来源(yuán)：高瑞东(dōng)宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本(běn)周(zhōu)聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱(qū)动，表现为生(shēng)产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势好转，出(chū)行需求(qiú)释放催化(huà)下游消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制(zhì)造业从去年四季度的“量价(jià)齐跌”转向“量升价跌”，企业或(huò)从主动去库转向被动(dòng)去库。从景气度边际表现看，下(xià)游(yóu)消费制造(zào)>；中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)>；上游(yóu)原材料加工；服(fú)务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮(yǐn)、房(fáng)地(dì)产等线下活动回暖，但距离疫(yì)情前仍有一(yī)定(dìng)差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓、海外总(zǒng)需(xū)求回落预期逐(zhú)步兑现，消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级将成为推动下一阶段国(guó)内(nèi)经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等(děng)行业(yè)景气度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初出口数据(jù)好转、服务(wù)消(xiāo)费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从(cóng)制造业内部(bù)来看，今年3月，制造业各行业(yè)景气度普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端(duān)100ml酒是几两，100ml小酒瓶是几两修复(fù)好(hǎo)于(yú)需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气度边(biān)际改善情况(kuàng)来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度(dù)表现为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家具制造(zào)行(xíng)业(yè)景气度较高，部分行(xíng)业表现为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制造(zào)业(yè)行业(yè)景气(qì)度居中(zhōng)，表现(xiàn)为“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度(dù)看，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽(qì)车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工行业景气度改善(shàn)幅度(dù)最弱，由(yóu)于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然(rán)受(shòu)到价(jià)格下跌(diē)的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石(shí)化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于疫后复苏(sū)红利(lì)驱动。需求(qiú)方面(miàn)，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的(de)购房(fáng)、服务消费需求得以释放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产(chǎn)端快速恢复(fù)，是(shì)推(tuī)动(dòng)年(nián)初出(chū)口数据(jù)好转的重要(yào)原因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏红利驱(qū)动边际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总(zǒng)需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费回(huí)暖和(hé)产业升级两(liǎng)条主线。

　　一(yī)是，一(yī)季度居(jū)民收入(rù)向上修复，消费倾向明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水平，同时信(xìn)贷数据指(zhǐ)向居民“去杠(gāng)杆”势头缓和(hé)，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一步(bù)增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产(chǎn)后(hòu)周期相关(guān)的可选消费也有(yǒu)望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽(qì)车和(hé)“新(xīn)三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强(qiáng)，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下(xià)游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上修复(fù)，企(qǐ)业将从(cóng)主动去(qù)库逐步转向被动去库、主动补库(kù)，设备投资需求(qiú)有望(wàng)改善，推动中游装(zhuāng)备制造景气度(dù)维持高位。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：国内经(jīng)济(jì)恢复力度不及预期(qī)；海外需求(qiú)超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济(jì)复苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实(shí)现(xiàn)超预期增长，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏背景下，国内经(jīng)济(jì)企(qǐ)稳回升。但(dàn)不同于(yú)海外(wài)国(guó)家疫后复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫(yì)后复(fù)苏发生在外需回落、国内经(jīng)济转向高质量发展、居民(mín)前期“去杠杆(gān)”的过程中(zhōng)，因此驱(qū)动疫后经(jīng)济复苏的(de)力量并不均(jūn)衡，行(xíng)业分化特(tè)征明显。因此，我们重点从行业层面，观(guān)测当前各行业景气度水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变价观测(cè)各行业表现(xiàn)来看，今(jīn)年(nián)一季度制(zhì)造业、交通运输业、房(fáng)地产业景气度明(míng)显提升，而建筑业(yè)景气度回落(luò)，与年(nián)初出口(kǒu)数(shù)据好转、服100ml酒是几两，100ml小酒瓶是几两(fú)务消费快速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)情(qíng)况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份(fèn)的复(fù)合(hé)增速，观(guān)察各行业(yè)增加(jiā)值变化。

　　今年一季度(dù)第一(yī)产(chǎn)业增加(jiā)值增速(sù)为3.6％，低于去年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与(yǔ)近(jìn)年(nián)来加快建设农业强国，推进(jìn)农(nóng)业(yè)农村现代化的目标(biāo)有关(guān)。

　　今年一季度第二(èr)产(chǎn)业增加(jiā)值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年(nián)四季度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增(zēng)速(sù)，与去年下半年之(zhī)后外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四(sì)季度的(de)3.1％，主要(yào)受房地(dì)产新(xīn)开工拖(tuō)累。

