā)。

　　数(shù)据显示，规模以上工业企业累计每(měi)百(bǎi)元(yuán)营业收入(rù)中的成本(běn)为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品(pǐn)存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回(huí)收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天(tiān)），同(tóng)比增加(jiā)8.60天（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分(fēn)所有制类型来看，外(wài)商(shāng)及(jí)港澳台商和私营企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计(jì)同(tóng)比降幅出现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企业和股份制(zhì)企业利(lì)润累计(jì)同比降幅(fú)进一步扩大。

　　其中4月国有(yǒu)工业企业利(lì)嘴巴含胸的感觉知乎，嘴巴含胸的感觉如乎润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利(lì)润(rùn)同(tóng)比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股份(fèn)制企业同比增长分(fēn)别(bié)为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采(cǎi)选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润(rùn)增速表现(xiàn)较好，石(shí)油和(hé)天然气开采(cǎi)等其他行业的利(lì)润增速降(jiàng)幅依然较大。

　　数据显示，非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿(kuàng)采(cǎi)选的增速依然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油(yóu)和(hé)天然(rán)气(qì)开(kāi)采、煤炭开采和(hé)洗(xǐ)选、黑色金属(shǔ)矿采选业(yè)、废物资源综合利(lì)用(yòng)的增速(sù)为负(fù)，分(fēn)别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加(jiā)工(gōng)业和装备制造业的利润增速出现(xiàn)明显分化(huà)。中(zhōng)游(yóu)原(yuán)材料加工业的利(lì)润增(zēng)速(sù)均为负，尽管与上个月相比，利润(rùn)增(zēng)速跌幅普遍收窄，但依(yī)然是整体工业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速的(de)主(zhǔ)要拖累。中游装备(bèi)制造业(yè)利润增速回升(shēng)幅(fú)度较大(dà)，成为整体工业企业(yè)利润增速(sù)的主要拉动项。其中通用(yòng)设(shè)备(bèi)制造、铁路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电气机(jī)械及器材制造(zào)、仪器(qì)仪表制造增幅延续上个月亮眼趋势(shì)，得益于国内汽车销售量的提升(shēng)和汽车产(chǎn)业链出口(kǒu)强劲，汽车制造业(yè)的利润增(zēng)速降幅由负转正，此外(wài)叠加去年同期基数较低，汽车(chē)制造业(yè)当月利润增速高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化(huà)学原料化学制(zhì)品(pǐn)跌幅扩大，分(fēn)别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属(shǔ)冶炼加工、专用设备制造、石油煤炭及燃(rán)料(liào)加(jiā)工(gōng)、非金属(shǔ)矿物制品、黑色金属冶炼(liàn)加(jiā)工、化(huà)学(xué)纤维制造、金属制品(pǐn)、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通(tōng)用设备(bèi)制(zhì)造、铁(tiě)路船舶航(háng)空航天、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造增幅依旧为正，并(bìng)且增速出现明显回(huí)升(shēng)，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一提的(de)是(shì)，汽(qì)车制(zhì)造增幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内部需求、外(wài)部需(xū)求(qiú)同时走弱的(de)情况下，下游行(xíng)业内部的(de)利润(rùn)增速(sù)反弹乏力，文教工美体育娱乐用(yòng)品、食(shí)品制(zhì)造、纺织业、家具制造等多个行业的利润增速跌(diē)幅放缓，但依然为(wèi)负(fù)；农副食品(pǐn)加工、纺织(zhī)服(fú)装、服饰等(děng)多个行业的利润跌幅继续扩大。往后看，价格水平、内部(bù)需求、外部需求(qiú)转好速度(dù)较(jiào)慢，这(zhè)也(yě)意味(wèi)着下游行(xíng)业的利(lì)润增速向上爬坡(pō)的节(jié)奏(zòu)大概率偏缓。

　　数(shù)据显示，农副食品(pǐn)加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制(zhì)品和医药制造跌(diē)幅扩(kuò)大，分(fēn)别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体(tǐ)育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业(yè)、家具制造和印刷和(hé)记录(lù)媒介利润降幅(fú)放缓，但持续(xù)维持低位，分别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和(hé)塑料制(zhì)品增速由(yóu)负(fù)转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落(luò)，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和(hé)茶(chá)制造利润(rùn)增速保持(chí)高(gāo)位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机(jī)械和设备修理、电力热力利(lì)润增(zēng)速相(xiāng)对较高，燃气生产和(hé)供应(yīng)利润增速降(jiàng)幅收(shōu)窄。其中机械和设(shè)备修理利润(rùn)累计(jì)增速上升幅度(dù)较大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力利润(rùn)累计同比(bǐ)增(zēng)速收窄，但仍然保持高速增(zēng)长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅(fú)收窄，收录-4.7％（前(qián)值为(wèi)-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言，与上(shàng)个月(yuè)相比，4月份公(gōng)布的(de)工业企业利(lì)润(rùn)数据(jù)已表现出明显的探底爬(pá)坡(pō)信(xìn)号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升(shēng)的行业进一步增(zēng)多；二，营(yíng)业收入(rù)增速由负转正(zhèng)，营(yíng)业利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装备制造(zào)业有(yǒu)望继(jì)续成为拉动(dòng)工(gōng)业企业利润增速(sù)回升(shēng)的主要(yào)拉动力。汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空(kōng)航(háng)天和(hé)其(qí)他运输设备制造(zào)业 、通用设备制造业(yè)、电(diàn)气机(jī)械及器(qì)材制造业(yè)、仪器仪(yí)表制造(zào)业、文教、工美(měi)、体(tǐ)育和娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力(lì)、热力、燃气(qì)及水的生产和供应业 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业利润(rùn)增速能否转正？》中(zhōng)所言(yán)，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从(cóng)2000年开始计算），如果按最近两次探底历史来(lái)演绎的话，至少还要在负值区间爬(pá)坡7-8个月(yuè)左(zuǒ)右的时间(jiān)，预计工业企(qǐ)业利润增速转正(zhèng)最早也需等到四季度。目(mù)前我国仍面临内需增长缓(huǎn)慢和(hé)外(wài)需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段(duàn)，这直接导致企业的(de)产能利用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成本高居不下导致(zhì)的内(nèi)部压力，本(běn)轮工业企(qǐ)业利润增(zēng)速反弹速度大概率(lǜ)较(jiào)为缓慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内需恢(huī)复力度低于预期。

　　以上内容来自于(yú)2023年(nián)5月27日的《中游装备制(zhì)造业利润增速明显回升——2023年4月工业企业利润分析》报告(gào)，报告(gào)作者张静静、张一平，联(lián)系人罗丹

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