5月(yuè)13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF发(fā)行，更成为这(zhè)一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基(jī)金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积(jī)极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续(xù)有多只国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市(shì)场对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有扎堆(duī)上报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大(dà)涨的(de)一个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申(shēn)报发行(xíng)，我认(rèn)为(wèi)确实会(huì)成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基(jī)金经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局(jú)可以更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发(fā)行(xíng)整体平(píng)淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发(fā)行，行情火热(rè)下将为市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认为，公募基(jī)金积极布(bù)局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主题(tí)的基金将为投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与(yǔ)到央(yāng)国企投(tóu)资(zī)。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要(yào)求，引导更多资金参(cān)与央国企改革，更好发挥公募基金服(fú)务(wù)资本市场(chǎng)改革(gé)、服(fú)务(wù)实体经济和(hé)国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特(tè)估行(xíng)情的(de)催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成(chéng)为两大明显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前期热(rè)门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前(qián)重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主要(yào)是央企或地方国资所在的行业，民营(yíng)企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重(zhòng)大(dà)的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于今年市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的(de)推进，大概率这(zhè)些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思(sī)路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视(shì)中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的(de)机(jī)会未来三年分两个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字洋槐蜜多少钱一斤，正宗洋槐蜜多少钱一斤经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后(hòu)，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发(fā)生(shēng)显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研(yán)究所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的(de)持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动(dòng)型基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明(míng)显提高。上述数据(jù)显示，根(gēn)据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重(zhòng)仓股的(de)数据(jù)，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据(jù)统计(jì)也显示(shì)，一季度(dù)主动偏(piān)股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股总市(shì)值占港股持股总市值(zhí)的(de)比(bǐ)重由2022年四(sì)季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投研(yán)，落实到日常的投研流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不(bù)少(shǎo)基金公司在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研(yán)究员过去对国央(yāng)企的固定思(sī)维(wéi)，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国(guó)央企(qǐ)愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建(jiàn)专门(mén)的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其(qí)实地调(diào)研的的(de)成(chéng)果(guǒ)，了(le)解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和(hé)特征(zhēng)，寻(xún)找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更深(shēn)刻(kè)的(de)认识：首(shǒu)先(xiān)要认(rèn)识(shí)市场(chǎng)体制机制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是(shì)在此基础上(shàng)构建的具有(yǒu)时代特征和(hé)中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估(gū)值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到(dào)的行业(yè)和(hé)公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统产(chǎn)业(yè)的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时(shí)局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的(de)研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极(jí)践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需(xū)要学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实(shí)的需要。明确(què)该体系的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指(zhǐ)标(biāo)也非常重要，投资者的(de)认(rèn)可和实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否(fǒu)具备(bèi)长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大的(de)认知误区，市场化认可是(shì)基(jī)本的常识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要(yào)符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发(fā)向，更需要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认(rèn)为(wèi)，对于国(guó)央(yāng)企的估值方式(shì)要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价(jià)值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国(guó)有企(qǐ)业(yè)承(chéng)担社(shè)会价值、符(fú)合国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就构建中国(guó)特(tè)色的价值评价(jià)体(tǐ)系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的(de)单一价值(zhí)估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近(jìn)年来国资委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国(guó)特色ESG披(pī)露与(yǔ)评价体系不断探索，结合(hé)国际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公洋槐蜜多少钱一斤，正宗洋槐蜜多少钱一斤司(sī)环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持(chí)续(xù)估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的(de)重大(dà)意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升(shēng)企业内(nèi)在价(jià)值(zhí)的积极(jí)作用(yòng)，这(zhè)样有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟的量(liàng)化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括(kuò)净资(zī)产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金(jīn)经理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结(jié)论、估值判断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产(chǎn)业链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和(hé)可持续发(fā)展等各种因素与(yǔ)企业(yè)价值的关(guān)系。这些因素在对估值结(jié)论和(hé)判断的影响上，也(yě)使得中国(guó)特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维的(de)变化(huà)，还有估值结论和(hé)估值判断(duàn)的变(biàn)化，都是为了更好地适应(yīng)中国(guó)的市(shì)场和(hé)经济特(tè)点，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没(méi)有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用。

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