　　今年一季(jì)度第(dì)三产(chǎn)业增加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前(qián)仍存在(zài)产出缺口。其中，受(shòu)益于居民出行活(huó)动恢复(fù)，交通运输(shū)、仓(cāng)储和(hé)邮政(zhèng)业增加值(zhí)增速(sù)明(míng)显(xiǎn)提升，自去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年(nián)全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅(fú)回升，尽管(guǎn)高(gāo)于疫情(qíng)三(sān)年来的平均增速，但绝对水平不及2019年，指向供(gōng)给水平(píng)恢复较慢。而(ér)受益于新房和二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年一季度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于(yú)上游

　　对于行业景气度的观测(cè)，我们采用量(liàng)（各行业工业增加值增(zēng)速(sù)）与价格(gé)（各行业工业(yè)品价(jià)格增(zēng)速）分别作为供需(xū)的衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来的月(yuè)度数据，首先将各行业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速调整为以2019年为基(jī)期的复(fù)合增速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的(de)增加值(zhí)增速和PPI增(zēng)速的分(fēn)位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业各(gè)行业景气度出现普遍(biàn)回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复好于需(xū)求(qiú)端，行业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤(méi)炭行(xíng)业(yè)景气度呈现高(gāo)位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期(qī)相关(guān)的行业景气度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与居民外(wài)出消(xiāo)费相关的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量价分位数水平(píng)均处在高景气度(dù)区间，烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行业(yè)也呈现(xiàn)“量价齐升(shēng)”的特征；食品(pǐn)制造景气度有所回落，农(nóng)副加工(gōng)行业表现为(wèi)“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二(èr)者价格下跌主要(yào)与高库存水平有关，今(jīn)年(nián)2月(yuè)，库存同比均处在2016年以来90％以(yǐ)上分位数水平；而随着防疫需求的降温，医药制(zhì)造(zào)业景气度(dù)有所回落，表现(xiàn)为“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度(dù)居中(zhōng)，均表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。一(yī)方面与(yǔ)原(yuán)材料成本下(xià)跌(diē)有关(guān)，另一方面，也与年初外(wài)需表现(xiàn)好于内需，部分行业仍在去(qù)库进程(chéng)有关。其中，电气机械、专用(yòng)设备(bèi)、运输(shū)设备工业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)改(gǎi)善幅度最大，受益于国(guó)内产业升级、出(chū)口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车(chē)制造、金属制品，改善幅度(dù)最弱的是通用设备、电(diàn)子设备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费电子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工(gōng)行(xíng)业景(jǐng)气度改善(shàn)幅度偏(piān)弱，由(yóu)于行(xíng)业库存水(shuǐ)平偏(piān)高(gāo)，多数行(xíng)业仍(réng)受制于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色金(jīn)属(shǔ)行业生产端(duān)改善幅(fú)度(dù)最大，3月(yuè)增加值(zhí)增速位于2019年(nián)以来70％分位数水(shuǐ)平，但受全球大宗商品下行周期影响，价格依旧(jiù)承压；随着年初(chū)建(jiàn)筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属(shǔ)制(zhì)品景气度(dù)提升，但由于(yú)库(kù)存水平偏高(gāo)，价格仍(réng)处在下跌区间(jiān)，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈利水平(píng)；石化链(liàn)条行业生产水(shuǐ)平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数水平仍(réng)处在(zài)50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年由于能源(yuán)危机(jī)缓解，产品价格相较去(qù)年同期也出(chū)现普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度仍处(chù)在(zài)高位，但出现边际放缓，生(shēng)产及(jí)价格水平(píng)同步回落(luò)。这与去年以来行业产能持续扩(kuò)张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开采产成品库(kù)存同(tóng)比(bǐ)处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或(huò)是推(tuī)动下一阶段经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢复后(hòu)，出行(xíng)类消费(fèi)快速(sù)复(fù)苏，前期积压的购房、服务(wù)性(xìng)需求得以(yǐ)释(shì)放；另一方面，国(guó)内复(fù)工复(fù)产加快推进，保证供(gōng)给(gěi)端的快速恢复(fù)，是推动年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫(yì)后红利释(shì)放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续(xù)驱动国内(nèi)经济增长的线(xiàn)索，大概率来(lái)自于消费回(huí)暖和产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收(shōu)入(rù)提(tí)升和消(xiāo)费意愿改善，未来(lái)消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)的确定性进(jìn)一步(bù)增(zēng)强，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费，以及家(jiā)电、家具、纺服等可选消费景气度均有望提(tí)升(shēng)。

