5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额(é)超过20亿份发(fā)行(xíng)上(shàng)限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在(zài)去年底(dǐ)及今(jīn)年一季(jì)度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题(tí)积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领(lǐng)、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化(huà)因素(sù)的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申报发行(xíng)，我认(rèn)为(wèi)确(què)实会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在(zài)向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒(héng)更是(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化(huà)投资(zī)部(bù)基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集申报的(de)国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布局可以更好支持(chí)央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情进一(yī)步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年以(yǐ)来(lái)公(gōng)募基金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企主题基金申报和发(fā)行，行(xíng)情火热下将为市场带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认(rèn)为(wèi)，公募(mù)基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大(dà)幕(mù)将(jiāng)拉(lā)开，叠加(jiā)“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资(zī)价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具(jù)以参与到央(yāng)国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体(tǐ)经济和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块(kuài)带(dài)来增量资金，提(tí)升交易(yì)活(huó)跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场(chǎng)结构性行情明显，中(zhōng)特估和人(rén)工智能成(chéng)为(wèi)两大明显的主线，而新能源等(děng)前期(qī)热(rè)门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行(xíng)业本身基(jī)本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向(xiàng)上变化的机会(huì)，比如(rú)火(huǒ)电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会(huì)受益于今(jīn)年市场成(chéng)交(jiāo)量的(de)放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时，随(suí)着国(guó)有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这(zhè)些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放(fàng)业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是(shì)过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基(jī)本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会(huì)做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估的投(tóu)资机会(huì)，判断中特(tè)估的机会(huì)未(wèi)来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢(màn)变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体现在每一(yī)个央国企的(de)报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股(gǔ)提前进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国(guó)金(jīn)证券研究所数据显示，偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估(gū)计(jì)了(le)各基(jī)金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股票(piào)总市(shì)值比例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持有“中特(tè)估(gū)”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中(zhōng)信证券数据统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股(gǔ)持(chí)股(gǔ)总市(shì)值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股票(piào)库

　　可以说(shuō)中国(guó)特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少(shǎo)基金(jīn)公司在加大投(tóu)研(yán)力量(liàng)，更有(yǒu)专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察(chá)国(guó)央企(qǐ)，并且需要利用当前(qián)国央(yāng)企愿意交流的(de)契(qì)机(jī)，多花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的股票库，并(bìng)进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经(jīng)营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻(xún)找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也(yě)谈到“认(rèn)识(shí)”上(shàng)的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力(lì)等方面(miàn)所(suǒ)体(tǐ)现的(de)鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构(gòu)建的具有(yǒu)时(shí)代特征和中国特(tè)色、符合国(guó)家战略导向的(de)估(gū)值体(tǐ)系，而(ér)不(bù)是简单套用国(guó)外的传统(tǒng)估值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传(chuán)统产业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时，随(suí)着时局的变(biàn)化，也在增加(jiā)相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要(yào)。明(míng)确该体系的(de)框架是(shì)第一位的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也(y蒙古女人为什么不能碰ě)非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认可(kě)和实(shí)施是最终该体(tǐ)系能(néng)否具备长期(qī)价(jià)值的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估值是很大的(de)认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价(jià)值与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国(guó)民经济的(de)支柱，国企央企发(fā)展要符(fú)合国家战略发展发向，更需(xū)要承(chéng)担社会公共责(zé)任等。而这些都应(yīng)该考虑进(jìn)估(gū)值体系之中，也引发(fā)市(shì)场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认(rèn)为，对于国央企的(de)估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国特色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主要方(fāng)法(fǎ)的单(dān)一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分(fēn)体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)。”博(bó)时基金(jīn)指数(shù)与量化投(tóu)资部蒙古女人为什么不能碰(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年来国(guó)资委指(zhǐ)导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系(xì)不(bù)断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会(huì)责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增(zēng)长的(de)盈(yíng)利、科技创新对提升(shēng)企(qǐ)业内在价(jià)值的积(jī)极作用，这样(yàng)有利(lì)于提高估值定价模型的(de)科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略构建等(děng)实(shí)务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债率、研发经费(fèi)投(tóu)入强度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基金经理李欣更细致(zhì)分析(xī)在(zài)估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业链(liàn)上下游的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策(cè)优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各(gè)种因素(sù)与(yǔ)企业(yè)价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得中(zhōng)国(guó)特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估(gū)值结论(lùn)和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应中国的市场和(hé)经济特点，提供更(gèng)精准、更合(hé)理(lǐ)的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实(shí)践中进(jìn)行(xíng)探索(suǒ)，目前(qián)尚没有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用。

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