胆小虫几级进化 胆小虫值得练吗

　　文(wén)丨明明 章立聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持续(xù)上行，即便税期结(jié)束，资(zī)金利(lì)率却仍未回落，反而进一步走高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要(yào)是源(yuán)于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投(tóu)放情况(kuàng)较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能(néng)力降(jiàng)低(dī)。③资(zī)金较为(wèi)拥挤(jǐ)导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。考(kǎo)虑(lǜ)假胆小虫几级进化 胆小虫值得练吗期和月末因(yīn)素，预计短期内，资(zī)金利率下行空(kōng)间(jiān)有限(xiàn)，波动幅(fú)度加大，建(jiàn)议投资者关注资金(jīn)面的边际变(biàn)化(huà)，警惕流动性大(dà)幅收紧对(duì)债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利率持续上(shàng)行(xíng)。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落，4月(yuè)21日(rì)冲高(gāo)至(zhì)2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅(fú)度更大。从隔(gé)夜利率角度观察(chá)，银行与(yǔ)非银机构间流(liú)动性分层现(xiàn)象弱化；此外(wài)，隔夜(yè)利率与7天利率(lǜ)的(de)期限利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税(shuì)期(qī)结束(shù)，资金不松，主要有以(yǐ)下几点原(yuán)因：

　　▍其一(yī)，货(huò)币政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货(huò)币政策(cè)坚持(chí)以我为主、稳字当头，保(bǎo)持货币信贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求经(jīng)济提振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金融风(fēng)险。在满足广义流动性供需匹配的(de)前提下，货币工具力度可能会(huì)有(yǒu)所(suǒ)回摆。从央(yāng)行的具体操作上(shàng)来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅(fú)增(zēng)量续(xù)做，逆回(huí)购投放(fàng)低量操作，结构性工(gōng)具“有进有(yǒu)退(tuì)”，均预(yù)示后(hòu)续政策将更加“精(jīng)准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税(shuì)期缴(jiǎo)款，而4月(yuè)通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走(zǒu)款可能(néng)对银行(xíng)间流(liú)动性带来(lái)了(le)一(yī)定的压力(lì)。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计信贷(dài)增(zēng)速较一(yī)季(jì)度(dù)将会(huì)有所放缓(huǎn)，但4月预(yù)计仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投放，银(yín)行系统整(zhěng)体资金流出(chū)，因此向同业融出(chū)的意愿和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥(yōng)挤可能会导致债市脆弱性(xìng)和敏(mǐn)感度(dù)增加，且(qiě)投资者(zhě)对于未来(lái)一个月资金利率上(shàng)行的担(dān)忧(yōu)增加。

　　从质(zhì)押式回购成交量和(hé)我们测(cè)算的杠(gāng)杆率来看(kàn)，虽然上周受(shòu)资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情(qíng)绪(xù)有(yǒu)所降温，但(dàn)依然(rán)处于(yú)历史(shǐ)相对积极的水平，导致债市敏感(gǎn)度(dù)增加(jiā)。此外投资者对货币政策力(lì)度以及跨月资(zī)金面情况仍存担忧，使(shǐ)得市场(chǎng)上(shàng)对于未来一(yī)个月(yuè)内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一(yī)假期临近(jìn)，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中(zhōng)支(zhī)出，向市场释放(fàng)资(zī)金；但跨月前(qián)夕银(yín)行资金融(róng)出意愿一般(bān)较(jiào)低(dī)，预计资金波动(dòng)幅度(dù)较(jiào)大。对于债市(shì)而言，短期交易主线或延续政策与基本面预(yù)期交易，预计利(lì)率以震(zhèn)荡走(zǒu)势为主，建议(yì)投资者(zhě)关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币政策不及预期；经(jīng)济复苏节(jié)奏不及预期；银行间市场(chǎng)流动性过(guò)快收(shōu)紧。

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