　　从一(yī)季度居民收入和消费数(shù)据看，居民收(shōu)入增速提升，消(xiāo)费倾向(xiàng)开始回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期的复合增速看，今(jīn)年(nián)一季度，全国居(jū)民(mín)人均可支配收入增速(sù)提升(shēng)至(zhì)6.4％，高于(yú)去(qù)年四季度的5.6％，居民人均消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于去(qù)年四季(jì)度(dù)的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来(lái)随着服务业恢复持(chí)续向好，有望带(dài)动相关就业岗位加(jiā)快(kuài)恢复(fù)，进(jìn)一(yī)步提振居民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民(mín)储蓄(xù)意愿有所减弱，消费(fèi)和(hé)投(tóu)资信心正在筑底。今(jīn)年(nián)以来，居民(mín)储蓄意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从(cóng)存款(kuǎn)数(shù)据看，3月(yuè)居(jū)民新(xīn)增(zēng)存款同比增量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看，3月居民部门新增净(jìng)融资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比(bǐ)多(duō)增(zēng)2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比多增(zēng)2613亿元(yuán)。居民(mín)部(bù)门新增净融资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向(xiàng)居民预期可能正在(zài)筑(zhù)底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放缓(huǎn)。今年第一季度城镇储(chǔ)户问卷调查结果(guǒ)显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的(de)居(jū)民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消费(fèi)”和“更多投资(zī)”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居(jū)民储(chǔ)蓄意(yì)愿降(jiàng)低、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级(jí)路(lù)径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相(xiāng)关行业设备投资更新，有望推(tuī)动中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　一方面，今年一季度(dù)国(guó)内出口(kǒu)数据回暖，除与欧美供(gōng)需缺口短期(qī)走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续(xù)释放，以及汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在(zài)海外总需求回落背(bèi)景(jǐng)下，我国与(yǔ)RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装(zhuāng)备(bèi)制造领(lǐng)域出(chū)口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和(hé)库存高位，对制造(zào)业投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望(wàng)向(xiàng)上修复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制(zhì)造业去库进(jìn)程(chéng)已(yǐ)进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用(yòng)设(shè)备、通用(yòng)设备产成(chéng)品库存增(zēng)速呈(chéng)现触底反弹。随着(zhe)需求(qiú)回暖、盈(yíng)利(lì)修复(fù)，企业将从(cóng)主动(dòng)去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动(dòng)补库，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上行。本周(zhōu)（截至4月(yuè)21日(rì)）美国10年期国(guó)债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其(qí)中通胀预期较上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较(jiào)上周末上(shàng)升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国(guó)债(zhài)收(shōu)益率较上周(zhōu)末上(shàng)行7BP至2.44％，日本(běn)10年(nián)期国(guó)债(zhài)收益率较上(shàng)周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收(shōu)益率利差收(shōu)窄。本周美(měi)国10年(nián)期和2年(nián)期国债期(qī)限利差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权调整利差(chà)较上周末(mò)持平为(wèi)0.55％，美(měi)国高收益债期权调整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市(shì)涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国(guó)DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达(dá)克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯(sī)RTS、新(xīn)西兰标普50、日(rì)经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指数、上(shàng)证指数、恒生指(zhǐ)数分别(bié)下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美(měi)欧加息步伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美联(lián)储褐皮书(shū)公布，显示近几周美国经济(jì)增(zēng)长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几周美国总(zǒng)体经(jīng)济活动几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增加和对流动性(xìng)的(de)担忧加剧之际，银行收紧了贷款标准。近期(qī)美国总体物价水平温和上升，但(dàn)价格上涨速度或(huò)有(yǒu)所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息(xī)步伐或将继(jì)续。4月21日，美联(lián)储哈克(kè)称，需要(yào)进一(yī)步收紧政策来(lái)应对高通(tōng)胀，加息结束后美联储(chǔ)将需要在一段时间(jiān)内(nèi)维持利率稳(wěn)定(dìng)。同日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年(nián)货币政策将需要进(jìn)一步进(jìn)入限制(zhì)性区域，终端利(lì)率或将高于(yú)5％，具(jù)体取决于(yú)经济和(hé)金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货币(bì)政策(cè)会议纪要公布，绝大(dà)多数委员同意将利率(lǜ)上(shàng)调50个基(jī)点。4月20日公布的欧洲央(yāng)行会议纪要显(xiǎn)示，货(huò)币政策在降(jiàng)低通胀方面(miàn)仍有一段路要走，一(yī)些委员认为整体(tǐ)而(ér)言通胀风险倾向于(yú)上(shàng)行。金融市(shì)场紧张局势被视(shì)为经济(jì)和(hé)通胀前景重(zhòng)大不确定性的(de)来源。然而除非形势显(xiǎn)著(zhù)恶(è)化，否则金融(róng)市场的紧(jǐn)张(zhāng)局(jú)势不太可能从(cóng)根本上(shàng)改变欧洲央行管(guǎn)理委员会(huì)对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财长耶(yé)伦(lún)强调(diào)美国“国家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲(zhōu)理事(shì)会和欧洲议会通过(guò)了一(yī)项(xiàng)临时(shí)政(zhèng)治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振(zhèn)半(bàn)导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建立欧盟(méng)的半导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日(rì)，美(měi)国众议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在推(tuī)出一份债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫需要开始就债务上限进行谈(tán)判(pàn)；众议(yì)院共和(hé)党希望提高(gāo)债务上限并削减支出；正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施；债(zhài)务(wù)法案(àn)将设法收回未(wèi)使用的(de)防疫资(zī)金(jīn)用于日常开支；法案(àn)将(jiāng)减少对(duì)国税局的(de)拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美国财政部(bù)长耶伦就(jiù)中美关(guān)系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与中(zhōng)国脱(tuō)钩，但未(wèi)来仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱钩(gōu)的努力(lì)都将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与(yǔ)中国(guó)建立“建(jiàn)设性和公平的经济关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚(jiān)定地(dì)捍卫(wèi)国家(jiā)安全(quán)，即使以牺(xī)牲中美(měi)关系(xì)为(wèi)代价。在国际关系中(zhōng)，耶(yé)伦表示美(měi)中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助面临(lín)债务(wù)问题的新兴市场和发(fā)展中国家(jiā)等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨，环比由负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均(jūn)价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜(tóng)价、铝价(jià)环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存(cún)同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点(diǎn)。铝价(jià)环比上(shàng)涨2.25％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存同(tóng)比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢价格(gé)环比下(xià)跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环(huán)比上升(shēng)。4月(yuè)以来，全国(guó)水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分点。华北、东(dōng)北(běi)、华东、中南、西北以及(jí)西南各区价格指(zhǐ)数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格(gé)环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格(gé)环比由(yóu)正转负，环比(bǐ)由上(shàng)月(yuè)的(de)0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上(shàng)月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨

　　商品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩(suō)窄12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其(qí)中(zhōng)，一线、二线、三线城市商(shāng)品房成交面(miàn)积(jī)同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌(diē)幅(fú)收窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，百(bǎi)城土地供应面积同(tóng)比(bǐ)增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面积(jī)同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地(dì)成(chéng)交溢(yì)价(jià)率为(wèi)5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相对上月扩(kuò)大2.6个百(bǎi)分点(diǎn)。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果价(jià)格环(huán)比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售销(xiāo)量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销量(liàng)同比(bǐ)增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流(liú)动性：货币市(shì)场利(lì)率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债(zhài)利率较(jiào)上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上(shàng)月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强(qiáng)调提振消费(fèi)持续回升的(de)动力；国资委强调着力(lì)发展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改(gǎi)革委举行4月份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升(shēng)的动(dòng)力。接下来将(jiāng)重点做好(hǎo)四方面工(gōng)作：一是，研究起草关于(yú)恢复和扩大消费的政(zhèng)策文件，围(wéi)绕大宗消(xiāo)费、服务(wù)消费、农村消费(fèi)等重点领域；二是(shì)，下大力气(qì)稳定汽(qì)车(chē)消费，大力推动(dòng)新能源汽车下乡；三是(shì)，会(huì)同有关(guān)方(fāng)面优化就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于(yú)营造(zào)放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着力发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业。会议认为，要(yào)更好推动国(guó)资(zī)央企在中(zhōng)国式现(xiàn)代化新(xīn)征程中走(zǒu)在前列，着力(lì)提(tí)升科技自(zì)立(lì)自强水(shuǐ)平(píng)，提(tí)升(shēng)自(zì)主创新能力；着(zhe)力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新(xīn)兴产业，加(jiā)快推(tuī)进现代化产业体系(xì)建设；抓好新一轮国企改(gǎi)革深化(huà)提(tí)升(shēng)行(xíng)动组织(zhī)实施，高水(shuǐ)平参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会介绍一季度(dù)工业(yè)和(hé)信息化(huà)发(fā)展(zhǎn)状况，表示下(xià)一(yī)步将制(zhì)定实施重点(diǎn)行业(yè)稳增长的(de)工(gōng)作方案。一是营造良(liáng)好产业(yè)发展(zhǎn)环境，落实落细稳(wěn)增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部(bù)省协作、部门协同；二是(shì)推动(dòng)出口保稳(wěn)提质，加大对制(zhì)造业外贸企业的支持力度，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸(mào)政(zhèng)策举措；三(sān)是促进内需(xū)加快恢复，以高质(zhì)量供给促进消费(fèi)；四(sì)是(shì)持续增强发展动(dòng)能，加快(kuài)战(zhàn)略性新(xīn)兴(xīng)产业的创(chuàng)新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风(fēng)险提示(shì)

　　国内经济恢复力度不及预期；海外(wài)需求(qiú)超预期回(huí)落。

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